Règlement inspiré des principaux textes européens régissant les marchés financiers, le règlement MiCA peut être considéré comme un agglomérat de directives et règlements européens pour couvrir, dans son entièreté, un nouveau type de marché : celui des crypto-actifs. Le règlement vise ainsi la plupart des jetons existants, à l’exception des Non Fungible Tokens1 et des jetons assimilables à des instruments financiers, ces derniers demeurant soumis aux textes européens couvrant les marchés financiers2. Ce sont ces mêmes textes qui constituent l’inspiration principale du règlement MiCA, qui amalgame en un corpus unique leurs principes : règlement (UE) 600/2014 et directive 2014/65/UE du 15 mai 2014 sur les marchés d’instruments financiers (MIF) ; règlement (UE) 596/2014 du 16 avril 2014 sur les Abus de marché ; règlement (UE) 2017/1129 du 14 juin 2017 dit Prospectus3. Sont ainsi encadrées les opérations comme l’offre ou l’admission de jetons à la négociation, le statut des prestataires de services sur crypto-actifs (incluant les plateformes de crypto-actifs) et les abus de marché sur crypto-actifs. Le texte voté au Parlement européen le 20 avril 2023 permet ainsi d’apprécier la mouture finale du texte qui ne devrait pas être modifiée substantiellement par le Conseil de l’Union européenne. Il permet ainsi d’ores et déjà de fixer le cadre des opérations, acteurs et abus régis par ce règlement complexe.
Parmi les différents domaines étudiés, couverts dans le cadre de cette chronique et de celles à venir, l’un attire toutes les attentions : il s’agit des opérations sur crypto-actifs, à savoir l’offre et l’admission à la négociation des jetons. Si le parallèle avec l’offre au public de titres financiers ou l’admission aux négociations sur une plateforme de négociation peut paraître évident de prime abord, la définition complexe des jetons retenue par le règlement conduit à des différences de régime importantes. En effet, le texte répartit les jetons en pas moins de cinq catégories : outre les jetons assimilables à des instruments financiers, exclus du champ d’application de la directive en vertu du principe « même activité mêmes risques, mêmes règles »4, il convient d’y ajouter les NFT (eux aussi hors champ d’application sauf exception), les jetons portant sur un ou plusieurs actifs, les jetons de monnaie électronique et, enfin, les crypto-actifs autres que des jetons se référant à un ou des actifs ou des jetons de monnaie électronique. Cette dernière catégorie élaborée sous forme de définition négative, par référence aux autres catégories de jetons existants, constitue en réalité la catégorie des jetons de droit commun visée dans l’intitulé de la présente chronique.
Relativement aux offres au public et à l’admission à la négociation, cette catégorie de jeton de droit commun permet aussi d’appréhender l’opération de droit commun, considérée comme la moins dangereuse, les autres opérations portant sur les jetons se référant à un ou des actifs ou sur les jetons de monnaie électronique. Pour ce type de jetons, les opérations sont reprises mais complétées par des contraintes complémentaires justifiées par la nature particulière de ces jetons, lesquelles seront vues dans une prochaine chronique5.
Ainsi, les opérations de droit commun sont définies de manière spécifique mais empruntent leur logique au règlement prospectus. Elles emportent divers droits (un passeport européen notamment, un droit de rétractation pour les détenteurs de détail6) et diverses obligations dont la principale est la notification à une autorité compétente d’un livre blanc et sa publication mais les communications publicitaires sont également encadrées et une responsabilité des auteurs de crypto-actifs mise en place. Ainsi, l’étude des éléments constitutifs de ces opérations (I.) précédera celle de ses conséquences (II.).
Deux opérations sont couvertes par le règlement, ces deux opérations emportant un régime commun : l’offre au public de crypto-actifs et l’admission à la négociation de ces crypto-actifs.
