Le 17 juin 2025, la Commission européenne a présenté plusieurs propositions visant à moderniser le cadre réglementaire de la titrisation. Cette initiative s’inscrit dans une logique de relance du marché européen de la titrisation dont le développement reste en deçà des attentes depuis l’entrée en vigueur du cadre actuel en 2017. La titrisation demeure pourtant perçue comme un instrument clé pour libérer du capital réglementaire et orienter les investissements institutionnels vers l’économie réelle.
La « titrisation » est le processus de mise en commun des actifs financiers (tels que les prêts, les hypothèques et le crédit à la consommation) et de leur transformation en titres financiers négociables. Les remboursements de ces crédits servent ensuite au paiement des titres émis. La titrisation repose notamment sur le « tranchage » du risque de crédit, qui consiste à créer plusieurs catégories de titres, chacune avec son propre niveau de risque et de rendement. Ce processus permet aux banques de transférer le risque de certains prêts à d’autres banques ou à des investisseurs à long terme, tels que les compagnies d’assurance et les gestionnaires d’actifs. Cependant, s’il n’est pas réglementé, le processus de titrisation peut être de nature à accroître les vulnérabilités dans le système financier, comme cela fut le cas lors de la crise des prêts hypothécaires qualifiés de « subprimes » aux États-Unis et qui a commencé en 2007.
Dans l’Union européenne (UE), la titrisation a été identifiée dans les rapports d’Enrico Letta1 et de Mario Draghi2 comme étant un des outils clés nécessaires pour les besoins de financement importants des priorités de l’UE, notamment dans le domaine de la défense, de l’approfondissement des marchés des capitaux, de la construction de l’Union de l’épargne et des investissements ainsi que du renforcement de la compétitivité de l’UE.
Le projet de règlement3 de la Commission du 17 juin 2025 (ci-après, « le projet de règlement ») vise à modifier le Règlement européen sur la titrisation4 (ci-après, « le règlement sur les titrisations ») lequel définit les règles de produits de crédit titrisés et les règles de conduite applicables aux émetteurs et aux investisseurs.
Cette publication intervient après un long processus de révision et de consultation, comprenant :
– un rapport de 2020 de l’Autorité bancaire européenne (« ABE ») sur le transfert de risque significatif5 ;
– un rapport de 2020 du CERS sur la surveillance des risques systémiques sur le marché européen de la titrisation6 ;
– un rapport de la Commission sur le fonctionnement du règlement sur les titrisations, publié le 10 octobre 2022 (2022 Commission Report)7 ;
– un avis de 2022 du Comité mixte des autorités européennes de supervision sur l’examen du cadre prudentiel de la titrisation8 ;
– une consultation ciblée sur le fonctionnement du règlement sur les titrisations, menée du 9 octobre au 4 décembre 20249;
– le rapport du Comité conjoint des autorités européennes de supervision, publié le 31 mars 2025 (JC Report)10.
Ces travaux ont mis en évidence plusieurs obstacles majeurs et injustifiés à l’émission et à l’investissement sur le marché de la titrisation de l’UE, en particulier une complexité excessive des exigences de transparence et de déclaration (cf. reporting) et des coûts opérationnels importants pour les émetteurs et les investisseurs.
Les obligations de diligence sont par ailleurs jugées disproportionnées par les acteurs de marché et les incitations prudentielles pour les titrisations pourtant qualifiées de simples, transparentes et standardisées (« ci-après STS ») sont considérées comme étant très limitées.
Ces constats ont conduit la Commission à proposer des ajustements ciblés, tant sur le règlement sur les titrisations que sur le règlement sur les exigences de fonds propres11 afin de relancer un marché dont la croissance reste en deçà des attentes depuis 2017. Toutefois, la révision du cadre de l’UE relatif à la titrisation n’a pas pour objet de modifier les dispositions du règlement sur les titrisations qui constituent les principales garanties de stabilité financière, à savoir les dispositions relatives à la rétention du risque, à l’interdiction de la re-titrisation, et aux normes strictes en matière d’octroi de crédits.
Le règlement sur les titrisations ((UE) 2017/2402) est en vigueur depuis janvier 2019. Il établit un cadre commun incluant des exigences en matière de transparence, de rétention de risque à 5 % et de diligence raisonnable des investisseurs. Il a également introduit la catégorie des titrisations considérées comme étant des « STS », destinée à distinguer les titrisations répondant à des critères de qualité définis et à leur accorder un traitement prudentiel plus favorable.
