La notion de durabilité de l’économie est déjà ancienne. Des prémices peuvent en être trouvées dans la déclaration des Nations Unies sur l’environnement, adoptée à Stockholm en juin 19721, ou encore dans le rapport Meadows2, commandité par le Club de Rome et rendu public la même année. Tous deux alertaient déjà sur les limites du modèle économique de croissance adopté par l’ensemble des pays développés aux lendemains de la Seconde Guerre mondiale et la nécessité pour l’homme de considérer l’impact de son mode de vie sur son milieu ambiant avant que celui-ci ne se dégrade et, partant, questionne les conditions mêmes de son existence sur terre.
Une première définition du concept de durabilité devait cependant être donnée par le rapport dit « Brundtland » des Nations Unies de 1987, aux termes duquel « le développement durable, c’est s’efforcer de répondre aux besoins du présent sans compromettre la capacité de satisfaire ceux des générations futures »3.
Son apparition dans la sphère financière est quant à elle plus récente. On peut en trouver une première trace dans l’Accord de Paris de 2015, conclu sous l’égide des Nations Unies, dont l’article 2 invite les parties signataires à rendre « les flux financiers compatibles avec un profil d’évolution vers un développement à faible émission de gaz à effet de serre et résilient aux changements climatiques ». Cependant, les véritables premières considérations des autorités européennes en matière de finance durable se trouvent dans une communication de la Commission européenne du 8 mars 20184 qui a posé les jalons des politiques européennes qui vont ensuite être adoptées et tendant à relever les deux grands défis mondiaux de notre époque que sont le changement climatique associé à la perte de la biodiversité, d’une part, et l’épuisement des ressources naturelles, d’autre part. La Commission y affirme ainsi que le système financier a un rôle de premier plan à jouer pour assurer la transition de l’économie européenne vers une économie « plus verte et plus durable », ce qui implique dès lors de modifier le système financier afin d’orienter les capitaux privés vers des investissements qualifiés eux-mêmes de plus durables. Cette communication était aussi l’occasion, pour la Commission européenne, de définir la finance durable comme « le processus consistant à tenir dûment compte des considérations environnementales et sociales dans la prise de décisions d’investissement, ce qui se traduit par une hausse des investissements dans des activités à plus long terme et durables ».
Au-delà, la Commission décidait, dans un contexte de multiplication des catastrophes liées à des phénomènes météorologiques qui ne sont pas sans provoquer des tensions sociales, d’introduire systématiquement la durabilité dans la gestion des risques embarqués et/ou générés par le système financier entendu largement. Au passage, dès cette première initiative, la Commission européenne soulignait le rôle prépondérant qu’étaient appelés à jouer tous les conseillers financiers dans cette œuvre de réorientation de l’épargne en leur imposant de demander « à leurs clients leurs préférences (en termes de facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance, par exemple) et les prendre en considération lorsqu’ils apprécient l’éventail d’instruments financiers et de produits d’assurance qu’ils recommanderont, c’est-à-dire lors de la sélection des produits et de l’évaluation de leur caractère approprié »5.
Dès 2021, cette stratégie européenne va être renouvelée et amplifiée6. Ainsi, prenant toujours acte de ce que l’ampleur des investissements requis pour relever les défis majeurs précités dépasse largement les capacités du secteur public, la Commission déclarait que « le principal objectif du cadre pour la finance durable est d’orienter les flux financiers privés vers les activités économiques pertinentes » ou, autrement dit, de financer la transition de l’économie réelle vers un modèle plus durable tout en renforçant la résilience du système financier face aux risques de durabilité. Une nouvelle fois, le rôle des conseillers des investisseurs financiers était mis en avant pour assurer le succès de cette entreprise ambitieuse.
C’est cependant au Règlement européen « SFDR » du 27 novembre 20197 qu’est revenu le soin de préciser le concept de durabilité dans les services financiers. Selon ce texte majeur du cadre réglementaire de la finance européenne qui se met en place, la durabilité s’apprécie au travers de facteurs qui recouvrent « des questions environnementales, sociales et de personnel, le respect des droits de l’homme et la lutte contre la corruption et les actes de corruption ». Selon le même texte, un investissement durable est « un investissement dans une activité économique qui contribue à un objectif environnemental (...) ou un investissement dans une activité économique qui contribue à un objectif social (...) pour autant que ces investissements ne causent de préjudice important à aucun de ces objectifs et que les sociétés dans lesquels les investissements sont réalisés appliquent des pratiques de bonne gouvernance, en particulier en ce qui concerne des structures de gestion saines, les relations avec le personnel, la rémunération du personnel compétent et le respect des obligations fiscales ». Quant au règlement Taxonomie8 du 18 juin 2020, autre poutre maîtresse du cadre réglementaire européen de la finance durable, il définit une activité économique comme durable sur le plan environnemental lorsque cette activité contribue substantiellement à un ou plusieurs des objectifs environnementaux qu’il définit (atténuation du changement climatique, adaptation au changement climatique, utilisation durable et la protection des ressources aquatiques et marines, transition vers une économie circulaire, prévention et la réduction de la pollution, protection et restauration de la biodiversité et des écosystèmes), sans causer de préjudice important à aucun de ces mêmes objectifs, tout en respectant des critères d’examen technique ainsi que des garanties sociales minimales.
