Gestion de portefeuille : Contingent Convertible Obligations (Cocos) – Acquisition par des OPC – Encadrement AMF – Programme d’activité – Gestion des risques – Information des porteurs

Il faut mentionner l’extériorisation de la position de l’AMF concernant l’investissement par les sociétés de gestion de portefeuille dans les « contingent convertible obligations » (en pratique, plus communément connus sous le terme de « Cocos »). Cette position était très attendue des professionnels de la gestion pour compte de tiers du fait des émissions de plus en plus fréquentes de ces nouveaux types d’instruments financiers [1] . On se souvient qu’au plus fort de la crise financière, en 2007 et 2008, les établissements de crédit ont été contraints de renforcer sensiblement, et rapidement, leurs fonds propres afin de prévenir et éloigner toute défaillance financière. Pour ce faire, un des moyens a consisté pour les banques à émettre des obligations hybrides d’un type nouveau : les Contingent Convertible Obligations. Empruntant à la fois aux caractéristiques des obligations et des actions, ces instruments se démarquent toutefois des obligations traditionnelles par le fait qu’ils comportent un mécanisme de conversion en actions (dit de « contingent ») ou de diminution de la valeur nominal desdits titres dans des situations définies par le prospectus d’émission (mécanisme de « write down »). Pour les émetteurs financiers, ces titres offrent des fonds propres supplémentaires. En cas de défaillance, les porteurs de ces titres supportent les pertes après les actionnaires. Pour les investisseurs, ces titres sont financièrement attractifs du fait qu’ils servent des coupons supérieurs à ceux offerts par les obligations traditionnelles et apparaissent ainsi comme un moyen de diversification des portefeuilles, et ce, d’autant plus que ces obligations sont, en pratique, peu sensibles à la variation des taux d’intérêt. Pour ces raisons, les sociétés de gestion ont marqué un intérêt fort pour ces produits. Ainsi, au 31 décembre 2016, 262 fonds de droit français détenaient des CoCos dans leur portefeuille, et ce, pour un montant de 3,5 milliards d’ euros [2] .

Pour autant, ces instruments demeurent complexes à appréhender et peuvent être difficiles à valoriser. L’ESMA a souligné ainsi les risques liés aux investissements dans ces instruments financiers [3] . Ils ont donc suscité un encadrement de la part des régulateurs européens. Certains, comme au Royaume-Uni, ont formellement interdit leur commercialisation auprès d’une clientèle non professionnelle [4] . D’autres États ont restreint leur promotion en direct auprès de la clientèle retail [5] .

L’AMF externalise à son tour sa doctrine sur l’utilisation des Cocos par les sociétés de gestion. Elle se décline par la modification de cinq textes. Tout d’abord, l’autorité de contrôle assimile les Cocos à des titres de créance intégrant une option complexe. La Position-Recommandation AMF n° 2012-19 concernant le guide d’élaboration du programme d’activité des sociétés de gestion a été modifiée en ce sens le 20 juin 2017 exigeant des gestionnaires de portefeuille investissant, pour le compte des OPC, dans ces instruments un agrément spécifique (ligne B8 de la grille d’agrément type AMF). À ce titre, l’acquisition de Cocos pour le compte d’OPC suppose du gestionnaire des moyens humains et techniques permettant notamment de s’assurer de la cohérence de cette acquisition avec l’objectif de gestion et le profil rendement/risque de l’OPC et l’impact sur la capacité de l’OPC à honorer les demandes de rachat. Le gestionnaire doit également disposer de la capacité à valoriser les Cocos, à apprécier le profil rendement/risque du Coco et éventuellement mettre en place une couverture de la position des Cocos. Toujours en termes d’organisation, l’Instruction AMF n° 2012-01 et la Position-Recommandation AMF n° 2014- 06 concernant l’organisation du dispositif de maîtrise des risques sont modifiées afin que le gestionnaire exposé ou investi en Cocos dispose nécessairement d’une fonction de gestion des risques indépendante de la fonction de gestion financière. Le recours à l’utilisation de Cocos écarte toute autre organisation. Enfin, le porteur d’un OPCVM ou d’un FIA souscrivant un Coco doit être informé. Les annexes XIV des Instructions AMF n° 2011-19 et n° 2011- 20 imposent aux prospectus de mentionner les risques associés à la détention de ces instruments financiers.

Ces nouvelles mesures doivent être appliquées avant le 31 décembre 2017. Si le gestionnaire n’entend pas ou ne peux pas répondre aux contraintes nouvelles, il devra alors adopter dans ce cas une gestion extinctive, en cédant les titres dans l’intérêt des porteurs.

La chronique Gestion de portefeuille est assurée par Isabelle Riassetto, Michel Storck et Fabrice Bussière.

1 Sur ce marché, V. AMF, Lettre économique et financière, 2014-3, 20 octobre 2014, disponible sur le site de l’AMF. 2 AMF, Cartographie des risques 2017, Risques et tendances, juillet 2017, disponible sur le site de l’AMF. 3 Esma, « Potential Risks Associated with Investing in Contingent Convertible Instruments », 31 juillet 2014, disponible sur le site de l’Esma 4 V. en Grande Bretagne, la position de la FCA, « Restrictions on the retail distribution of regulatory capital instruments », 12 juin 2015, disponible sur le site de la FCA. 5 En Belgique, V. FSMA « Lignes directrices concernant l’offre de certains instruments de financement d’établissements financiers et la fourniture de services portant sur de tels instruments à des clients de détail », 27 juillet 2015, disponible sur le site de la FSMA.