L’opération portant sur des jetons de droit commun emprunte sa logique au règlement prospectus puisque l’offre au public de jetons y est définie comme « une communication adressée, sous quelque forme et par quelque moyen que ce soit, à des personnes et présentant des informations suffisantes sur les conditions de l’offre et sur les crypto-actifs offerts, de manière à permettre aux détenteurs potentiels de prendre la décision d’acheter ou non ces crypto-actifs »7, traduction littérale – si ce n’est la substitution du terme crypto-actifs à celle de valeurs mobilières – à l’offre au public de valeurs mobilières8.
Dès lors, les mêmes logiques s’appliquent : l’offre peut ainsi être le fait de l’émetteur ou de toute personne, dès lors qu’il s’agit de personnes morales, comme c’est le cas pour l’offre au public de valeurs mobilières. La communication en cause s’entend largement, quel que soit le procédé utilisé. Mutatis mutandis, c’est bien la définition de l’offre au public de valeurs mobilières applicable ici aux crypto-actifs qu’il faut retenir, ce qui rassurera les professionnels qui pourront se référer au corpus législatif et jurisprudentiel existant.
Il convient de noter que l’offre peut être ponctuelle avec une date de clôture ou étalée dans le temps, ce qui a des conséquences sur les obligations liées au résultat de l’offre puisque dans le premier cas un rapport doit être publié à l’issue de la clôture de l’offre alors que, dans le second cas, un rapport périodique doit être publié reprenant notamment le nombre de jetons en circulation9.
À l’inverse du règlement prospectus qui a mis fin au système d’exception aux offres au public de valeurs mobilières institué dans la directive prospectus au profit d’un système de dérogation, le règlement MiCA ne prévoit que des exceptions aux offres au public de crypto-actifs. Le règlement reprend d’abord à son compte le système existant dans Prospectus, à savoir celui des offres de taille réduite10, du cercle restreint de personnes détenant les jetons pour leur propre compte, fixé à 150, ou encore de l’offre faite exclusivement à des investisseurs qualifiés qui peuvent seuls en être les détenteurs, la référence à ces investisseurs procédant de la directive MIF11.
Le règlement institue aussi d’autres exemptions spécifiques au fonctionnement des crypto-actifs. Il en est ainsi du jeton offert, la gratuité étant entendue largement c’est-à-dire sans aucune contrepartie ou frais ou hors les cas où les acheteurs sont tenus de fournir ou de s’engager à fournir des données à caractère personnel à l’offreur en échange du crypto-actif. Il en est de même quand le jeton est miné, c’est-à-dire offert aux nœuds du réseau en échange de son fonctionnement et de sa participation au consensus. Sont également exclus la catégorie très large des jetons utilitaires, définis comme permettant d’obtenir l’accès à un bien ou un service qui existe ou est opérationnel, ce qui exclut donc les jetons pour lesquels l’accès au bien ou au service n’est que futur puisque la finalité est davantage orientée vers la spéculation, une promesse de plus-value étant bien souvent faite par l’émetteur. Enfin, le jeton fonctionnant au service exclusif d’un réseau limité de commerçants en lien avec l’offreur est également exempté, ce qui vise ici principalement les monnaies locales. Le schéma réussit ainsi à prendre en compte la nature complexe des jetons puisque la régulation est pensée au prisme du droit financier – en témoigne la reprise des dérogations de prospectus – mais admet aussi de nouvelles dérogations fondées sur la nature complexe des jetons et le fonctionnement des protocoles pour en exclure tout ce qui n’est pas de nature spéculative. En témoigne aussi l’opération d’admission à la négociation des crypto-actifs qui, quant à elle, n’admet pas ces dérogations en raison du choix opéré de demander la cotation du crypto-actif sur des marchés de nature financière.