Outre une proposition qui vise à modifier le règlement sur les titrisations, le paquet de mesures de la Commission européenne comprend des propositions de modification d’autres actes juridiques qui composent le cadre réglementaire de la titrisation de l’UE.
Il s’agit des modifications proposées au règlement (UE) nº 575/2013 du Parlement européen et du Conseil (ci-après le « règlement sur les exigences de fonds propres » ou « CRR »), qui fixe les exigences de fonds propres applicables aux banques détenant et investissant dans des opérations de titrisation.
La révision du cadre européen de la titrisation concerne également la modification de deux règlements délégués : (i) le règlement délégué (UE) 2015/61 de la Commission [ci-après l’« acte délégué sur le ratio de couverture des besoins de liquidité »], qui régit les critères d’éligibilité des actifs à inclure dans le coussin de liquidité des banques, et (i) le règlement délégué (UE) 2015/35 de la Commission [ci-après l’« acte délégué Solvabilité II »] qui régit les exigences de capital applicables aux entreprises d’assurance et de réassurance.
Il est à noter que l’application du cadre européen de la titrisation relève de la compétence des autorités nationales de chaque État membre, ce qui, en pratique, a conduit à des interprétations et des approches de supervision différentes selon les juridictions.
Les principales propositions d’amélioration portent sur plusieurs dispositions et mécanismes clés du règlement sur les titrisations.
La Commission propose une reformulation majeure de la notion de « titrisation publique » élargissant considérablement son périmètre, ce qui est susceptible de produire des conséquences significatives sur le marché. Actuellement, toutes les titrisations (publiques ou privées) doivent fournir un niveau de reporting détaillé identique, mais les titrisations privées sont exemptées de l’obligation de transmettre ces informations à un référentiel de titrisation. Le projet de règlement supprime cette exemption et impose un reporting à toutes les opérations, tout en introduisant un régime distinct pour les titrisations privées.
Seront désormais considérées comme publiques, les titrisations qui répondent à l’une des conditions précisées ci-après :
a) un prospectus a été publié pour ladite titrisation conformément à l’article 3 du règlement (UE) 2017/1129 du Parlement européen et du Conseil ;
b) la titrisation est commercialisée sous la forme de titres obligataires constituant des positions de titrisation admis sur une plate-forme de négociation de l’Union au sens de l’article 4, paragraphe 1, point 24), de la directive 2014/65/UE du Parlement européen et du Conseil ;
c) la titrisation est commercialisée auprès d’investisseurs et les parties ne peuvent négocier les conditions.
Les « titrisations privées » sont définies comme toutes les titrisations qui ne sont pas des titrisations publiques.
Il est observé par plusieurs associations d’émetteurs et d’investisseurs13 que cette redéfinition ferait peser une incertitude juridique liée au risque de requalification de nombreuses transactions auparavant considérées comme « privées » en « publiques »14, affectant le régime de reporting/déclaration applicable, imposant des obligations de déclaration et de divulgation plus lourdes sur des transactions auparavant considérées comme privées, et augmentant ainsi les coûts de conformité ainsi que la complexité administrative. Cela pourrait également affecter la confidentialité sur laquelle reposent les titrisations « privées », forçant la divulgation d’informations commercialement sensibles, ce qui pourrait dissuader certains émetteurs. De plus, ces exigences plus strictes et plus contraignantes pourraient décourager les petits émetteurs, réduisant de ce fait la participation au marché et la liquidité globale dans le secteur de la titrisation. À cela s’ajoute un risque de relocalisation hors de l’UE pour éviter ces contraintes réglementaires. Enfin, l’absence de dispositions transitoires fait peser un risque sur les transactions existantes puisque le projet ne précise pas si les transactions requalifiées seront « grandfathered » et soumises au régime antérieur ou devront se conformer aux nouvelles obligations.
Dans un registre plus prometteur, le projet de règlement de la Commission reconnaît que les modèles de déclaration actuels applicables aux titrisations publiques et privées sont trop coûteux et contraignants, et propose que le nombre de champs de données obligatoires soit réduit d’au moins 35 %. En particulier, les expositions sous-jacentes à court terme des titrisations (comme les cartes de crédit et certains prêts à la consommation) sont citées comme exemples de transactions pour lesquelles les modèles de déclaration ne devraient plus nécessiter d’informations sur le niveau de prêt. Le projet de règlement de la Commission introduit également le concept d’un cadre de reporting distinct et d’un modèle de reporting dédié et simplifié pour les titrisations privées et charge l’Autorité bancaire européenne d’élaborer les normes techniques réglementaires pertinentes. Jusqu’à ce que ces nouveaux modèles soient développés, les titrisations continueront d’utiliser les modèles de titrisation existants.