Au demeurant, il y a lieu de préciser que, pour les autorités de régulation, l’investissement durable revêt deux approches qui, sans s’exclure, peuvent se combiner : il peut aussi bien s’agir de prendre une décision positive d’investissement dans un actif qualifiable de durable que de questionner une décision d’investissement quant aux principales incidences négatives qu’elle peut induire sur des facteurs de durabilité.
Il reste que l’objectif des autorités européennes de mener la transition de l’économie européenne vers un modèle bas carbone, économe en ressources, résilient et inclusif prend ainsi appui dans le domaine financier sur une logique à double détente :
– d’une part, inciter les conseillers financiers à orienter le choix de leurs clients investisseurs vers des investissements qualifiés de durables ;
– d’autre part, déterminer aussi précisément que possible les activités économiques pouvant être qualifiées de durables, de façon à favoriser la réorientation des flux de capitaux, notamment privés9, détenus par les investisseurs institutionnels comme de détail, vers celles-ci ou, à tout le moins, de réduire les incidences négatives de certains investissements sur les facteurs de durabilité.
De manière plus fondamentale, s’opère sous nos yeux, à l’initiative des autorités européennes, une véritable mue du système financier dans lequel la durabilité passe progressivement de soubassement à un segment de marché à celui de paradigme du système financier proprement dit10.
C’est sur cette base juridique qu’ont été adoptés, en avril 2021, une série d’actes délégués visant à introduire la question de la durabilité des investissements dans toute la chaîne de production, de distribution et de commercialisation des produits financiers11. Tous ces textes poursuivent un seul et même objectif : placer la question de la durabilité des investissements au cœur du processus de commercialisation des instruments et produits financiers européens. Et tous partagent la même crainte : l’écoblanchiment qui conduirait à vendre aux investisseurs, notamment de détail, des instruments ou produits financiers qui afficheraient un caractère durable sans pour autant répondre véritablement aux critères de la durabilité, au risque de détourner ces investisseurs de ce segment de la finance et, médiatement, de faire échouer le plan de la Commission de transformation du modèle économique européen. Or, cette tentation de greenwashing est grande ; plusieurs scandales récents (par exemple, Deutsch Bank, DWS, BNPParibas...) attestent d’ailleurs du peu de scrupules dont peuvent faire montre des sociétés de gestion ou des prestataires de services d’investissement face à un enthousiasme réel des épargnants en quête de solutions d’investissements durables. Le régulateur lui-même peut y porter lorsqu’il laisse aux opérateurs de marché le soin de définir ce que sont ou ne sont pas des produits financiers durables. La prudence doit donc être de mise du côté des opérateurs financiers avant de commercialiser, à grand renfort de campagnes commerciales, des instruments et produits financiers qualifiés de durables. Les autorités publiques compétentes, de part et d’autre de l’Atlantique, ont réagi avec fermeté et déjà sanctionné certains de ces acteurs de marché ; d’autres cas adviendront dans d’autres juridictions et il faudra alors compter sur la rigueur et la sévérité des autorités locales pour assurer le succès de l’entreprise de réforme des paradigmes de la finance de l’économie réelle.
Il reste que les dispositions européennes adoptées en avril 2021 sont entrées en vigueur de manière échelonnée à compter du second semestre 2022 : elles sont effectives chez les prestataires de services d’investissement (PSI) et les entreprises d’assurance depuis le 2 août et le 22 novembre 2022 et chez les conseillers en investissement financiers (CIF) qui relèvent d’un cadre national dérogatoire à la Directive MIF 2, depuis le 1er janvier 2023. Quant aux dispositions de niveau 2 du Règlement « SFDR » elles sont entrées en vigueur depuis le 1er janvier 2023.
De manière générale, et pour garantir que les informations en matière de durabilité dans le secteur des services financiers soient suffisamment claires, concises et accessibles pour permettre aux investisseurs finaux en quête d’investissements financiers durables de prendre des décisions en connaissance de cause, les autorités européennes, relayées par celles des États membres, ont œuvré dans deux directions : d’une part, en s’assurant que les informations, même à caractère strictement commercial, accompagnant la diffusion par différents canaux des instruments et produits financiers soient cohérentes avec les caractéristiques véritables de ceux-ci en termes de durabilité (I.) ; d’autre part, en veillant qu’au stade de la commercialisation de ces produits et services, les préférences des épargnants quant à la durabilité de leurs investissements soient parfaitement prises en compte (II.).
Un premier axe de réforme de la finance européenne en vue de rendre celle-ci compatible avec un développement durable et inclusif, gage de la compétitivité à long terme de l’économie européenne, a consisté à introduire la question de la durabilité dans toute la chaîne de conception des produits financiers qui pourront revendiquer ce qualificatif de sorte que les produits financiers qui sont présentés aux clients finaux le soient véritablement.
Certaines des mesures adoptées ont visé à introduire dans les règles d’organisation des concepteurs de produits financiers des références au concept de durabilité (1.). D’autres, ont cherché à garantir qu’un produit financier qualifié de durable par son concepteur le soit réellement de sorte que l’éventuel consentement du souscripteur du produit ne soit pas abusé (2.).