L’admission à la négociation des crypto-actifs, régie par l’article 5 du règlement MiCA, est l’équivalent de l’admission à la négociation sur une plateforme de négociation d’instruments financiers au sens de la directive MIF. Elle nécessite des systèmes entendus comme des « systèmes multilatéraux, qui réunissent ou facilitent la rencontre de multiples intérêts acheteurs et vendeurs exprimés par des tiers pour des crypto-actifs, au sein du système et conformément à ses règles, d’une manière qui aboutit à un contrat, soit par l’échange de crypto-actifs contre des fonds, soit par l’échange de crypto-actifs contre d’autres crypto-actifs »12. Là encore, la définition d’un texte de droit financier est reprise, mutatis mutandis, pour définir l’opération sur crypto-actifs. L’exploitation de ce type de système est un service sur crypto-actifs nécessitant donc un agrément de prestataire de services sur crypto-actifs13. L’action d’admission ne nécessite pas d’autres éléments, si ce n’est une décision d’admission par la plateforme de négociation, soit de sa propre initiative, soit consécutive à un contrat de cotation14.
Le régime présente toutefois des différences avec l’offre en ce qui concerne l’auteur de l’admission, puisque l’intervention d’une plateforme peut conduire son exploitant à être l’auteur de l’admission, en plus de l’émetteur ou d’une tierce personne. La personne à l’origine de l’admission sera alors tenue, comme pour l’offre, aux obligations en résultant. Ainsi, l’exploitant de la plateforme qui admet un crypto-actif sera tenu de toutes les obligations consécutives à cette opération, sauf si un livre blanc a déjà été publié15. Cette exception permet ainsi d’assurer la sécurité des investisseurs tout en levant les barrières à l’entrée, puisqu’une fois qu’un type de crypto-actifs est couvert par un livre blanc, toute plateforme peut ensuite l’admettre à la négociation. Par exception à cette règle toutefois, la personne à l’initiative de l’admission peut déléguer les obligations résultant de l’opération à l’exploitant de la plateforme, sous réserve de conclure une convention prévoyant la transmission des informations utiles16. Une telle convention a pour effet de transférer la responsabilité de l’auteur de l’admission à l’exploitant, sous réserve que le premier respecte correctement son devoir d’information. La délégation peut se faire, selon les termes de l’article, par panachage, dès lors que les informations nécessaires sont transmises. Ainsi, une plateforme peut se voir déléguer le soin de réaliser les communiqués publicitaires tandis que la personne ayant demandé l’admission conserve la responsabilité de rédiger et de publier un livre blanc.
Le paragraphe 4 de l’article 5 prévoit les dérogations liées à l’admission à la négociation des crypto-actifs. Il est bien plus succinct que son homologue pour l’offre. Il n’existe ici aucune exception qui pourrait être liée à une forme de placement privé comme on le voit en matière d’instruments financiers : seule l’hypothèse d’une admission préalable à la négociation sur une plateforme de l’Union et de la publication cumulative d’un livre blanc exonère la personne demandant l’admission de respecter les exigences du paragraphe 1 de l’article 5.
L’article 4 paragraphe 1 et l’article 5 paragraphe 1 contiennent dans des termes identiques une liste d’obligations pour les auteurs de ces opérations. Outre la forme de personne morale, l’essentiel des obligations est relatif à la transparence, par la publication d’une forme de prospectus dénommé « livre blanc » et le contrôle des documents publicitaires (1.). Néanmoins, le règlement confère aux offreurs et aux personnes demandant l’admission à la négociation un statut professionnel leur conférant des droits mais les astreignant au respect de normes de bonne conduite (2.).
