Euronext et Alternext – Retrait de la cote à la demande de l’émetteur – Nouvelles règles

On se souvient que la société Radiall avait tenté dese faire radier de la cote d’Euronext Paris, maisque l’entreprise de marché s’y était refusée et que leTribunal de commerce de Paris [1] avait suivi celle-ciau motif que la preuve n’était pas suffisamment rapportée de l’illiquidité du titre, ce que la Cour de Parisavait, semble-t-il, confirmé [2] . Si la décision du Tribunaln’était pas fondamentalement critiquable, ellen’était pas, pour autant, pleinement satisfaisante, cequi venait essentiellement de l’imprécision des règlesde marché [3] . Euronext en a pris conscience et a préciséle régime de la radiation à l’initiative de l’émetteur, enmodifiant ses règles harmonisées et surtout ses règlesparticulières applicables aux marchés français, cequ’une décision du 23 juin 2015 de l’AMF a approuvé [4] .

S’agissant du retrait de la cote à la demande de l’émetteur, les règles harmonisées (Livre I) ne régissaient que le processus (ancien article 6905/3), et encore de manière lapidaire, et n’en précisaient pas les conditions [5] . Ce n’est qu’en transposant l’une des causes de la radiation à l’initiative de l’entreprise de marché que l’on pouvait tenter de trouver une solution : lorsque moins de 5 % des titres restaient disponibles pour la négociation sur le marché, donc lorsqu’il subsistait moins de 5 % de « flottant [6] » (ancien article 6905/1, c). C’est en s’appuyant sur ce cas et sur la définition du flottant donnée par Euronext Paris dans ses règles relatives à l’indice CAC [7] que la société Radiall avait tenté d’obtenir le retrait, mais un conflit s’était élevé avec Euronext et avec un minoritaire sur la notion de titres « disponibles », Radiall estimant que telle était la situation, le minoritaire contestataire étant, selon cette société, un actionnaire stable dont la participation ne devait pas entrer dans le flottant, Euronext et ce minoritaire estimant au contraire que ce dernier s’était comporté en investisseur stable, ce qui obligeait à tenir compte de sa participation dans les titres disponibles et les faisait monter à plus de 10 %, ce qui privait Radiall de son argument d’ illiquidité [8] .

Les nouvelles règles édictées par Euronext viennent préciser et encadrer tout cela.

Il faut en premier lieu noter que les nouvelles règles harmonisées (Livre I) d’Euronext comportent encore moins de précision qu’auparavant ; en effet, l’hypothèse d’une radiation à l’initiative de l’entreprise de marché lorsqu’il reste moins de 5 % de flottant a disparu. D’autre part, les nouvelles règles réservent un pouvoir final d’appréciation de l’opportunité de la mesure à l’entreprise de marché en application de l’art. L.421-15, II, du Code monétaire et financier : elle « peut décider de ne pas procéder à la radiation de titres telle que demandée par un émetteur si une telle radiation devait porter préjudice au fonctionnement équitable, ordonné et efficace du marché » (nouvel article 6905/4 des règles harmonisées du Livre I), ce qui lui laisse une large possibilité de refus.

C’est dans les règles particulières applicables aux marchés français (Livre II) que se trouvent les nouvelles dispositions. Elles précisent le cas dans lequel un émetteur peut demander sa radiation et le processus à suivre. Indiquons d’emblée qu’elles sont applicables tant au marché réglementé Euronext Paris [9] qu’au système multilatéral de négociation organisé Alternext Paris [10] .

Désormais, la radiation peut être demandée par l’émetteur s’il démontre qu’il détient 90 % au moins des droits de vote et que la liquidité est devenue très faible (que sur les douze derniers mois le montant total négocié de ses titres représentent moins de 0,5 % de sa capitalisation boursière). Cette fois, les conditions sont précises et le sont d’autant plus que les règles de marché indiquent le mode de détermination de la capitalisation boursière et du montant total négocié sur les douze derniers mois, qui permet de calculer la liquidité du capital, ce qu’une Instruction Euronext n° 03-09 du 9 juillet 2015 est venue préciser.