Pour les opérations initiées ou « sponsorisées » dans l’UE, l’obligation de vérification des investisseurs supervisés en Europe est supprimée. Les investisseurs ne seraient plus tenus de vérifier la conformité sell-side aux obligations de conservation, de transparence ou STS. Ces propositions devraient supprimer une charge importante de diligence. Cependant, cette souplesse se voit contrebalancée par le maintien d’obligations strictes de diligence sur les titrisations de pays tiers. L’obligation de confirmer cette conformité signifie que les investisseurs institutionnels de l’UE peuvent être empêchés d’investir dans certaines transactions dans des pays tiers qui ne respectent pas strictement toutes les exigences de transparence de l’article 7.
Par ailleurs, le projet de règlement de la Commission préserve la capacité des investisseurs institutionnels de l’UE à déléguer à la fois les décisions de gestion des investissements et le respect des obligations de diligence raisonnable de l’investisseur au titre du règlement sur les titrisations. Toutefois, en vertu des amendements proposés à l’article 5 du règlement, l’investisseur délégué resterait responsable du respect de ces obligations, quelle que soit la délégation. Combiné aux modifications de l’article 32 du règlement sur les titrisations qui précisent que le non-respect des exigences de diligence raisonnable des investisseurs sera soumis à des mesures correctives et à des sanctions administratives, l’objectif de la Commission européenne de réduire la charge de conformité liée aux exigences de transparence s’accompagne d’une augmentation des mesures punitives si les exigences de diligence raisonnable des investisseurs ne sont pas respectées.
S’agissant des sanctions, celles-ci sont renforcées. Le projet de règlement de la Commission prévoit que les autorités nationales compétentes peuvent imposer des sanctions administratives en cas de négligence ou de violation intentionnelle par un investisseur institutionnel de son obligation de diligence raisonnable au titre du règlement sur les titrisations, y compris des amendes pouvant atteindre 10 % du chiffre d’affaires net annuel total.
Une approche proportionnée est introduite pour les transactions répétées et les tranches senior. Ce changement devrait améliorer l’efficacité et réduire la charge de conformité pour les émetteurs fréquents, tout en maintenant des normes appropriées de surveillance et de protection des investisseurs.
Les positions à faible risque (par exemple celles garanties par les banques multilatérales de développement ou par les entités publiques conservant des tranches de première perte ≥15 %) pourraient, si les propositions ne sont pas modifiées, bénéficier d’exemptions de diligence raisonnable. Cet ajustement simplifierait les obligations réglementaires pour les expositions très sécurisées, libérant des ressources pour les investisseurs tout en maintenant la confiance dans la qualité de crédit sous-jacente.
Les propositions élargissent le cadre STS au bilan en autorisant l’utilisation d’une protection de crédit non financée par les (ré)assureurs, à condition qu’elle réponde à des critères d’éligibilité stricts liés à la taille, à la note de crédit, à la diversification des activités et aux normes de modèles internes. Bien que cette proposition puisse considérablement élargir la portée et la flexibilité des titrisations synthétiques, sa mise en œuvre pratique est probablement limitée, car peu de (ré)assureurs sont censés satisfaire les exigences strictes nécessaires pour être éligibles en tant que contreparties éligibles.
De plus, les exigences d’homogénéité sont assouplies pour faciliter les titrisations des PME : la conformité est considérée comme satisfaite si au moins 70 % du pool comprend des prêts PME (contre la règle actuelle des 100 %). Des clarifications techniques sont également introduites concernant la gestion de portefeuille, la mécanique d’amortissement, le calcul des primes et les plafonds d’écart excédentaires. Ces changements devraient renforcer la capacité d’émission et la participation des investisseurs dans le segment des PME, améliorer l’accès au financement pour les petites entreprises et soutenir la croissance plus large du marché.
Il est proposé que les vérificateurs tiers de titrisation STS soient désormais supervisés et autorisés. La responsabilité des opérations STS d’origine bancaire incombera aux autorités nationales compétentes ou à la BCE (dans le cadre du mécanisme de supervision unique ou « SSM ») pour les institutions importantes. Cette approche devrait renforcer la cohérence et la confiance du marché.
S’agissant de la convergence de la supervision, il est proposé que l’ABE joue un rôle plus important dans l’harmonisation de la supervision, la direction du sous-comité de titrisation du Comité mixte des Autorités européennes de surveillance et l’élaboration de normes techniques modifiées.
