Adoption de la loi
Le projet de loi dénommé « Plan d’action pour la croissance et la transformation des entreprises », par abrégé loi PACTE, a été adopté définitivement par l’Assemblée nationale le 11 avril 2019, après une longue discussion parlementaire et malgré une opposition du Sénat. Il avait été préparé par de nombreux échanges avec les milieux économiques et sociaux et par une consultation publique en ligne, et avait été approuvé par Conseil des ministres le 18 juin 2018.
Le Gouvernement ayant imposé une procédure accélérée, il a été adopté en première lecture par l’Assemblée nationale le 9 octobre 2018, modifié par le Sénat le 12 février 2019, puis, à la suite de l’échec d’une Commission mixte paritaire le 20 février 2019, voté en seconde lecture par l’Assemblée nationale le 15 mars 2019, rejeté par le Sénat le 18 mars 2019, et enfin adopté définitivement par l’Assemblée nationale le 11 avril 2019.
Recours contre la loi
Le texte a immédiatement fait l’objet de deux initiatives à caractère constitutionnel. La première fut le lancement, pour la première fois, le 10 avril, d’une procédure de référendum d’initiative partagée (RIP) par 248 parlementaires (il en aurait suffi de 185, soit un cinquième des membres du Parlement) à l’égard de la partie du texte relative à la privatisation des aéroports de Paris, procédure validée le 9 mai par le Conseil constitutionnel[1] ; les promoteurs ont désormais neuf mois pour essayer d’obtenir le soutien de 10 % du corps électoral, soit environ 4, 7 millions de signatures (le ministère de l’Intérieur va devoir créer un site internet à cet effet) ; s’ils les obtiennent, un référendum devra être mis en œuvre par le Président de la République, sauf si, entre-temps, le Parlement s’empare du projet (art. 11 de la Constitution du 4 octobre 1958).
La seconde initiative est plus classique et a consisté en la double saisine du Conseil constitutionnel, le 16 avril 2019, par deux groupes distincts de parlementaires, initiative que le Conseil constitutionnel a rejeté pour l’essentiel le 16 mai 2019[2].
Contenu
Le texte est un fourre-tout de 221 articles, chacun comportant de nombreux paragraphes, de sorte qu’il compte 408 pages dans la version publiée par l’Assemblée nationale. Le Conseil constitutionnel l’a très partiellement censuré pour cela, parce que certaines dispositions étaient trop étrangères à son objet, pourtant très large[3]. Il comporte un grand volet de droit des sociétés (en particulier l’introduction de l’intérêt social et de la raison d’être), des dispositions de droit financier, une grande partie consacrée au droit commercial général, une autre aux procédures collectives et quelques dispositions de droit fiscal des entreprises.
Dispositions de droit des marchés financiers
S’agissant du droit des marchés financiers, le texte traite, en vrac et sans ordre, des seuils du prospectus, des offres publiques de retrait, des dérivés, des pouvoirs de l’AMF, des entreprises de marché, des titres de créance négociables, des chambres de compensation, des jetons (tokens) et offres de jetons (ICO), de la finalité des paiements, des engagements à long terme des actionnaires, des reçus d’entreposage. S’y ajoute une habilitation pour plusieurs ordonnances.
Article 75
Ne sera abordé ici que l’article 75, les autres articles étant présentés dans une autre partie de cette chronique. Cet article vise à assouplir plusieurs règles, relatives au placement privé, au prospectus, et aux offres publiques de retrait et au retrait obligatoire, à quoi s’ajoutent plusieurs projets ambitieux d’ordonnance destinés à améliorer la lisibilité de cette branche du droit.
Placement privé
L’article 75 commence par supprimer un membre de phrase à la fin du 1 du I de l’article L. 411-2 du CMF relatif au placement privé[4], de sorte que le premier cas est simplifié : là où, auparavant, il retenait un double critère alternatif – émission dont le montant total est inférieur à un montant ou à un montant et une quotité de capital fixés par le règlement général de l’AMF – un seul critère est désormais retenu, le montant de l’émission, sans égard à la quotité du capital qu’il représente.
