Le règlement EMIR 3, publié au Journal officiel le 4 décembre 2024, est l’aboutissement des discussions entamées sur la base de la proposition de texte présentée par la Commission européenne près de deux ans plus tôt, ayant pour objectif d’atténuer les expositions excessives aux contreparties centrales de pays tiers et d’améliorer l’efficience des marchés de la compensation de l’Union1.
Le Brexit a mis en lumière le besoin de protéger la stabilité du système financier européen contre les risques liés aux activités dans l’Union des entreprises de pays tiers. Pour assurer la solidité du système financier, il ne suffit pas d’encadrer l’activité des acteurs établis dans l’Union européenne, il faut aussi définir les conditions d’accès et de surveillance des acteurs de pays tiers, particulièrement lorsque leurs activités dans l’Union revêtent une importance systémique. Cette préoccupation n’est pas propre aux activités de compensation centrale et concerne nombre d’activités dans le secteur bancaire et financier. La directive CRD VI encadre ainsi l’activité des succursales de banques de pays tiers, de façon modulable en fonction du niveau de risque2. Cependant, s’agissant des activités de compensation centrale, cette préoccupation revêt une dimension particulière, compte tenu de l’obligation faite par le règlement EMIR3 aux acteurs (ou « contreparties ») européens qui concluent des dérivés de gré à gré, d’en faire compenser certains par une contrepartie centrale. Or le marché de la compensation est fortement concentré, particulièrement, pour les dérivés de taux de gré à gré, entre les mains de contreparties centrales britanniques4. Les chiffres sont parlants : pour quatorze contreparties centrales agréées dans l’Union, trente-sept contreparties centrales de pays tiers reconnues par l’ESMA sont autorisées à fournir des services dans l’Union5. La compensation en dehors de l’Union d’une part importante du volume des opérations sur dérivés libellés en euros soulève des enjeux de souveraineté, et pose la question de savoir s’il faut imposer la compensation de certaines opérations par des contreparties centrales localisées dans l’Union6.
Ces préoccupations étaient déjà au cœur de la première révision du règlement EMIR, intervenue en 2019. Le règlement EMIR 2.2 du 23 octobre 20197 a ainsi refondu le régime d’équivalence qui permet à des contreparties centrales de pays tiers de fournir des services dans l’Union, en opérant une distinction entre celles qui sont d’importance systémique pour l’espace financier de l’Union européenne, dites de catégorie 2, et celles qui ne le sont pas, dites de catégorie 1. Des trois contreparties centrales britanniques reconnues par l’ESMA8, deux ont ainsi été classées en catégorie 2, en ce qui concerne les services de compensation pour les dérivés de taux d’intérêt libellés en euros ou en zlotys polonais ainsi que les contrats d’échange sur risque de crédit (credit default swaps, CDS) et les dérivés de taux d’intérêt à court terme (short-term interest rate, STIR) libellés en euros.
Outre le resserrement des conditions d’accès et le renforcement des pouvoirs de supervision des autorités européennes à l’égard des contreparties centrales de pays tiers qui déploient leurs activités dans l’Union, les colégislateurs de l’Union visent à réduire la dépendance à l’égard des contreparties centrales britanniques, en incitant au développement d’une offre alternative de compensation, et à réduire l’exposition des acteurs de l’Union à ces contreparties9. La poursuite de « l’autonomie stratégique » de d’Union européenne10 et de l’Union des marchés de capitaux11 nécessite également d’assurer la résilience des infrastructures de (post) marché européennes.
Les modifications apportées par le règlement EMIR 3 s’ordonnent ainsi autour de trois axes : l’atténuation des expositions excessives aux contreparties centrales de pays tiers (1), le développement de l’offre de compensation centrale et l’attractivité de la compensation centrale dans l’Union européenne (2), et la supervision des contreparties centrales (3).
Différentes solutions ont été envisagées pour atténuer les expositions excessives des acteurs européens vis-à-vis des contreparties centrales de pays tiers qui revêtent une importance systémique dans l’Union. La plus radicale aurait été d’imposer purement et simplement la compensation de ces dérivés par une contrepartie centrale établie dans l’Union. Une autre voie aurait consisté à imposer des contraintes prudentielles supplémentaires aux acteurs européens qui ont des expositions à des contreparties centrales de pays tiers de catégorie 2 (notamment sous la forme d’un coefficient de risque plus élevé et d’un coussin macroprudentiel supplémentaire), mais cela aurait risqué de pénaliser les établissements de crédit européens. Aussi une autre solution a-t-elle été finalement retenue, consistant à imposer aux contreparties, financières ou non financières, qui sont soumises à l’obligation de compensation pour certaines catégories de dérivés, de détenir un « compte actif » auprès d’une contrepartie centrale agréée dans l’Union et de faire compenser « un nombre représentatif d’opérations » sur ce compte12. Si cette solution apparaît plus modérée, cela ne signifie pas que sa mise en œuvre ne sera pas complexe.