Pour évaluer la contribution de la titrisation au financement économique de l’UE, le mandat de révision continue des Autorités européennes de surveillance est élargi, la Commission européenne étant tenue de produire des rapports quinquennaux sur le fonctionnement du régime de titrisation.
Un nouveau label « Résilience » est introduit. Les positions de « titrisation résiliente » seraient des positions senior dans les titrisations qui répondent à un ensemble de critères d’éligibilité garantissant un faible risque d’agence et de modèle ainsi qu’une capacité robuste d’absorption des pertes pour les positions supérieures, offrant des avantages prudentiels supplémentaires lorsque les transactions respectent des garanties renforcées.
Il s’agit, d’une part, pour les opérations STS, d’une exigence minimale d’augmentation de crédit pour la position/tranche senior, afin d’assurer une protection suffisamment large pour les positions/tranches non senior de manière à protéger la position senior contre d’éventuelles pertes. D’autre part, pour les transactions non STS, la résilience implique une conformité partielle aux critères d’éligibilité en titrisation STS, y compris les garanties de collatéralisation, les limites de concentration et les déclencheurs de performance pour amortissement non séquentiel.
L’effet le plus significatif de la participation à une « titrisation résiliente » serait un traitement plus favorable du capital réglementaire. Les expositions aux titrisations résilientes qualifiantes pourraient bénéficier d’exigences réduites d’actifs pondérés par le risque (« RWA ») (avec un plancher de 5 %), reflétant le profil de risque plus faible attribué à ces transactions. Cela pourrait renforcer l’attrait des tranches senior de « titrisation résiliente » pour les investisseurs institutionnels en améliorant l’efficacité du capital.
Le projet de règlement propose de remplacer les planchers de pondération du risque minimal fixe (la charge minimale de capital à appliquer à une exposition à la titrisation) par des planchers sensibles au risque. Le CRR impose actuellement des planchers de pondération minimale fixe pour les tranches senior d’une titrisation (10 % pour les titrisations STS et 15 % pour les titrisations non STS), qui s’appliquent indépendamment du profil de risque réel du pool titrisé.
La Commission a proposé (i) de réduire le nombre minimum de planchers fixes existants pour chaque type de tranche ; et (ii) d’introduire un élément sensible au risque dans le plancher, qui peut évoluer dynamiquement en fonction du profil de risque du pool d’actifs sous-jacent, et en fonction de facteurs tels que la qualité de crédit, la granularité des actifs, les données historiques de performance et de défaillance, ainsi que la concentration sectorielle ou géographique.
Par ailleurs, la Commission propose des modifications au « facteur P » (un multiplicateur supplémentaire qui amplifie les montants d’exposition pondérés au risque – RWEA) pour refléter le modèle perçu et le risque structurel : réduits à 0,3 (titrisation STS) et 0,6 (titrisation non-STS) pour certaines positions, mais uniquement pour les tranches senior et dans les transactions non Resilient uniquement pour les originateurs et sponsors.
L’introduction de planchers de capital plus sensibles au risque et d’un « facteur P » plus faible renforce l’alignement entre capital réglementaire et risque réel de portefeuille, favorisant une allocation du capital plus efficace et améliorant potentiellement la compétitivité du marché. Cependant, les avantages sont concentrés dans les tranches senior et concernent principalement les initiateurs/originateurs et les sponsors, offrant des avantages limités pour des classes d’actifs à haut risque ou moins précises telles que le financement de projet, qui peuvent continuer à faire face à des charges de capital élevées.
En conclusion, la réforme introduit des avancées notables en matière de simplification et d’incitations prudentielles. Toutefois, elle soulève des interrogations sur son impact réel. Comme exposé précédemment, la proposition de révision de la définition des titrisations publiques risque de créer un exode hors UE si les critères ne sont pas ajustés. Les obligations de déclarations et de reporting pour les titrisations privées sont jugées lourdes et posent des interrogations au regard des enjeux de confidentialité. Or comme préconisé par la Banque Centrale Européenne16, la simplicité et la standardisation devraient à notre sens guider les efforts de révision du cadre européen de la titrisation pour davantage favoriser sa contribution au financement de l’économie européenne La procédure législative européenne vient de démarrer et le véritable débat devrait commencer dès que le Conseil et le Parlement européen auront publié leurs commentaires et projets respectifs sur la proposition, ce qui devrait avoir lieu en 2026. Les avancées tendant vers la simplification l’emporteront-elles sur les potentielles nouvelles zones de complexité introduites par le nouveau cadre en discussion. Telle est la question fondamentale dont la réponse finale fera ou non de ce projet de réforme un succès porteur d’une nouvelle dynamique pour la titrisation.