La principale obligation résultant de la réalisation d’une offre au public de crypto-actifs ou d’une admission des crypto-actifs à la négociation est la publication d’un livre blanc présentant un contenu comprenant plusieurs informations qui sont claires, loyales et non-trompeuses17. Ces informations sont très largement inspirées du modèle de document d’information issu de la loi PACTE pour les offres au public de jetons18 telle que précisé par l’AMF19. On y retrouve ainsi des informations sur les acteurs de l’offre, du projet, des droits attachés aux jetons, des informations sur la technologie sous-jacente et des informations sur les risques20. La seule différence notable concerne les mentions relatives à la technologie utilisée pour le consensus. On sait en effet que la preuve de travail conduit à une consommation d’énergie excessive et parfaitement inadaptée au regard de la crise climatique. Si l’interdiction de recourir à la preuve de travail avait été envisagée lors des débats sur la proposition de règlement, avant d’être abandonnée, c’est finalement la voie de l’identification des risques et de la transparence qui a primé. Le texte prévoit ainsi que les principales incidences négatives sur le climat et d’autres incidences négatives liées à l’environnement du mécanisme de consensus utilisé pour émettre le crypto-actif soient mentionnées. L’ensemble sera précisé par des normes techniques de l’AEMF, chargée de fournir des indicateurs de durabilité21. Le livre blanc doit être complété par un résumé remplissant les mêmes fonctions que le résumé du prospectus et contient les indicateurs clés de l’opération mais aussi préciser que l’opération est distincte de celle portant sur des instruments financiers et qu’en conséquence le livre blanc n’est pas un prospectus. L’ensemble est complété de déclarations de responsabilité22 et de divers avertissements sur les risques et précise – différence fondamentale avec le prospectus – que le document n’a pas été approuvé par une autorité compétente de l’Union23. Le livre blanc est en outre rédigé dans une des langues officielles de l’État membre d’origine ainsi que de tout État membre d’accueil ainsi que dans une langue usuelle dans la sphère financière internationale, ce qui vise évidemment l’anglais24.
La transparence de l’opération est complétée par une transparence des communications commerciales puisque ces dernières, au titre de l’article 7 du règlement, doivent également répondre à certains critères comprenant une indication claire sur leur nature et un lien vers le livre blanc ainsi que la mention que la communication n’a pas été approuvée par une autorité de l’Union. Aucune communication en peut être publiée avant le livre blanc, lequel consolide ainsi son caractère structurant à l’offre.
Le livre blanc doit être obligatoirement notifié à l’autorité compétente tandis que les communications publicitaires le sont à la demande de cette dernière25. Lors de la notification initiale, l’auteur de l’opération informe l’autorité compétente de l’État membre d’origine de la liste des autres États membres dans lesquels une telle offre ou admission est envisagée. C’est ensuite cette autorité qui sera chargée de transmettre les informations à ses homologues26. À la suite de la notification, une publication à l’identique de la version notifiée du livre blanc est rendu obligatoire sur le site internet de l’auteur de l’opération27. Le site doit également contenir une copie de toute communication commerciale.
Le livre blanc doit être présenté en amont de l’opération. En matière d’offre, cette opération est limitée dans le temps. C’est pourquoi le règlement exige qu’un document de résultat soit rédigé, similaire dans son principe au document concernant le prix définitif et le nombre définitif des valeurs mobilières offertes28. Ainsi, l’article 10 du règlement MiCA impose la publication dans les 20 jours ouvrables de la clôture de l’offre d’un document récapitulatif. Si l’offre est continue, son auteur doit publier au moins mensuellement le nombre de crypto-actifs en circulation. Cette obligation ne concerne pas l’admission à la négociation puisque la plateforme est en toute hypothèse soumise à une obligation de transparence29.
Si la procédure de notification et de publication du livre blanc est plus souple que le visa requis en matière de prospectus, il n’en reste pas moins qu’un encadrement est nécessaire. La notification permet à l’autorité de contrôle d’exiger des modifications et de prononcer le cas échéant des sanctions. Néanmoins, le règlement MiCA institue un régime particulier de responsabilité qui ne s’appuie pas sur les règles d’engagement de responsabilité au niveau national à l’inverse de la responsabilité en matière de prospectus30.