Cette première prise en compte de la durabilité dans les services d’investissement s’est traduite par des modifications du périmètre des conflits d’intérêts à prendre en compte par les entreprises d’investissement et les gérants de fonds.
L’on sait que les entreprises d’investissement qui fournissent des services d’investissement sont soumises à un certain nombre d’exigences organisationnelles, conçues pour assurer un niveau élevé de protection des investisseurs, qui se traduisent par l’adoption de procédures rigoureuses notamment en matière de conflits d’intérêts12. Ces conflits peuvent survenir entre le prestataire et son client (opposition frontale d’intérêts) ou en raison d’une politique de rémunération13 adoptée par le prestataire au profit de ses salariés mais qui peut finalement nuire aux intérêts du client final par la recommandation d’un produit ou d’un service non adapté aux besoins réels de l’investisseur (opposition collatérale d’intérêts). Ces conflits d’intérêts font l’objet de la section 3 du Règlement délégué 2017/565 de la Commission du 25 avril 2016 complétant la directive MIF 2 de 2014. Ces dispositions ont été amendées par le règlement délégué (UE) 2021/1253 qui concerne l’intégration des facteurs de durabilité et des risques et préférences en matière de durabilité dans certaines exigences organisationnelles et conditions d’exercice applicables aux entreprises d’investissement14. Précisément, la refonte a consisté à enrichir les intérêts du client qui peuvent éventuellement entrer en conflit avec ceux des prestataires du concept de « préférences en termes de durabilité » qui, aux termes du même texte, se définissent comme le choix d’un client, ou d’un client potentiel, d’intégrer ou non dans son investissement un ou plusieurs instruments financiers eux-mêmes investis dans des investissements durables, sur le plan environnemental ou non, ou qui prend en compte les principales incidences négatives sur les facteurs de durabilité15.
Des dispositions similaires ont été adoptées à l’adresse des sociétés de gestion d’OPCVM et des gestionnaires de FIA qui doivent, aujourd’hui, au titre des éventuels conflits d’intérêts qui peuvent survenir et menacer de porter atteinte aux intérêts d’un OPCVM ou d’un FIA, tenir compte des risques en matière de durabilité dans leurs processus, systèmes et contrôles internes16.
Ces mesures harmonisées ne sont pas sans rencontrer un écho particulier dans les dispositions de l’article L. 533-22-1 du Code monétaire et financier aux termes duquel les sociétés de gestion de portefeuille mettent à la disposition des souscripteurs de chacun des OPCVM ou des FIA une information sur les modalités de prise en compte dans leur politique d’investissement des critères relatifs au respect d’objectifs sociaux, environnementaux et de qualité de gouvernance tout en précisant la nature de ces critères et la façon dont elles les appliquent selon une présentation type fixée par décret17 ; de même qu’elles doivent indiquer comment elles exercent les droits de vote attachés aux instruments financiers résultant de ces choix. Contraindre les acteurs des marchés à expliciter leur politique « ESG » est déjà une première étape dans l’appréciation d’un éventuel futur conflit d’intérêts.
Il reste que les acteurs des marchés financiers doivent aujourd’hui être en capacité de se doter de procédure leur permettant d’éviter ou, selon le cas, de détecter et de traiter d’éventuels conflits d’intérêts qui surviendraient entre eux-mêmes et leurs clients à raison des préférences de durabilité de ces derniers.
La prise en compte de la durabilité dans le secteur financier s’est aussi et surtout traduite par deux séries de dispositions visant chacune à garantir que le produit financier qualifié de durable par son promoteur le soit réellement. Si la voie de l’auto-classification des produits financiers sur l’échelle de la durabilité a été retenue (2.1.), il n’en demeure pas moins que des règles minimales de cohérence de l’information délivrée aux investisseurs ont été perçues comme indispensable pour éviter le risque de greenwashing (2.2.).
C’est ainsi que, d’une part, et parce que la conviction des autorités européennes est que la bonne mise en œuvre du plan d’action « Financer la croissance durable » de 2018 encouragera la demande d’investissements durables chez les investisseurs, il a été nécessaire d’imposer aux entreprises d’investissement qui produisent et distribuent des instruments financiers qu’elles tiennent compte des facteurs de durabilité dans les dispositifs d’approbation, de gouvernance et de supervision des produits qui régissent chaque instrument financier destiné à être distribué à des clients en quête d’instruments financiers au profil durable.
Ainsi, depuis le 22 novembre 202218, les entreprises d’investissement qui produisent et distribuent des produits financiers doivent intégrer dans leur définition du marché cible potentiel de chaque instrument financier les éventuels objectifs en matière de durabilité avec lesquels cet instrument est compatible. Ce ciblage conduit traditionnellement les entreprises d’investissement à définir aussi, de manière négative, le ou les éventuels groupes de clients avec les besoins, caractéristiques et objectifs pour lesquels cet instrument n’est pas jugé compatible ; les textes nouveaux précisent que si cet instrument tient compte de facteurs de durabilité ces derniers ne sont pas pris en compte au titre d’une quelconque incompatibilité19 assurant une forme de neutre prééminence à ces facteurs. Cette recherche d’une adéquation entre un produit financier poursuivant des objectifs en matière de durabilité et un marché cible doit faire l’objet d’un réexamen régulier par le producteur/distributeur20. Enfin, le producteur doit veiller à ce que les facteurs de durabilité soient présentés de manière transparente et fournissent aux distributeurs les informations pertinentes pour leur permettre de tenir dûment compte de tout objectif en matière de durabilité poursuivi par le client ou client potentiel21.