Document synthétique : un prospectus au petit pied
Les émissions de titres financiers qui ne seront pas soumises à l’obligation d’établir et publier un prospectus devront être accompagnées d’un « document synthétique » destiné à l’information du public et présentant les caractéristiques de l’opération et de l’émetteur (art. L. 412-1 complété). Ce point est d’autant plus important que le seuil rendant le prospectus obligatoire a été nettement relevé (voir autre partie de la présente chronique). Le document synthétique sera un prospectus au petit pied.
Les cas et les modalités en seront précisés par le règlement général de l’AMF, ce dont on déduit qu’il reviendra à celui-ci de déterminer, non seulement les modalités d’établissement et de publication de ce document, mais également ses cas d’établissement, ce qui laisse entendre qu’il aura la possibilité d’en limiter l’application à certaines émissions, sans doute en fonction de leur montant et/ou de la quotité de capital représentée.
L’article document synthétique s’imposera également aux offres portant sur des parts sociales de sociétés coopératives et à celles qui, bien que relevant du placement privé, seront proposées par l’intermédiaire d’un prestataire de service d’investissement ou d’un conseiller en investissement participatif au moyen d’un site internet.
Offres publiques de retrait
L’article 75 vient modifier l’article L. 433-4 du CMF relatif aux offres publiques de retrait. Là où, auparavant, d’une part, le texte du Code monétaire et financier renvoyait au règlement général de l’AMF la détermination de la fraction de droits de vote qui permettait aux actionnaires majoritaires d’une société de lancer une offre de retrait, le texte en fixe le montant dans la loi ; d’autre part, ce montant, qui était fixé à 95 % des droits de vote (art. 236-1 du RG AMF), est abaissé à 90 % du capital ou des droits de vote. Le législateur a voulu sanctuariser ce nouveau seuil, qui vaut tant pour les offres d’achat que pour les offres d’échange.
Le précédent seuil de 95 % était supérieur à celui retenu par la directive sur les offres publiques du 21 avril 2004, qui avait adopté celui de 90 % du capital assorti du droit de vote et 90 % des droits de vote de la société visée (articles 15 et 16), mais celle-ci permettait aux États membres d’aller jusqu’à 95 % du capital et des droits de vote (art. 15, 1, in fine). Aussi, le seuil de 95 % avait-il été adopté par la France et par d’autres pays membres de l’Union Européenne (mais non par le droit britannique).
Cette exigence renforcée du droit français avait été doublement critiquée, d’une part, parce qu’elle créait une disparité entre les législations des pays membres, même si beaucoup avaient retenu le même pourcentage que la France, d’autre part, parce qu’elle facilitait les comportements opportunistes d’investisseurs, même si les initiateurs des offres utilisaient une parade en prévoyant une réduction du prix en cas de défaut d’obtention du pourcentage ou une augmentation de celui-ci dans le cas inverse[5].
L’abaissement du seuil à 90 % avait été proposé par le Haut Comité Juridique de la Place financière de Paris[6], mais de manière sélective car la réduction n’était envisagée qu’à l’issue d’une offre publique déposée par un initiateur qui ne détenait pas initialement le contrôle de la société cible, l’idée étant que seule une offre publique largement acceptée par le marché était de nature à garantir un prix de retrait incontestable[7]. La loi PACTE ne finasse pas, à juste titre, et décide de la réduction du seuil à 90 % pour tous les types d’offre publique ayant précédé la mise en œuvre d’un retrait obligatoire.
La suite de l’art. 75 de la loi PACTE réorganise les anciens paragraphes 2, 3 et 4 de l’article L. 433-4, I du CMF, sans modification particulière de leur contenu, spécialement s’agissant de l’évaluation des titres transférés. Cependant, le texte prend soin de régler le cas des détenteurs de titres non identifiés ; il prévoit que le montant de l’indemnisation leur revenant doit être consigné et ajoute que, s’agissant d’une première offre publique sous forme d’échange de titres, l’indemnisation en sera obligatoirement effectuée en numéraire, alors que pour les minoritaires identifiés, l’indemnisation peut consister en un règlement optionnel en titres ou en numéraire.