Quant à son champ d’application, cette obligation ne s’applique finalement pas aux CDS en euros (ICE Clear Europe Ltd ayant cessé ses activités sur CDS à l’automne 2023), mais uniquement aux dérivés sur taux d’intérêt de gré à gré libellés en euros et en zlotys polonais et aux dérivés de taux d’intérêt à court terme libellés en euros. Lorsqu’une contrepartie se trouve soumise à l’obligation de détenir un compte actif, elle doit le mettre en place dans les six mois.
L’obligation de représentativité est évaluée au regard des différentes catégories de contrats dérivés, de l’échéance des opérations ainsi que de leur taille, et précisée à l’aide de critères quantitatifs (au moins cinq opérations en moyenne annuelle dans chacune des sous-catégories les plus pertinentes par catégorie de contrats dérivés et par période de référence)13. Ces éléments seront précisés dans des normes techniques de réglementation.
Le règlement EMIR 3 est accompagné d’une directive modifiant les directives CRD, IFD et OPCVM pour tenir compte de l’impact de cette exigence de détention d’un compte actif sur les obligations prudentielles des établissements de crédit, des entreprises d’investissement et des sociétés de gestion, notamment au niveau du traitement du risque de concentration à l’égard des contreparties centrales14.
Par rapport à la proposition initiale de la Commission, le dispositif est complété, d’une part, pour préciser les sanctions (sanctions administratives ou astreintes) encourues en cas de non-respect de l’obligation de détenir un compte actif et, d’autre part, pour instaurer des obligations de reporting auprès des autorités compétentes afin de permettre à celles-ci d’en évaluer le respect15.
Par ailleurs, les membres compensateurs qui sont à la fois membres d’une contrepartie centrale d’un pays tiers reconnue par l’ESMA et d’une contrepartie centrale agréée dans l’Union, sont tenus d’informer leurs clients de la possibilité de faire compenser leurs contrats par cette dernière16. Les membres compensateurs et les clients établis dans l’Union, quant à eux, doivent déclarer chaque année à leur autorité compétente l’étendue de leur activité de compensation auprès d’une contrepartie centrale d’un pays tiers reconnue par l’ESMA17.
Enfin, l’ESMA doit mettre en place un mécanisme de suivi conjoint18 afin notamment de suivre la mise en œuvre des exigences relatives aux comptes actifs et l’efficacité des mesures visant à améliorer l’attractivité des contreparties centrales de l’Union, à encourager la compensation auprès de contreparties centrales de l’Union et à renforcer le suivi des risques transfrontières.
Obligations de compensation et de déclaration des transactions. Le règlement EMIR REFIT a déjà retouché les différentes obligations (de compensation, de déclaration, de mise en œuvre des techniques d’atténuation des risques pour les dérivés non compensés) pesant sur les contreparties, pour adopter une approche plus proportionnée afin d’améliorer leur efficacité tout en réduisant les coûts et les contraintes qu’elles font peser sur les différents acteurs19. Dans son prolongement, le règlement EMIR 3 apporte un certain nombre de retouches allant, dans l’ensemble, dans le sens d’un allègement. Ces retouches concernent principalement l’obligation de compensation. Une exemption est ainsi prévue en cas de conclusion d’une transaction avec un dispositif de régime de retraite établi dans un pays tiers qui est exempté de l’obligation de compensation dans son droit national20. Des précisions sont apportées concernant les contrats dérivés à prendre en compte par les contreparties lors du calcul de leurs positions par rapport aux seuils de compensation21. L’une des principales modifications concerne l’exemption de l’obligation de compensation dont bénéficient, sous certaines conditions, les transactions intragroupe22. Lorsque l’une des contreparties est établie dans un pays tiers, l’exemption n’est plus subordonnée à une décision de la Commission constatant l’équivalence du cadre juridique du pays tiers en matière d’obligation de compensation, mais seulement à la condition que le pays tiers concerné ne figure pas sur une liste noire des pays tiers à haut risque en matière de lutte contre le blanchiment de capitaux et le financement du terrorisme ou non coopératifs au plan fiscal, ni sur une liste établie par la Commission dans un acte délégué, recensant les pays tiers dont les entités ne sont pas autorisées à bénéficier d’une exemption en raison de problèmes constatés dans le cadre juridique et le dispositif de surveillance et de mise en œuvre de ce pays tiers entraînant des risques accrus.
Les dispositions relatives à l’obligation de déclaration des transactions23 ainsi qu’aux techniques d’atténuation des risques applicables aux dérivés non soumis à compensation centrale, particulièrement l’obligation d’échange de collatéral24, sont également modifiées.
