L’ouvrage s’intéresse d’abord au rattachement de la loi du marché financier, avant d’étudier le domaine de celle-ci et, enfin, le statut international des instruments financiers.
Les marchés financiers ont toujours fait l’objet d’un rattachement à l’État, dont la singularité était de reposer sur des gestionnaires spécialisés. Ces derniers font l’objet d’un rattachement doublement original. En premier lieu, le rattachement législatif des gestionnaires: il se fait par leur siège, qui ne dicte pas seulement l’application du droit local des sociétés mais conduit également à appliquer, d’une part, le droit prudentiel national, dont l’objectif est la protection des tiers, et, d’autre part, le droit spécial de l’insolvabilité, celui de la résolution. À ce sujet, on s’aperçoit que le critère du siège réel se justifie davantage par la volonté d’appliquer les règles locales d’organisation que par le souci de protéger les tiers. En second lieu, il y a un rattachement administratif des gestionnaires, qui les soumet à la tutelle d’une autorité conditionnant et surveillant l’exercice de leur activité. Ce rattachement est aujourd’hui en proie à une tension entre deux modèles, l’un décentralisé et national, encore majoritaire, l’autre centralisé auprès d’une agence de l’Union. Chacun de ces modèles entraîne la compétence de l’ordre administratif de l’organe octroyant l’agrément. La particularité du modèle centralisé est néanmoins qu’il brise le parallélisme des rattachements entre autorité compétente et loi applicable, et la thèse propose, dans ces conditions, des méthodes de coordination entre les ordres juridiques européen et nationaux. Le modèle décentralisé nécessite également une coordination entre autorités compétentes dès lors qu’un gestionnaire souhaite fournir ses services sur le territoire d’un autre État membre.
Les gestionnaires de pays tiers ne peuvent en principe fournir leurs services sur le territoire de l’Union sans se soumettre à la législation et à la supervision des autorités européennes. L’Union procède toutefois à l’autolimitation de sa loi dans différentes hypothèses, notamment lorsque la législation et la supervision étrangères sont déclarées équivalentes à celle de l’Union. Cette méthode de l’équivalence a pour fonction la coordination des ordres juridiques afin de permettre les relations entre personnes privées et subit dès lors la tension inhérente aux objectifs du droit international privé, entre coordination des ordres juridiques et préservation de l’ordre social du for.
Ce rattachement des gestionnaires est distinct de celui des infrastructures qu’ils gèrent, ces dernières étant notamment constituées de règles d’un système. Ces règles sont fondamentalement des contrats conclus entre le gestionnaire, les membres du système et le cas échéant les émetteurs, et la loi qui leur est applicable dépend aujourd’hui des différents types de systèmes. Mais si les marchés réglementés sont soumis à la loi du siège de leur gestionnaire, les autres systèmes de négociation ne font pas l’objet de règle de conflit spécifique ; celle applicable aux marchés réglementés gagnerait néanmoins à leur être appliquée par analogie. Les systèmes de paiement, de compensation et de règlement des titres sont soumis à la loi que les règles du système désignent, dans la mesure où cette loi est celle d’un État membre et d’un participant au système. Il nous est cependant apparu qu’eu égard à l’importance de ces systèmes pour l’ordre juridique du gestionnaire, les règles de systèmes devraient toujours être soumises à la loi du siège de leur gestionnaire. Les rapports avec les marchés financiers d’États tiers se font quant à eux sous l’angle de la reconnaissance dans la mesure où leurs règles sont équivalentes à celles connues du for. C’est pourquoi la thèse suggère que l’explication tient à ce que les contrats organisation ne sont pas solubles au sein de la distinction entre règles et décisions parce que le développement de l’organisation contractuelle les rapproche progressivement de la notion d’ordre juridique, nécessitant une reconnaissance «en bloc».