Retrait obligatoire
Les conditions du retrait obligatoire sont évidemment alignées sur ce seuil. Là où, auparavant, l’article L. 433-4, II, III et IV fixait à un maximum de 5 % du capital ou des droits de vote le seuil à partir duquel et en deçà duquel un retrait obligatoire pouvait être imposé par les majoritaires ou demandé par les minoritaires, la loi PACTE le fixe à un maximum de 10 % du capital et des droits de vote. Mais, là où, auparavant, les deux paramètres (capital et droits de vote) étaient alternatifs (ou), ils sont désormais cumulatifs. Il y a donc un resserrement. En revanche, ainsi que le remarque un auteur, la loi ne règle pas le sort des actions gratuites, dont le Code de commerce impose une obligation de conservation (article l. 225-197-1, III)[8].
Ainsi, le retrait obligatoire rejoint-il le processus de marché de radiation de la cote pour illiquidité, permis avec 90 % seulement des droits de vote[9]. L’abaissement du seuil facilitera les offres publiques destinées au retrait de la cote, non seulement en soi, mais également en rendant plus difficile, parce que plus lourde financièrement, la tactique de certains fonds qui, subodorant une prochaine offre de retrait, sont tentés de prendre une participation pour essayer d’en tirer profit le jour venu.
Coordination des textes
À la suite de ces modifications, la loi prévoit divers aménagements de coordination. Ainsi, ajoute-t-elle à l’article L. 621-7, I du CMF la référence à la disposition qui prévoit que le règlement général de l’AF détermine notamment « I – Les règles de pratiques professionnelles qui s’imposent aux émetteurs lorsqu’ils procèdent à une offre au public, à une offre mentionnée au 1 du I de l’article L. 411-2 ou à une offre ne donnant pas lieu à la publication du document d’information mentionnée au premier alinéa du I de l’article L. 412-1 […] ».
De même, s’agissant de l’autorisation par l’AMF de certaines opérations portant sur des instruments financiers, le I l’article L. 621-8 du CMF vise désormais « I. – Le projet de document mentionné au I et II de l’article L. 412-1 » et le soumet au visa préalable de l’AMF. Il s’agit, des offres au public des titres financiers et des admissions aux négociations sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation.
Le II de l’article L. 621-8-1 du CMF, relatif à la possibilité pour l’AMF de suspendre une offre publique, est également étendu à « toute opération mentionnée à l’article L. 412-1 ». Le premier alinéa de l’article L. 621-8-2 du CMF, qui renvoie au règlement général de l’AMF la définition des conditions et modalités des communications à caractère promotionnel dans les opérations d’offre au public de titres financiers ou d’admission d’instruments financiers aux négociations sur un marché réglementé, est aussi étendu aux offres relevant du 1. du I de l’article L. 412-2.
Enfin, à l’article L. 621-8 est ajouté un paragraphe VIII bis, qui précise : « Tout fait nouveau ou toute erreur ou inexactitude concernant les informations contenues dans le document synthétique mentionné au III de l’article L. 412-1 qui est susceptible d’avoir une influence significative sur l’évaluation des instruments financiers et survient ou est constaté entre le début de l’offre et la clôture définitive de l’opération est mentionné dans une note complémentaire dans des conditions fixées par le Règlement général de l’Autorité des marchés financiers. »
Extension du champ des contrôles et enquêtes et des sanctions de l’AMF
Le I de l’article L. 621-9 du CMF, relatif au champ du pouvoir de contrôle et d’enquête de l’AMF, est présenté plus clairement et complété sur trois points, s’agissant de la veille de la régularité des offres publiques et opérations connexes ; il y fait entrer :
– les offres publiques de parts sociales de toute société coopérative, là où n’étaient visées, auparavant, que les offres publiques de parts sociales des banques coopératives ou mutualistes ;
– les offres qui ne constituent pas une offre au public selon l’art. L. 411-2, I ;
– les offres de jetons (tokens), réglementées pour la première fois par la loi PACTE.
L’article L. 621-15 du CMF relatif aux sanctions que peut prononcer l’AMF les étend aux opérations de placement privé résultant d’une offre dont le montant total est inférieur à un montant fixé par le Règlement général de l’AMF, ainsi qu’aux offres de parts sociales des sociétés coopératives.