Mais, plus fondamentalement, c’est le Règlement « SFDR » de 2019 et son règlement délégué 2022/1288 du 6 avril 202222 relatifs à la publication d’informations en matière de durabilité dans le secteur des services financiers qui structure l’information qui doit accompagner les produits financiers présentés comme durables avec toutes les nuances que le concept accepte.
Fondamentalement, ces textes font obligation aux acteurs des marchés financiers et aux conseillers financiers de publier sur leur site internet des informations concernant leurs politiques relatives à l’intégration des risques en matière de durabilité dans leur processus de prise de décision en matière d’investissement (dans quelle mesure ces risques peuvent porter atteinte à la rentabilité des portefeuilles d’actifs sous gestion – « outside in ») ou de conseil financier.
Dans une démarche centrée sur le concept de double matérialité, ces mêmes acteurs doivent aussi publier et tenir à jour sur leur site internet des informations sur la prise en compte ou non des principales incidences négatives (PAI) de leurs décisions d’investissement ou de leurs conseils sur les facteurs de durabilité (dans quelle mesure leurs propres décisions ou conseils vont avoir un impact négatif sur l’environnement et/ou la société à raison de l’investissement dans telle ou telle société bénéficiaire – « inside out »). Relevons qu’à ce stade de l’élaboration de la réglementation, cette prise en compte des principales incidences négatives est facultative ; en conséquence, les acteurs des marchés financiers comme les conseillers financiers peuvent seulement indiquer quelles sont les raisons pour lesquelles ils ne prennent pas (encore) en compte ces principales incidences négatives (comply or explain) et, le cas échéant, fournir des informations indiquant si et quand ils ont l’intention de le faire dans le cadre de leurs activités respectives. En outre, dans les informations précontractuelles publiées, les acteurs des marchés financiers et les conseillers financiers doivent décrire la manière dont les risques en matière de durabilité sont intégrés dans leurs décisions d’investissement ou leurs conseils et les résultats de l’évaluation des incidences probables des risques en matière de durabilité sur le rendement des produits financiers qu’ils mettent à disposition ou pour lesquels ils ont fourni un conseil.
Le degré de granularité des informations en matière de durabilité est fin puisqu’il descend au niveau des produits eux-mêmes, ce qui est logique vu l’objectif de parfaite information des investisseurs poursuivi par cette réglementation. Ces produits doivent, d’une part, être accompagnés d’une explication claire et motivée indiquant s’ils prennent en compte les principales incidences négatives sur les facteurs de durabilité et, dans l’affirmative, la manière dont ils le font. D’autre part, pour chaque produit doit être indiqué si celui-ci promeut (produits dits « Article 8 »)23 ou non (produits dits « Article 6 »)24 entre autres caractéristiques, des caractéristiques environnementales ou sociales, ou une combinaison de ces caractéristiques voire, de manière plus exigeante, s’il a pour objectif un investissement durable (produits dit « Article 9 »)25. Naturellement, les acteurs des marchés financiers sont tenus de diffuser sur leurs sites internet ainsi que dans leurs publications périodiques (par exemple, le rapport annuel), les caractéristiques promues ou l’objectif poursuivi ainsi que les méthodes utilisées qui permettront de calculer l’atteinte ou non des résultats escomptés sans pour autant que rien ne soit dit sur l’hypothèse où les objectifs initiaux ne sont finalement pas atteints.
Le Règlement délégué qui vient expliciter dans le détail les modalités de diffusion de ces informations, précise en outre que toutes ces informations doivent être diffusées et mises à disposition de manière gratuite, aisément accessible, non discriminatoire, visible, simple, concise, compréhensible, loyale, claire et non trompeuse, l’usage de l’électronique étant imposé en la matière afin de rendre effective ces exigences. En outre, il explicite la façon dont les produits financiers comportant des options d’investissement qui elles-mêmes promeuvent des caractéristiques environnementales ou sociales voire poursuivent pour objectif de réaliser un investissement durable doivent être présentées aux investisseurs finaux. Plusieurs annexes explicitent le format et le contenu de ces informations de sorte à créer des standards européens aisément comparables par les investisseurs.
Les autorités européennes ont confié aux acteurs des marchés financiers qui conçoivent des produits financiers le soin de classer leurs produits financiers dans l’une ou l’autre des trois catégories proposées par le Règlement « SFDR ». Cette opération a été réalisée par les PSI et les sociétés de gestion à compter de l’année 2021 et tout au long de l’année 2022. Assez rapidement l’exercice a montré ses limites. Il est en effet apparu que les fonds dits « Article 9 », qui bénéficiaient d’une forte attractivité auprès des investisseurs sensibles à la question de la durabilité de l’économie et de leurs investissements, pouvaient aisément, mais faussement, être présentés comme l’équivalent d’un label qui n’aurait pas dit son nom26.