Une fois le rattachement des marchés financiers étudié, il était possible d’observer, dans une deuxième partie, le domaine de la loi du marché financier. La thèse soutient que la loi du marché financier s’applique différemment selon que sont en cause les émetteurs ou les investisseurs. En effet, dans le premier cas, la loi du marché s’applique le plus souvent afin de protéger les investisseurs; son titre de compétence est alors celui reconnu à la loi du lieu de sollicitation. Dans ces conditions, elle n’entend pas soustraire à la loi de l’émetteur sa prééminence quant à l’émission des titres, mais elle attache des conséquences aux negotia représentés par les titres dès qu’ils ont une incidence sur le contrôle de l’émetteur et peuvent dès lors affecter le fonctionnement de la société, mais également celui de l’éventuelle procédure de restructuration. Ces deux aspects, propres aux rapports de la loi du marché financier avec l’émission de titres sont ceux où les objectifs de fonctionnement du marché s’ajoutent à ceux de la protection des investisseurs. La loi du marché financier est traditionnellement seule compétente afin de régir la commercialisation de titres étrangers sur son territoire, celle-ci ayant pour conséquence d’imposer l’établissement d’obligations d’information à la charge de l’émetteur. Nous avons défendu l’idée selon laquelle la poursuite de l’objectif de protection des investisseurs a une influence sur le régime international de ces règles: elles sont susceptibles de s’autolimiter lorsque la réglementation d’origine de la société prévoit une protection équivalente. La thèse soutient néanmoins que ces règles ne devraient pas avoir pour conséquence de limiter la compétence de l’autorité locale qui reste la mieux placée pour contrôler ces informations. De plus, les informations fournies devraient être de nature à engager la responsabilité de l’émetteur. La qualification de cette responsabilité est variable et dépendra, d’une part, de la propriété effective du titre financier en la personne du demandeur et, d’autre part, du fondement de sa demande. Si l’action en responsabilité de l’investisseur à l’encontre de l’émetteur est contractuelle, la loi applicable sera, selon les hypothèses, celle du contrat issu de l’acceptation de l’offre au public ou du contrat d’émission, et la juridiction compétente dépendra de la présence d’une clause d’élection de for ou de la présence d’un consommateur. La thèse estime en revanche que si l’action en responsabilité est délictuelle, l’ordre juridique du lieu du délit bénéficiera d’une compétence globale lorsque ses résidents ont été sollicités afin de réparer le préjudice qu’ils ont subi.
Lorsqu’elle s’applique aux investisseurs, la loi du marché financier poursuit la finalité de bon fonctionnement de ce marché. C’est en ce sens qu’il existe une lex mercatus constituée des règles relatives au fonctionnement du marché financier et soumise à la loi de la plate-forme de négociation. Cet ensemble législatif est en premier lieu fait des obligations qui pèsent sur le gestionnaire du marché et ses membres afin d’inciter à la négociation et de permettre la formation du prix; il ne s’étend cependant pas aux contrats conclus entre les membres et leurs clients. La protection de ces derniers est en effet assurée par les règles de bonne conduite applicables au titre du statut professionnel des membres. En deuxième lieu, la lex mercatus s’identifie à la réglementation des opérations de marché, aussi bien celles qui ont trait au contrôle de l’émetteur, c’est-à-dire le droit des franchissements de seuil et des offres publiques, que celles qui visent à éviter l’altération artificielle du prix, telles que les règles relatives au rachat d’actions par la société ou la vente à découvert. On a soutenu que l’ensemble de ces règles devraient être soumises à la seule loi du marché financier, plutôt qu’à un panachage inadéquat avec la lex societatis. En troisième lieu, la lex mercatus est constituée de la prohibition des abus de marché. On a défendu l’idée selon laquelle les abus de marché se comprenaient à la lumière de la compétence réelle et qu’ils devraient lui être soumis dès qu’une plate-forme française de négociation est affectée. De façon subsidiaire, la compétence réelle pourrait être employée lorsqu’une plate-forme de négociation européenne est troublée et que l’autorité française est la mieux placée pour agir, notamment dans les cas où l’Autorité des marchés financiers est récipiendaire d’informations de nature à détecter les abus de marché. Les abus de marché subissent néanmoins les interférences inévitables du droit pénal international qui rendent souhaitable, dans certaines hypothèses résiduelles, d’appliquer la réglementation locale des abus de marché à des infractions commises sur des marchés étrangers afin d’éviter une éventuelle impunité des Français.
Le statut des instruments financiers est, à première vue, indépendant de la loi du marché financier. Mais, en imposant aux émetteurs de déposer leurs titres auprès d’un dépositaire central, la loi du marché financier rend paradoxalement instable leur rattachement patrimonial, car ce dernier est soumis à des critères qui ont pour effet de démultiplier les lois applicables à leur transfert. Il serait possible de les soumettre à une loi unitaire, celle du siège du gestionnaire du registre ou du système de règlement des titres du dépositaire central.
Le statut des contrats financiers répond quant à lui à la dynamique propre au droit interne des contrats, entre liberté contractuelle et ordre public. L’ordre public agit en droit français non à travers l’édiction d’un régime d’incapacité, mais à travers les règles professionnelles auxquelles sont soumis les démarcheurs et les entreprises d’investissement et qui sont applicables indépendamment de la lex contractus. De plus, les contrats financiers présentent la particularité de pouvoir perturber le fonctionnement des sociétés et des marchés financiers. C’est afin de protéger l’ordre juridique tout entier que l’ordre public est le plus intense et justifie la soumission des contrats financiers à des règles prudentielles. Celles-ci sont applicables en fonction du siège des intervenants et imposent l’intervention d’une chambre de compensation, dont le fonctionnement conditionne la possibilité même du choix de loi. n Augustin Gridel
