Sur la base de divers travaux, et après avoir mené une consultation au printemps 20221, la Commission européenne a présenté le 7 décembre 2022 une proposition de règlement EMIR 3 ayant pour objectif d’atténuer les expositions excessives aux contreparties centrales de pays tiers et d’améliorer l’efficience des marchés de la compensation de l’Union2.
Le Brexit a en effet mis en lumière le besoin de protéger la stabilité du système financier européen contre les risques liés aux activités dans l’Union des entreprises de pays tiers. Pour assurer la solidité du système financier, il ne suffit pas d’encadrer l’activité des acteurs établis dans l’Union européenne. Il faut également définir les conditions d’accès et de surveillance des acteurs de pays tiers, particulièrement lorsque leurs activités dans l’Union revêtent une importance systémique.
Cette préoccupation n’est pas propre aux activités de compensation centrale mais concerne nombre d’activités dans le secteur bancaire et financier. En témoigne la proposition de directive CRD VI, qui prévoit d’encadrer l’activité des succursales de banques de pays tiers de façon modulable en fonction du niveau de risque3. Mais, s’agissant des activités de compensation centrale, cette préoccupation revêt une dimension supplémentaire, compte tenu de l’obligation faite, depuis le règlement EMIR4, aux acteurs (ou « contreparties ») européens qui concluent des dérivés de gré à gré, d’en faire compenser certains par une contrepartie centrale. Pour que les contreparties établies dans l’Union puissent repecter cette obligation, encore faut-il qu’une offre de compensation existe ; or le marché de la compensation est fortement concentré, particulièrement, pour les dérivés de taux de gré à gré, entre les mains de contreparties centrales britanniques5. La compensation en dehors de l’Union d’une part importante du volume des opérations sur dérivés libellés en euros soulève des enjeux de souveraineté, et pose la question de savoir s’il faut imposer la compensation de certaines opérations par des contreparties centrales localisées dans l’Union6.
Ces préoccupations étaient déjà au cœur de la première révision du règlement EMIR, intervenue en 2019. Après le réajustement des obligations de compensation effectué par le règlement EMIR REFIT du 20 mai 20197, le règlement EMIR 2.2 du 23 octobre 20198 a en effet modifié le règlement EMIR dans son volet institutionnel pour refondre le régime d’équivalence permettant à des contreparties centrales de pays tiers de fournir des services dans l’Union et pour renforcer la supervision des contreparties centrales qui fournissent des services dans l’Union, y compris lorsqu’elles sont établies dans des pays tiers. Les chiffres sont parlants : au 15 mars 2023, pour treize contreparties centrales agréées dans l’Union, quarante-quatre contreparties centrales de pays tiers reconnues par l’AEMF sont autorisées à fournir des services dans l’Union9. Le règlement EMIR 2.2 distingue ainsi les contreparties centrales de pays tiers qui sont d’importance systémique pour l’espace financier de l’Union européenne, dites de catégorie 2, et celles qui ne le sont pas, dites de catégorie 1. Il réserve également l’hypothèse où certaines contreparties centrales de pays tiers présenteraient une importance systémique telle qu’un régime d’équivalence, même renforcé, ne suffirait pas pour atténuer les risques potentiels ; l’accès au marché européen nécessiterait alors qu’elles s’y établissent et y obtiennent un agrément10. Des trois contreparties centrales britanniques reconnues par l’AEMF11, deux sont ainsi classées en catégorie 2, en ce qui concerne les services de compensation pour les dérivés de taux d’intérêt libellés en euros ou en zlotys polonais ainsi que les contrats d’échange sur risque de crédit (credit default swaps, ou CDS) et les dérivés de taux d’intérêt à court terme (short-term interest rate, ou STIR) libellés en euros. L’Autorité n’a toutefois pas recommandé qu’il soit exigé qu’elles s’établissent dans l’Union12.