Compensation centrale. Exigences de marges, obligations des contreparties centrales et des membres compensateurs. Le règlement EMIR 3 rehausse les exigences relatives aux conditions d’admission des membres compensateurs, en particulier en ce qui concerne les contreparties non financières, qui devront démontrer leur capacité à respecter les exigences de marge et à s’acquitter des contributions au fonds de défaillance, y compris en situation de tensions sur le marché25. Les obligations de transparence sont également renforcées, afin de permettre aux contreparties de mieux appréhender leurs futurs besoins de liquidité dans le cadre de la compensation centrale, grâce notamment à l’obligation, pour les membres compensateurs fournissant des services de compensation, d’informer leurs clients du fonctionnement des modèles de marge de la contrepartie centrale et des coûts auxquels ils sont exposés en cas d’application des procédures de gestion des défaillances, et de leur fournir une simulation des exigences de marge auxquelles ils peuvent être soumis dans différents scénarios. L’obligation, pour les contreparties centrales, de contrôler et de revoir le niveau de leurs marges en sorte que celles-ci reflètent les conditions actuelles du marché, tout en tenant compte des éventuels effets procycliques de ces révisions, est par ailleurs renforcée26.
Contreparties centrales agréées dans l’Union. Concernant la supervision, certaines des modifications proposées visent à alléger les contraintes administratives pesant sur les contreparties centrales. La demande d’extension d’agrément, auparavant soumise à la même procédure que la demande initiale d’agrément27, peut désormais, sous certaines conditions, faire l’objet d’une procédure accélérée28. À noter qu’il ne s’agit pas d’une procédure de non-objection permettant de réputer l’agrément accordé lorsque l’autorité compétente n’a pas exprimé d’objection dans un certain délai, comme le proposait la Commission, mais d’une procédure donnant lieu à une décision explicite de l’autorité compétente à l’issue d’un délai considérablement raccourci (15 jours au lieu de plus de 6 mois). Cette procédure s’appliquera sur demande de la contrepartie centrale, pour les demandes d’extension d’agrément qui ne sont pas importantes et n’entraînent pas de nouveaux risques significatifs ou n’accroissent pas de manière importante le profil de risque de la contrepartie centrale. Le règlement EMIR 3 prévoit par ailleurs la mise en place d’une base de données centrale, gérée par l’ESMA, destinée à faciliter les échanges entre les contreparties centrales et leurs autorités de surveillance (notamment dans le cadre des demandes d’agrément, d’extension d’agrément ou de validation de modifications des modèles de marges), ainsi qu’entre les autorités nationales, l’ESMA et le collège (notamment dans le cadre des demandes d’avis)29.
D’autres modifications visent à renforcer la supervision et la coopération entre les autorités, particulièrement concernant les activités transfrontières. S’il n’est finalement pas prévu de mettre en place des équipes de surveillance conjointes pour la surveillance de chaque contrepartie centrale agréée dans l’Union, comme le proposait la Commission, le règlement EMIR 3 apporte un certain nombre de modifications afin de renforcer la coopération entre les autorités nationales et l’ESMA (particulièrement par le biais des avis de l’ESMA et du collège) et le rôle de coordination de cette dernière. Suivant les préconisations de l’ESMA30, il renforce les moyens d’action des autorités (autorité nationale, ESMA, collège de surveillance, Commission européenne...) en cas de situation d’urgence, y compris en cas de redressement ou de résolution d’une contrepartie centrale31.
Contreparties centrales de pays tiers. S’agissant des contreparties centrales de pays tiers, le règlement EMIR 3 prolonge la démarche entreprise dans le règlement EMIR 2.2, en permettant de moduler le régime d’équivalence et de reconnaissance en fonction des risques que présentent les activités des contreparties centrales du pays tiers dans l’Union32. La Commission se voit ainsi conférer la possibilité, lorsque cela est dans l’intérêt de l’Union, d’adopter une décision d’équivalence pour un pays tiers alors même que la condition de réciprocité n’est pas remplie, c’est-à-dire que le pays tiers ne dispose pas lui-même d’un système effectif équivalent pour la reconnaissance des contreparties centrales de pays tiers33. D’autre part, le niveau d’exigence concernant les modalités de coopération avec les autorités du pays tiers (objet et fréquence des échanges d’informations, etc.) est modulé selon que des contreparties centrales de ce pays ont été classées en catégorie 2 ou non.
À suivre : textes de niveau 2 et rapports. Le règlement EMIR 3 est entré en application le 24 décembre 2024. Le corpus réglementaire est toutefois encore incomplet, car le règlement laisse le soin à la Commission européenne de le préciser ou de le compléter, sur de nombreux points, par des actes délégués ou des actes d’exécution. À cette fin, de nombreux mandats sont confiés à l’ESMA pour préparer, au cours des prochains mois, des projets de normes techniques de réglementation ou d’exécution (15 RTS, 5 ITS), y compris sur des points cruciaux tels que le compte actif34. Le règlement EMIR 3 charge également l’ESMA d’évaluer, d’ici juin 2026, l’efficacité du dispositif relatif au compte actif, dans un rapport au Parlement européen, au Conseil et à la Commission, ainsi que d’évaluer, pour fin 2027, ses besoins en personnel et en ressources résultant de l’exercice de ses pouvoirs et missions. n