Par ailleurs, nombre des notions portées par le Règlement « SFDR » ainsi que son règlement délégué sont rapidement apparues, à l’usage, d’un maniement complexe, l’imprécision les entourant permettant de multiples interprétations qui, finalement, se présentent comme autant de risques de greenwashing. Ainsi, par exemple, la notion de « prise en compte » des principales incidences négatives est sujette à interprétation : faut-il seulement les mentionner ou les gérants doivent-ils tenter de les obvier ? Des doutes ont aussi été émis quant au point de savoir si les indices de référence de la finance verte (« PAB » et « CTB ») permettaient aux produits indiciels « Article 9 » qui les répliquent de remplir de facto toutes les exigences requises par le Règlement « SFDR ». Par ailleurs, le concept de « DNSH » ne recouvre pas exactement le même périmètre dans le Règlement « Taxinomie » de juin 2020 et celui « SFDR » de novembre 2019. Plus encore, la notion d’investissement durable telle que définie par l’article 2, § 17, du Règlement « SFDR » ne fait pas l’objet d’un consensus faute de critères la composant suffisamment précis. Ces interrogations n’ont pas toutes été levées en dépit des interventions répétées notamment des autorités européennes de régulation qui ont tenté, à travers des « foires aux questions » ou des « clarifications » d’apporter davantage de précision et d’harmonisation dans ces concepts nouveaux27. La Commission européenne a été interrogée sur certaines d’entre elles et ses réponses devraient être rendues publiques au cours du premier semestre 2023, alors même que ces réglementations sont toutes en vigueur depuis le 1er janvier 2023.
En attendant, de nombreuses sociétés de gestion ont procédé au déclassement de leurs fonds originellement rangés parmi les fonds « Article 9 » pour les intégrer à la catégorie moins exigeante des fonds « Article 8 » voire, dans certains cas, « Article 6 »28. Les acteurs des marchés doivent donc encore s’approprier ces concepts nouveaux. De la coupe aux lèvres, des allégations qu’un produit est « vert », « durable », « ESG », « conforme aux ODD des Nations Unies », « bas carbone », « de transition » à l’alignement des portefeuilles d’actifs sous gestion avec des objectifs durables, le fossé peut être grand. Pareil mouvement atteste qu’un souci de cohérence doit être recherché dans la présentation des produits financiers estampillés durables.
Dans cette perspective, l’on doit à l’Autorité des marchés financiers (AMF) une importante recommandation, parue en mars 202029 et applicable depuis le 11 mai 2021 à tous les organismes de placement collectifs qui prennent en compte des critères extra-financiers dans leur gestion et sont commercialisés auprès d’une clientèle non professionnelle en France, qui est venue encadrer, dans un contexte de marché des fonds « ESG » porteur, à quelles conditions l’information destinée au public des investisseurs était cohérente avec la réalité des placements proposés.
L’idée générale qui préside à cette recommandation est que « l’information adressée aux investisseurs doit être proportionnée à la prise en compte effective des caractéristiques extra-financières ». Autrement dit, un produit financier peut faire des divers critères extra-financiers, « ESG » ou autres, un élément central de sa communication, institutionnelle comme promotionnelle, uniquement si le fonds considéré a retenu une approche de gestion significativement engageante du point de vue de ces mêmes critères. À l’inverse, un fonds qui n’aurait pas retenu une telle approche ne peut pas faire des critères extra-financiers un élément central de sa communication.
Sur cette base, l’AMF a été amenée à distinguer plusieurs niveaux de communication : les caractéristiques extra-financières sont considérées comme un élément central de la communication lorsqu’elles sont présentées soit dans la dénomination du placement collectif, soit dans le DICI, soit encore dans la documentation commerciale au-delà d’une évocation concise. Au contraire, la communication sur la prise en compte de critères extra-financiers est considérée comme réduite lorsque cette communication n’est pas centrale et que cette communication est effectuée, soit dans le DICI de façon concise et équilibrée, soit dans la documentation commerciale de façon concise étant précisé que lesdites communications sont considérées comme concises lorsqu’elles sont, d’abord, secondaires par rapport à la présentation des caractéristiques du produit tant en termes d’ampleur que de positionnement dans le document, ensuite neutres (pas d’accentuation particulière, de visuels...) et, enfin, limitées à moins de 10 % du volume occupé de la présentation de la stratégie d’investissement du produit. Enfin, le fait de mentionner la prise en compte de caractéristiques extra-financières uniquement dans le prospectus de façon proportionnée n’est considéré ni comme une communication centrale ni comme une communication réduite.
En définitive, en vertu de cette recommandation, un organisme de placement collectif qui souhaite communiquer sur la prise en compte de critères extra-financiers bénéficie d’un triple choix selon l’approche qu’il adopte dans sa gestion relativement à ces mêmes critères : si son approche peut être considérée comme significativement engageante, le placement peut communiquer de manière centrale sur les critères extra-financiers ; si son approche est jugée non significativement engageante, il ne peut adopter qu’une communication réduite relativement aux critères extra-financiers ; si, enfin, l’approche retenue ne répond pas au standard des deux précédentes, seule une communication relative aux critères extra-financiers limitée au prospectus est tolérée à condition qu’elle soit proportionnée.