Outre le renforcement des conditions d’accès et des pouvoirs de supervision des autorités européennes à l’égard des contreparties centrales de pays tiers qui déploient leurs activités dans l’Union, il s’agit de réduire la dépendance à l’égard des contreparties centrales britanniques, en incitant au développement d’une offre alternative de compensation, et de réduire l’exposition des acteurs de l’Union à ces contreparties13. La poursuite de « l’autonomie stratégique » de d’Union européenne14 et de l’Union des marchés de capitaux15 nécessite également d’assurer la résilience des infrastructures de (post) marché européennes. Les problématiques liées à l’atténuation des expositions excessives aux contreparties centrales de pays tiers, au développement de l’offre de compensation centrale et à l’attractivité de la compensation centrale dans l’Union européenne, ainsi qu’à la supervision des contreparties centrales, constituent ainsi les principaux axes de la proposition de la Commission.
Atténuation des expositions excessives aux contreparties centrales de pays tiers – Exigence d’un « compte actif » auprès d’une contrepartie centrale de l’Union. L’objectif est d’atténuer les expositions excessives, vis-à-vis des contreparties centrales de pays tiers, des contreparties, financières ou non financières (c’est-à-dire des établissements financiers et des sociétés commerciales), qui sont soumises à l’obligation de compensation pour les catégories de dérivés pour lesquelles les contreparties centrales britanniques ont été classées en catégorie 2 (principalement, dérivés de taux d’intérêt, CDS et STIR libellés en euros ; cf. supra). À cette fin, il est proposé d’imposer à ces contreparties de faire compenser au moins une certaine proportion de ces dérivés par une contrepartie centrale agréée dans l’Union, autrement dit de détenir un « compte actif » auprès d’une contrepartie centrale agréée dans l’Union16. Cette proportion doit être « fixée à un niveau propre à entraîner une diminution de la compensation de ces contrats dérivés auprès des contreparties centrales de catégorie 2 qui offrent des services d’importance systémique substantielle pour la stabilité financière de l’Union (...) et à garantir ainsi que la compensation de ces contrats dérivés ne revêt plus une importance systémique substantielle »17. Cette approche n’est pas dénuée de complexité. Comment déterminer le niveau d’activité à maintenir sur ces « comptes actifs » ? Faut-il avoir égard au volume ou à la fréquence des positions18 ? Cette solution a néanmoins été préférée à celle, plus radicale, consistant à imposer purement et simplement la compensation de ces dérivés par une contrepartie centrale établie dans l’Union (ou éventuellement par une contrepartie centrale de pays tiers de catégorie 1). N’a pas non plus été retenue la solution consistant à imposer des contraintes prudentielles supplémentaires aux acteurs européens qui ont des expositions à des contreparties centrales de pays tiers de catégorie 2 (notamment sous la forme d’un coefficient de risque plus élevé et d’un coussin macro-prudentiel supplémentaire), qui aurait risqué de pénaliser les établissements de crédit européens19. Néanmoins, la proposition de règlement EMIR 3 est complétée par une proposition de directive visant à modifier les directives CRD20, IFD21 et OPCVM22 pour tenir compte de l’impact de cette exigence de détention d’un compte actif sur les obligations prudentielles des établissements de crédit, des entreprises d’investissement et des sociétés de gestion, notamment au niveau du traitement du risque de concentration à l’égard des contreparties centrales.
Cette obligation de détention d’un compte actif est complétée par celle, pour les membres compensateurs qui sont à la fois membres d’une contrepartie centrale agréée dans l’Union et d’une contrepartie centrale d’un pays tiers reconnue par l’AEMF, d’informer leurs clients de la possibilité de faire compenser leur contrat par la première23. Ainsi que par l’obligation, pour les membres compensateurs et les clients établis dans l’Union, de déclarer chaque année à leur autorité compétente l’étendue de leur activité de compensation auprès d’une contrepartie centrale d’un pays tiers reconnue par l’AEMF.