Projets d’ordonnances
Au-delà de ces modifications et ajustements, la loi PACTE prévoit, dans le domaine du droit financier, que le Gouvernement est habilité à prendre par ordonnance, dans un délai de douze mois à compter de la promulgation de la loi, les mesures suivantes, dont l’ampleur potentielle doit être notée :
– regrouper, au sein d’une division spécifique, les dispositions du Code de commerce propres aux sociétés dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé ou un système multilatéral de négociation[10] ; il est patent que cet objectif est la suite du travail mené au sein du Haut comité juridique de la Place financière de Paris (HCJP)[11] ;
– transférer du Code de commerce au Code monétaire et financier tout ou partie des dispositions relatives aux matières régies par les livres II et IV du Code monétaire et financier, notamment les dispositions relatives au statut de l’intermédiaire inscrit, aux obligations de déclaration des franchissements de seuils et aux offres publiques ;
– moderniser le régime des offres publiques de titres financiers, notamment dans l’objectif d’assurer sa cohérence avec le règlement Prospectus ;
– réformer le régime du démarchage bancaire et financier, notamment dans l’objectif d’assurer sa cohérence avec le régime des offres de titres financiers exemptées de prospectus ; compléter ce régime par l’encadrement des sollicitations à l’initiative du client, conformément à la Directive MIF 2 du 15 mai 2014.
Les deux premières ordonnances ont une racine doctrinale commune[12], qui a été prolongée par un rapport du Haut Comité juridique de la Place financière[13].
Le projet de loi de ratification devra être déposé devant le Parlement dans un délai de quatre mois à compter de la publication de l’ordonnance.
Loi PACTE – Prospectus – Offres publiques – Ordonnances.
[1] Décision n° 2019-1 du 9 mai 2019. Cette décision fait l’objet d’une polémique juridique (et politique) discutée : O. Duhamel et N. Molfessis, « Avec le RIP, le Conseil constitutionnel joue avec le feu », Le Monde du 15 mai 2019 ; P. Cassia et P. Weill, « Sur ADP, le Conseil constitutionnel n’a pas commis de faute », Le Monde du 17 mai 2019.
[2] Décision n° 2019-781 DC du 16 mai 2019.
[3] Décision précitée.
[4] Placement privé dont on ne sait pas s’il survivra à l’entrée en vigueur du règlement prospectus du 14 juin 2017 ; Cf. Rapport sur les effets collatéraux de l’extension de la notion européenne d’offre au public de titres financiers, HCJP, 25 mars 2019 ; A. Pietrancosta et A. Marraud des Grottes, « La notion de “placement privé” abolie par le règlement Prospectus du 14 juin 2017 ? », BJB, janvier-février 2019, p. 60 ; voir, de manière générale, C. Cardon et Q. Durand, « Nouveau règlement Prospectus : vers plus de flexibilité pour les émetteurs ? », BJB, novembre-décembre 2017, p. 405.
[5] A. Gaudemet, « Le projet de loi Pacte et le droit des offres publiques », BJB n° 1, janvier-février 2019, p. 39 et suivantes.
[6] Haut Comité juridique de la Place financière de Paris, Rapport concernant la réforme de retrait obligatoire de la cote, 26 mars 2018, sous la présidence de St. Torck.
[7] Pour une critique, voir A. Gaudement, op. cit.
[8] Ibid.
[9] Règles de marché d’Euronext – Livre II : Règles particulières applicables aux marchés réglementés français, art. P. 1. 4 . 2.
[10] Applicables aux sociétés en fonction des catégories de titres cotés et des types de plate-forme de négociation.
[11] F. Drummond et J. Klein, HCJP, Proposition en vue de la création d’un chapitre du Code de commerce dédié aux sociétés cotées, RA 16, du 26 mars 2018.
[12] F. Drummond, Code de commerce et Code monétaire et financier, ou l’enchevêtrement des codes in Le Code de commerce 1807-2007, Livre du bicentenaire, Dalloz, 2007, p. 95.
[13] F. Drummond et J. Klein, Proposition en vue de la création d’un chapitre du Code de commerce dédié aux sociétés cotées, Rapport HCJP, RA16, 26 mars 2018.