Cette démarche implique que les placements collectifs dont les documents réglementaires font de la prise en compte de critères extra-financiers un élément central de leur communication présentent un objectif de gestion explicitant la dimension extra-financière de leur gestion, le ou les types d’approche pratiqués (Best in class, Best in universe...) et, enfin, des éléments quant aux méthodes de sélection et de gestion pratiquées. Cela leur impose, en particulier, afin de parfaitement apprécier l’existence d’un véritable engagement significatif de l’approche dans la documentation réglementaire, qu’ils présentent a minima dans le prospectus, d’une part, des objectifs de gestion mesurables minimaux et, d’autre part, le taux minimal d’analyse extra-financière du portefeuille.
La qualité et la précision de l’information relative aux critères extra-financiers dans la documentation réglementaire précisée, il importe de veiller à ce que l’information contenue dans la documentation commerciale assurant la promotion des OPC soit cohérente. À cet égard, la recommandation réserve un sort particulier à l’intitulé « ISR », sigle non protégé qui a fleuri dans la gestion collective et qui peut faire, par ailleurs, l’objet d’une labellisation, pour exiger que si un fonds qualifié d’« ISR » ne bénéficie pas du label du même nom, il doit le préciser explicitement dans ses documents commerciaux, son DICI et son prospectus afin de garantir le caractère clair et exact et non trompeur de l’information due aux investisseurs notamment de détail.
Telles sont, en substance, les dispositions et précisions existant à ce jour qui tentent d’assurer que les instruments et produits financiers qualifiés de durables par leurs concepteurs et leurs distributeurs le sont réellement. Cette étape franchie, il reste à déterminer auprès de quel public d’investisseurs proposer ces instruments et produits.
Le développement d’une véritable finance durable n’implique pas seulement que des produits financiers durables soient conçus par les acteurs des marchés financiers (entreprise d’investissement, PSI, sociétés de gestion, compagnies d’assurance) et présentés aux clients potentiels au moyen d’une information commerciale et institutionnelle cohérente. Encore faut-il que ces produits puissent être présentés à des investisseurs qui seront effectivement intéressés.
Ce second axe de développement de la finance durable implique dès lors que les professionnels soient effectivement en mesure de proposer le bon produit au bon client. En d’autres termes, l’introduction de la durabilité dans la sphère financière a conduit les régulateurs nationaux comme européens, d’une part, à s’assurer que les conseillers en charge de la commercialisation des produits financiers durables soient en capacité de parfaitement présenter ceux-ci à leurs clients (1.) et, d’autre part, de veiller à ce que les préférences des clients en termes de durabilité de leurs investissements soient correctement prises en compte (2.).
Pour assurer le succès de la finance durable en tant qu’objectif de refonte du système financier européen, il est essentiel que les investisseurs se voient proposer des produits financiers qui revêtent les caractères de la durabilité. Cela implique nécessairement qu’au stade ultime de la chaîne de commercialisation de produits financiers durables puissent se nouer un dialogue entre le vendeur et le souscripteur potentiel de ces produits. Cela suppose deux choses essentielles :
– que le vendeur soit lui-même sensibilisé à cette approche renouvelée de la finance ;
– que le client investisseur soit sondé sur ses éventuels objectifs d’investissement sur l’axe de la durabilité.
Sur le premier point, l’initiative revient en France à l’AMF. Cette dernière a en effet décidé, sur proposition du Haut Comité Certificateur de Place (HCCP), de modifier progressivement les règles de certification professionnelles applicable depuis le 1er janvier 202030 pour y intégrer les problématiques propres à la finance durable. Dans un premier temps, l’AMF a augmenté le nombre de questions portant sur la finance durable dans l’examen général, pour le porter de 4 à 15 sur un total de 12031. Entrée en application à la mi-mars 2021, cette première étape vise à offrir un socle commun de connaissances en matière de finance verte, prise en compte des risques climatiques, d’investissement socialement responsable (ISR), de labels, de critères ESG et d’approches de gestion en la matière, connaissances indispensables aux professionnels, en particulier ceux en relation directe avec la clientèle, pour leur permettre de comprendre et, partant, de savoir expliquer les grands principes de la finance durable. Dans un second temps, et parce que le thème de la finance durable prend tant d’ampleur que l’on peut présager que celle-ci constituera à terme le courant majeur de la finance, l’AMF a créé une certification spécifique, encore optionnelle à ce jour, intégralement dédiée à la finance durable32.
Cette première étape était indispensable à la fois pour mobiliser les acteurs de la place financière, mais encore, et plus fondamentalement, pour mettre les prestataires de services d’investissement (PSI) dès le mois d’août 2022, puis les Conseillers en investissements financiers (CIF), qui relèvent d’un cadre national, dès janvier 2023, en capacité de recueillir les préférences de leurs clients en matière d’investissement durable.