Ajustement des obligations (notamment de compensation) pesant sur les contreparties. Le règlement EMIR REFIT a déjà retouché les différentes obligations (de compensation, de déclaration, de mise en œuvre des techniques d’atténuation des risques pour les dérivés non compensés) pesant sur les contreparties, pour adopter une approche plus proportionnée afin d’améliorer leur efficacité tout en réduisant les coûts et les contraintes qu’elles font peser sur les différents acteurs. Dans le prolongement de cette entreprise, la proposition de règlement EMIR 3 prévoit un certain nombre de retouches allant, dans l’ensemble, dans le sens d’un allègement. Ces retouches concernent principalement l’obligation de compensation. Une exemption est ainsi prévue en cas de conclusion d’une transaction avec un dispositif de régime de retraite établi dans un pays tiers qui est exempté de l’obligation de compensation dans son droit national24. Des précisions sont apportées concernant les contrats dérivés à prendre en compte par les contreparties lors du calcul de leurs positions par rapport aux seuils de compensation25. L’une des principales modifications concerne l’exemption de l’obligation de compensation dont bénéficient, sous certaines conditions, les transactions intragroupe26. Lorsque l’une des contreparties est établie dans un pays tiers, l’exemption ne sera plus subordonnée à une décision de la Commission constatant l’équivalence du cadre juridique du pays tiers en matière d’obligation de compensation, mais seulement à la condition que le pays tiers concerné ne figure pas sur une liste noire des pays tiers à haut risque en matière de lutte contre le blanchiment de capitaux et le financement du terrorisme ou non coopératifs au plan fiscal.
La proposition comporte également des ajustements concernant l’obligation de déclaration des transactions27 ainsi que les techniques d’atténuation des risques applicables aux dérivés non soumis à compensation centrale, particulièrement l’obligation d’échange de collatéral28.
Ajustements concernant le dispositif de compensation centrale – Exigences de marges, obligations des contreparties centrales et des membres compensateurs. La proposition de règlement comporte des modifications relatives aux conditions d’admission des membres compensateurs29. En premier lieu, pour exclure qu’une contrepartie centrale devienne, même indirectement, membre compensateur d’une autre contrepartie centrale. En second lieu, pour préciser les conditions d’admission d’une contrepartie non financière comme membre compensateur, d’une part, en subordonnant cette admission à la démonstration, par la contrepartie non financière, de sa capacité à respecter les exigences de marge et à s’acquitter des contributions au fonds de défaillance, y compris en situation de tensions sur le marché ; d’autre part, en l’autorisant à compenser uniquement ses positions pour compte propre, et non à proposer des services de compensation à des clients.
La Commission propose également de renforcer les obligations de transparence30, afin de permettre aux entreprises de mieux appréhender leurs futurs besoins de liquidité dans le cadre de la compensation centrale. Cela passera par l’obligation, pour les membres compensateurs et les clients fournissant des services de compensation, d’informer leurs clients du fonctionnement des modèles de marge de la contrepartie centrale et des coûts auxquels ils sont exposés en cas d’application des procédures de gestion des défaillances, et de leur fournir une simulation des exigences de marge auxquelles ils peuvent être soumis dans différents scénarios.
Il est par ailleurs proposé de renforcer l’obligation, pour les contreparties centrales, de contrôler et de revoir le niveau de leurs marges en sorte que celles-ci reflètent les conditions actuelles du marché, tout en tenant compte des éventuels effets procycliques de ces révisions31.
Modifications concernant la supervision des contreparties centrales. Concernant la supervision, certaines des modifications proposées visent à alléger les contraintes administratives pesant sur les contreparties centrales. Alors que la demande d’extension d’agrément est actuellement soumise à la même procédure que la demande initiale d’agrément32, la Commission propose d’instaurer une procédure de non-objection permettant de réputer l’agrément accordé lorsque l’autorité compétente n’a pas exprimé d’objection dans un certain délai33. Cette procédure s’appliquerait soit à la demande de la contrepartie centrale, sur décision de l’autorité compétente, soit d’office, pour les demandes de modifications d’agrément qui ne sont pas importantes et n’augmentent pas les risques pour la contrepartie centrale, laquelle pourrait alors commencer à fournir lesdits services avant d’avoir reçu la décision de son autorité compétente34. Une procédure de non-objection serait également introduite pour la validation, par l’autorité compétente et par l’AEMF, des modifications non importantes apportées par la contrepartie centrale à ses modèles de marge ou à ses exigences en matière de garanties. La proposition de règlement prévoit par ailleurs la mise en place d’une base de données centrale, gérée par l’AEMF, destinée à faciliter les échanges entre les contreparties centrales et leurs autorités de surveillance (notamment dans le cadre des demandes d’agrément, d’extension d’agrément ou de validation de modifications des modèles de marges), ainsi qu’entre les autorités nationales, l’AEMF et le collège (notamment dans le cadre des demandes d’avis)35.
