Àl’automne 2024, la Commission européenne, l’ESMA et la BCE ont fait connaître leur position concernant la réduction du délai de règlement-livraison (ou « cycle de règlement », en anglais settlement cycle) à T+1. Il s’agit du délai qui s’écoule entre la conclusion d’une transaction sur une plate-forme de négociation et son règlement par la livraison des titres et le paiement du prix, délai dont on mesure la grande importance pour les parties. En effet, si, à première vue, la question semble plus opérationnelle que juridique, plus technique que politique, elle présente en réalité des enjeux considérables pour l’ensemble des acteurs des marchés financiers de l’Union.
Ce délai est actuellement de deux jours pour toutes les transactions sur valeurs mobilières conclues sur des plates-formes de négociation, depuis le règlement sur les dépositaires centraux de titres (CSDR) de 2014. Or les États-Unis, qui étaient passés à T+2 plus tardivement que les pays européens, ont repris de l’avance et sont passés à T+1 au printemps 2024 (ainsi que le Canada et le Mexique). D’autres pays l’ont fait ou s’apprêtent à le faire, en Europe et en Asie notamment. L’ESMA, chargée par les colégislateurs de l’UE d’évaluer la faisabilité et l’opportunité de passer à un cycle plus court, a publié son rapport fin 2024. On en retiendra deux choses.
Sur le principe même, la réduction prochaine du délai de règlement est à la fois possible d’un point de vue technique et nécessaire d’un point de vue concurrentiel. Techniquement, s’il serait prématuré de passer à T+0 dans l’immédiat, un passage à T+1 est faisable. C’est d’ailleurs déjà le cas en pratique pour les transactions sur certaines classes d’actifs, même si cela supposera de surmonter un certain nombre de difficultés, techniques de manière générale et spécifiques pour certains actifs ou opérations (ETF, prêts-emprunts de titres, notamment). Le passage à T+1 est ensuite nécessaire, pour des raisons à la fois opérationnelles, économiques et politiques, même si la balance coûts/avantages est à ce stade encore incertaine. Ce changement impactera en effet de très nombreux acteurs – les plates-formes de négociation et leurs membres, les contreparties centrales, les dépositaires centraux de titres, le système T2S opéré par l’Eurosystème, les intermédiaires dans la chaîne de détention des titres, mais aussi les gestionnaires d’actifs – et impliquera des adaptations informatiques, notamment pour assurer une automatisation plus complète de certains processus.
Le coût pour les acteurs concernés, qui, en fonction de leur taille, n’ont pas tous les mêmes capacités pour y faire face, pourra s’avérer très important. Et si des avantages pour la compétitivité des marchés de l’UE sont escomptés, avec en particulier des réductions significatives du niveau des marges, l’ESMA reconnaît que les impacts, coûts et bénéfices du passage à T+1 sont difficiles à évaluer, du fait notamment de la complexité des marchés de capitaux européens (90 marchés, 14 contreparties centrales, 34 dépositaires centraux de titres, 11 devises dans l’Espace économique européen...), qui limite l’intérêt des enseignements tirés de l’expérience nord-américaine. L’ESMA estime cependant que du fait de l’interconnexion des marchés, un désalignement par rapport aux délais pratiqués sur d’autres marchés au niveau mondial serait source de difficultés opérationnelles et de coûts.
Au fond, il faut le faire, parce que le moment est favorable, parce que d’autres l’ont déjà fait ou s’apprêtent à le faire, en sorte qu’il en va de l’attractivité et de la compétitivité de l’Union – on se rappelle que dans les années 1980, la Bourse de Paris s’est modernisée pour ne pas être en reste par rapport à celle de Londres...
Quant à la méthode et au calendrier, l’ESMA, tenant compte de divers paramètres et entre autres du calendrier envisagé au Royaume-Uni, préconise d’effectuer le passage à T+1 le 11 octobre 2027. Ce calendrier ambitieux impliquera de mener en parallèle les modifications du corpus réglementaire (le règlement CSDR et les textes de niveau 2 et 3) et le travail de l’industrie sur les solutions techniques. Compte tenu des spécificités de la structure des marchés européens, ainsi que de la nécessaire coordination avec le Royaume-Uni et la Suisse, la Commission européenne, la BCE et l’ESMA ont annoncé la mise en place d’une gouvernance impliquant, outre elles-mêmes, les autorités nationales, les États membres et l’industrie. L’ESMA a établi une feuille de route en trois phases : finalisation de l’identification des solutions aux difficultés techniques (d’ici la fin du troisième trimestre 2025), mise en œuvre (courant 2026) et phase de test (en 2027). Les prochains mois seront ainsi décisifs. n