En effet, la diffusion à grande échelle dans le public des investisseurs de produits financiers durables a nécessité l’adoption du Règlement délégué (UE) 2021/1253 du 21 avril 202133 modifiant le Règlement 2017/565 de la Commission du 25 avril 2016 complétant la directive MIF 2 du 15 mai 201434 ainsi que, dans le domaine voisin de l’assurance, celle du Règlement délégué (UE) 2021/1257 de la Commission du 21 avril 202135 modifiant les règlements délégués (UE) 2017/2358 et (UE) 2017/2359, les deux textes ayant notamment vocation à imposer aux entreprises d’investissement et d’assurances, en vue de leur permettre, lorsqu’elles fournissent des conseils en investissement et des services de gestion de portefeuille ou des conseils sur les produits d’investissement fondés sur l’assurance, de recommander à leurs clients ou clients potentiels des instruments financiers ou des produits d’investissement fondés sur l’assurance qui leur conviennent.
Pareille ambition implique que ces entreprises soient en mesure de leur poser des questions pour connaître leurs préférences individuelles en matière de durabilité. Autrement dit, compte tenu de l’obligation générale de conduite qui pèse sur ces acteurs des marchés financiers d’agir au mieux des intérêts de leurs clients, les entreprises d’investissements et d’assurance de même que les conseillers en investissement financier doivent être en mesure d’adresser à leurs clients des recommandations d’investissement qui tiennent compte à la fois de leurs objectifs financiers mais aussi de leurs éventuelles préférences en matière de durabilité. Il y a lieu de préciser que si les objectifs financiers et extra-financiers se conçoivent sur un strict plan d’égalité, les autorités européennes ont néanmoins pris soin de préciser qu’afin d’éviter des pratiques trompeuses et des ventes abusives, il y avait lieu, en pratique, de commencer par évaluer les objectifs financiers du client avant de s’intéresser à ses éventuelles préférences en termes de durabilité de ses investissements.
Cela implique concrètement de la part des conseillers financiers de toute nature qu’ils questionnent leurs clients sur leur désir d’intégrer ou non un instrument financier ou un produit d’investissement fondé sur l’assurance qui est investi soit dans un investissement durable au plan environnemental au sens de la « Taxinomie » européenne telle qu’élaborée par le Règlement du même nom de juin 2020 (produits dits « a) » au sens de MIF 2), soit dans un investissement durable au sens de l’article 2, § 17, du Règlement « SFDR » de novembre 2019 (produits dits « b) » au sens de MIF 2), soit, enfin, qui prend en compte les principales incidences négatives sur les facteurs de durabilité, les éléments qualitatifs ou quantitatifs qui démontrent cette prise en compte étant déterminés par le client ou le client potentiel (produits dits « c) » au sens de MIF 2).
Afin d’éviter tout « écoblanchiment », entreprises d’investissement et d’assurance de même que tous les conseillers financiers doivent s’abstenir de recommander ou de décider de négocier des instruments financiers ou des produits d’investissement fondés sur l’assurance, selon le cas, comme correspondant aux préférences d’un client ou d’un client potentiel en matière de durabilité, si tel n’est pas le cas. Cette déclinaison du principe général d’abstention, qui pèse sur les commercialisateurs d’instruments et de produits d’investissement, doit les conduire à expliquer au client ou client potentiel les motifs de cette absence de recommandation et en conserve un enregistrement. Enfin, dans l’hypothèse où aucun instrument financier ou produit d’investissement fondé sur l’assurance ne répond aux préférences du client ou du client potentiel en matière de durabilité, et que le client décide de modifier ses préférences, l’entreprise d’investissement doit encore conserver un enregistrement de la décision du client et des motifs de cette dernière.
En définitive, dans le champ de la réglementation MIF 2, lorsqu’un client aura émis des préférences en termes de durabilité de ses investissements, il ne pourra se voir proposer que des produits « Article 9 » ou des produits « Article 8 », à condition toutefois pour ces derniers de répondre à l’une ou l’autre des préférences visées à l’article 2, § 4, du Règlement délégué (UE) 2017/2359.
Il reste que cette tâche ne sera pas facile à exécuter en pratique. Entre le client convaincu par la finance durable et qui se heurtera peut-être à une impossibilité pour son fournisseur de produits financiers de satisfaire précisément à sa demande notamment pour ceux des clients qui souhaiteront souscrire des produits classés « Article 9 » au sens du Règlement SFDR et qui sont encore, pour l’instant, une denrée rare voire en voie de raréfaction, d’une part, et ceux qui n’y seront pas sensibilisés avant de rencontrer leur conseiller et qui trouvent déjà long, rébarbatif et parfois même intrusif le questionnaire client sur ses seuls aspects financiers, le chemin de crête sera étroit pour le conseiller financier qui oscillera entre abattement et agacement.
Que l’on y songe : souhaitez-vous qu’une part de votre épargne financière soit investie dans des instruments financiers et/ou de produits financiers fondés sur l’assurance considérés comme durables ? Si oui, dans quelle proportion ? Souhaitez-vous qu’une partie de vos investissements permettent de vous renseigner sur les éventuels impacts négatifs ? Dans l’affirmative, dans quelle proportion ? Souhaitez-vous investir dans des activités économiques jugées durables sur le plan environnemental ? Voire des activités alignées avec la classification élaborée par la « taxonomie » européenne des activités économiques ? Si oui, dans quelle proportion ? Y a-t-il des secteurs dans lesquels vous ne souhaitez pas ou plus investir ? Souhaitez-vous modifier la composition de vos portefeuilles existants en procédant à des arbitrages ou consacrer vos nouveaux investissements à la finance durable ? Sans nul doute faudra-t-il faire montre de patience et œuvre de pédagogie.