L’article 15 précise ainsi que « Lorsqu’un offreur, une personne qui demande l’admission à la négociation ou l’exploitant d’une plate-forme de négociation, enfreint l’article 6 en fournissant dans son livre blanc sur les crypto-actifs, ou dans un livre blanc sur les crypto-actifs modifié, des informations qui ne sont pas complètes, loyales ou claires ou qui sont trompeuses, l’offreur, la personne qui demande l’admission à la négociation ou l’exploitant d’une plate-forme de négociation et les membres de son organe d’administration, de direction ou de surveillance sont responsables, à l’égard d’un détenteur du crypto-actif, de toute perte subie en raison de cette infraction ». Le caractère de la faute est ainsi précisé, il s’agit de toute violation d’une information obligatoire. Les auteurs sont à la fois la personne morale auteur de l’opération ainsi que les membres de ses organes de gouvernance. Enfin, un lien de causalité doit être établi entre cette faute et des pertes subies par le détenteur des crypto-actifs. Le système ainsi mis en place est d’ordre public31 et le demandeur à l’action doit apporter la preuve de la violation des obligations de l’auteur de l’opération32. La responsabilité, en outre, ne peut être fondée que sur le livre blanc et non pas sur son seul résumé, sauf si ce résumé ne contient pas les indicateurs clés ou bien, lu en conjonction avec le livre blanc, est trompeur, inexact ou incohérent33.
Ce régime de responsabilité est particulier, dans le sens où il est « sans préjudice de toute autre responsabilité civile prévue par le droit national ». De nature collective, nécessitera-t-il des adaptations en droit français ? La réponse semble négative puisqu’en dehors de sa nature collective et de son caractère d’ordre public, il repose sur un système de pertes prouvées. S’agit-il d’une responsabilité contractuelle ? Le doute est permis dès lors que l’on ouvre cette action à tout détenteur d’un crypto-actif, celui-ci ayant pu être acquis soit auprès de l’auteur de l’opération, soit auprès d’une tierce personne. Il s’agirait donc d’une action en responsabilité spécifique qui, en raison de ses avantages, pourrait supplanter l’action en responsabilité délictuelle classique de l’article 1240 du Code civil ou l’action en responsabilité contractuelle de l’article 1217 du même code, caractérisée par la limite du dommage prévisible.
En principe, le passeport européen repose sur une décision d’une autorité de contrôle : agrément pour les prestataires de services d’investissement, visa pour le prospectus, etc. Or, le régime du livre blanc est bâti à l’inverse sur un contrôle de ce livre blanc, certes préalable, mais qui ne conditionne pas la publication du livre blanc.
À compter de la publication du livre blanc, l’auteur de l’opération peut désormais dupliquer son opération dans tout État membre de l’Union européenne, qu’il s’agisse d’offrir à des résidents de cet État membre des crypto-actifs ou de demander l’admission de ces derniers sur la plateforme d’un autre État membre.
On peut s’étonner de l’étendue de ce droit qui en outre n’impose pas, à l’inverse par exemple du règlement prospectus ou de la directive MIF, une quelconque notification. Tout au plus est-il prévu que lors de la notification du livre blanc à l’autorité de contrôle de l’État membre d’origine il faille indiquer les États où l’opération doit être menée. Néanmoins, rien ne limite les droits de l’auteur de l’opération à ces États. Sans doute la publication du livre blanc sur le registre de l’AEMF doit limiter ce besoin mais peut-être aurait-il fallu conserver un système de notification qui permet d’attirer la vigilance du régulateur national.
L’article 14 du règlement fixe enfin une série de devoirs aux auteurs de ces opérations. Ces devoirs sont largement inspirés des règles de bonne conduite instituées pour les prestataires de services d’investissement puisqu’il est demandé d’agir de manière loyale, honnête et professionnelle. De même, un traitement des conflits d’intérêts est exigé ainsi que des règles de sécurité de leurs systèmes informatiques. Si les auteurs de ces opérations doivent en principe traiter de manière égalitaire les détenteurs de jetons, ils peuvent conférer à certains d’entre eux des droits différenciés si cela est explicité dans le livre blanc. Il est ainsi tout à fait possible de prévoir plusieurs catégories du même jeton pour organiser l’accès aux droits offerts aux détenteurs de crypto-actifs. L’ensemble de ces obligations feront l’objet d’orientations de l’AEMF.
Il faut relever qu’en cas d’annulation de l’offre un remboursement des fonds collectés pour l’offre est prévu pour toutes les personnes ayant versé de tels fonds, dans un délai de 25 jours calendaires à partir de la date d’annulation. n