D’autres modifications visent à renforcer la supervision et la coopération entre les autorités, particulièrement concernant les activités transfrontières. La proposition de règlement prévoit ainsi la mise en place d’équipes de surveillance conjointe36, constituées pour la surveillance de chaque contrepartie centrale agréée dans l’Union et réunissant des membres du personnel de l’autorité compétente de la contrepartie centrale, de l’AEMF et de certains membres du collège. Ce dispositif rappelle celui qui est mis en œuvre pour la supervision des établissements de crédit importants dans le cadre du mécanisme de surveillance unique (MSU), avec les adaptations nécessaires, la coordination de l’équipe, assurée par la BCE dans le cadre du MSU, l’étant ici par l’autorité nationale compétente. Dans le prolongement du règlement EMIR 2.2, la proposition de règlement prévoit par ailleurs un certain nombre de modifications afin de renforcer la coopération entre les autorités nationales et l’AEMF (particulièrement par le biais des avis de de l’AEMF et du collège) et le rôle de coordination de cette dernière. Suivant les préconisations de l’AEMF37, le texte vise également à renforcer les moyens d’action des autorités (autorité nationale, AEMF, collège de surveillance, Commission européenne...) en cas de situation d’urgence, y compris en cas de redressement ou de résolution d’une contrepartie centrale38.
S’agissant des contreparties centrales de pays tiers, le texte prolonge la démarche entreprise dans le règlement EMIR 2.2, en permettant de moduler le régime d’équivalence et de reconnaissance en fonction de l’intérêt de l’Union et des risques que présentent les activités des contreparties centrales du pays tiers dans l’Union39. Ainsi, il est envisagé, d’une part, de donner à la Commission la possibilité, lorsque cela est dans l’intérêt de l’Union, d’adopter une décision d’équivalence pour un pays tiers alors même que la condition de réciprocité n’est pas remplie, c’est-à-dire que le pays tiers ne dispose pas lui-même d’un système effectif équivalent pour la reconnaissance des contreparties centrales de pays tiers. D’autre part, le niveau d’exigence concernant les modalités de coopération avec les autorités du pays tiers (objet et fréquence des échanges d’informations, etc.) sera adapté selon que des contreparties centrales de ce pays ont été classées en catégorie 2 ou non.
Enfin, il est prévu que l’AEMF mette en place un mécanisme de suivi conjoint40 chargé notamment de suivre la mise en œuvre des exigences relatives aux comptes actifs et l’efficacité des mesures visant à améliorer l’attractivité des contreparties centrales de l’Union, à encourager la compensation auprès de contreparties centrales de l’Union et à renforcer le suivi des risques transfrontières.
Précisions ultérieures – Actes délégués. De manière désormais usuelle, la proposition de règlement prévoit de laisser le soin à la Commission européenne de préciser ou compléter le texte, sur de nombreux points, par des actes délégués et des actes d’exécution, notamment en adoptant sous cette forme des normes techniques de réglementation et des normes techniques d’exécution préparées par l’AEMF. Si certains détails n’ont sans doute pas leur place dans un texte de niveau 1 – par exemple, les modèles de formulaires de demande d’agrément ou d’échange d’informations –, d’autres points, telle la proportion d’activité à maintenir sur les comptes actifs, sont particulièrement complexes et ne semblent pas relever de choix purement techniques. n