Devant la complexité du processus, de nombreuses questions ont vu le jour chez les opérateurs, ce qui a conduit l’ESMA à réviser ses lignes de conduite relatives au test d’adéquation, afin d’y intégrer les nouvelles exigences de durabilité dans le cadre MIF 2 révisé36. Ainsi, l’ESMA insiste sur le fait que les conseillers doivent d’abord conduire le test d’adéquation du client sur la partie strictement financière de l’investissement envisagée avant de leur demander s’il a (ou pas) des préférences en termes de durabilité de son investissement. Si la réponse est positive, alors les entreprises pourront proposer, de manière alternative, des produits relevant des différentes catégories « ESG » de MIF 2, à savoir des produits a), b) ou c), sauf demande expresse du client pour les combiner. Dans l’hypothèse où le client se prononcera pour des produits a) ou b), il conviendra encore de déterminer la proportion minimale (par exemple, 20 % ou 30 %...) de l’investissement que le client souhaite y consacrer. Pour les produits b) et c), il conviendra en outre de demander à l’investisseur s’il souhaite prioriser l’un des piliers « ESG » ou retenir une politique d’investissement combinant deux ou tous les piliers. Par ailleurs, pour les produits c), il reviendra au conseiller de solliciter le client pour déterminer s’il existe des incidences négatives principales que le client souhaite précisément éviter, au moyen de critères qualitatifs comme quantitatifs, étant noté que ces PAI peuvent être regroupées en catégorie type (par exemple, émission de CO2, performance énergétique, eau, déchets...). Cette dernière étape doit aussi permettre de solliciter le client sur ses préférences en termes d’exclusion sectorielles ou normatives tendant à ne pas du tout investir dans certaines activités économiques (par exemple, l’armement, le nucléaire, le tabac, l’alcool, les activités extractives...).
Relevons qu’en cas de réponse négative du client à la question relative à son intérêt quant à la durabilité de son investissement, ou en cas d’absence de réponse à cette question, l’entreprise commercialisatrice sera libre de lui proposer des instruments financiers, ou des stratégies d’investissement dans l’hypothèse d’un portefeuille d’actifs, qui tiennent néanmoins compte des facteurs de durabilité et des principales incidences négatives de l’investissement pour peu cependant que ce produit, ou cette stratégie, réponde par ailleurs aux autres exigences financières du client. Les lignes de conduite de l’ESMA envisagent aussi l’hypothèse du client qui déclarera avoir des préférences en termes de durabilité de ses investissements mais qui ne sauraient pas exprimer clairement lesquelles ; dans ce cas, le conseiller peut proposer une solution d’investissement combinant les produits a), b) et c), ou une combinaison de ces produits en l’expliquant aussi clairement que possible au client et en la documentant.
Cette démarche, qui se décline dans l’hypothèse d’un investissement spécifique, trouve naturellement à s’appliquer dans l’hypothèse où les préférences de durabilité d’un investissement s’appliqueront à l’ensemble de son portefeuille ; dans ce cas, il conviendra de déterminer quelle part du portefeuille devra être consacrée à des investissements durables et/ou qui prennent en compte les principales incidences négatives, en veillant, dans l’hypothèse où l’entreprise considérée commercialise des modèles de portefeuille combinant un ou plusieurs critères « ESG », à ce que ces modèles répondent parfaitement aux souhaits exprimés par les clients.
Enfin, dans l’hypothèse où une entreprise d’investissement ou un conseiller entend recommander à son client un produit ou instrument financier durable qui ne satisfait pas les préférences de durabilité initialement exprimées par ledit client, l’entreprise ou le conseiller ne peut y procéder qu’après avoir demandé au client de réviser ses préférences de durabilité. Il est précisé que cette procédure, limitée aux seules préférences de durabilité et à la seule transaction en cours (elle ne saurait avoir le moindre impact sur le profil du client) doit être parfaitement documentée dans le rapport d’adéquation.
Alors seulement, le client pourra se voir offrir des produits financiers durables appartenant à la gamme offerte à la souscription par l’entreprise ou le conseiller financier. Les mêmes exigences s’appliquent, mutatis mutandis, en présence d’un client dont les préférences de durabilité s’appliqueraient à l’ensemble d’un portefeuille d’actifs. Dans cette hypothèse de changement ou d’adaptation des préférences de durabilité, le gérant doit évaluer l’impact de celui-ci sur la composition du portefeuille et, le cas échéant, procéder à des arbitrages pour que la composition de ce dernier réponde aux nouvelles préférences de durabilité du client.
La commercialisation d’instruments et de produits financiers durables constitue une étape essentielle du plan d’action de la Commission européenne en faveur d’une finance plus durable. L’épreuve du feu approche et, avec elle, ses très probables désillusions, qui appelleront de plus amples précisions, mais aussi l’espoir de voir la communauté financière s’emparer totalement et sincèrement de cet objectif vital : financer la transition de l’économie européenne vers un modèle durable, pérenne et inclusif. n