Si ces conditions sont remplies, le processus doit emprunter la voie d’une offre publique spécifique, dénommée « offre liée à la radiation ». Celle-ci ne pourra être déposée qu’après un délai de 180 jours depuis une précédente offre publique et pourra prendre la forme d’une offre publique d’achat ou d’une offre publique d’échange, à condition que cette dernière comporte une option numéraire. Il s’agira d’une offre publique simplifiée, de sorte que le prix devra être au moins égal, sauf dérogation de l’AMF, à la moyenne des cours de Bourse pondérée par les volumes de transactions pendant les deux derniers mois (Règlement général, art. 233-3). Sans doute l’AMF sera-t-elle tentée de regarder avec attention la détermination du prix ou du rapport d’échange, tout en se souvenant que son pouvoir est, sur ce point, limité (art. 231-21 du RG AMF).

De plus, l’initiateur de l’offre devra s’engager pendant trois mois à compter de la clôture de celle-ci à acquérir, au même coût, les titres de capital des actionnaires minoritaires qui n’auront pas apporté leurs titres à l’offre ; de même, il devra s’engager pour une période d’un an suivant l’année durant laquelle la radiation de l’émetteur aura pris effet à publier tout franchissement qu’il effectuerait à la hausse ou à la baisse du seuil de 95 % des titres de capital ou des droits de vote et à ne pas proposer directement ou indirectement la transformation de l’émetteur en société par actions simplifiée. La première exigence se comprend aisément, il s’agit d’éviter que des minoritaires se retrouvent bloqués dans une société non cotée ; la seconde est moins évidente ; il s’agit probablement encore d’assurer une liquidité prolongée au profit des minoritaires qui n’auraient pas apporté leurs actions, mais peut-être aussi de laisser subsister une possibilité de retour à la cote, ce que ne permettrait pas la SAS. Dans tous les cas, l’émetteur pourra demander son admission sur le compartiment des valeurs radiées du marché réglementé. À noter aussi : les titres de créances émis par la société qui demande sa radiation seront maintenus aux négociations jusqu’au troisième jour de négociation précédant la date de remboursement, sauf acceptation par Euronext d’une demande motivée de l’émetteur.

Ces nouvelles règles faciliteront-elles la radiation à l’initiative de l’émetteur ? On peut le penser, même si un minoritaire activiste pourra l’entraver assez facilement en multipliant les transactions à périodes régulières.

La chronique Droit financier et boursier est assurée Anne-Claire Rouaud, Frida Mekoui, Jean-Jacques Daigre et Jérôme Chacornac.

1 Trib. com. Paris 14 décembre 2012, n° 2011031755, SA Radiall c/ Euronext Paris SA et SAS Orfim : BJB av. 2013, p. 192, note J.-J. Daigre. 2 CA Paris 7 septembre 2014, inédit, cité par N. Cuntz dans sa note au BJB octobre 2015, p. 458, note 12. 3 Voir note J.-J. Daigre, préc. 4 Voir N. Cuntz, « Euronext Paris fait évoluer ses règles de radiation du marché en cas de disparition de la liquidité », BJB octobre 2015, p. 457. 5 Voir F. Martin-Laprade, « Admission sur Euronext Paris et radiation », Répert. D. Sociétés, n° 97 et s. Ph. Portier et S. Pallotto, « Le retrait de la cote », in Actes pratiques et Ingénierie sociétaire, n° spécial 102, novembre-décembre 2008, p. 52. 6 Th. Samin, « Réflexions sur le flottant : notion et implications », BJB avril 2013, p. 161. 7 Et sur la définition de l’administration fiscale : instruction du 12 septembre 2012. 8 Voir M. Goldberg-Darmon et G. Guérin, « Une nouvelle procédure de sortie de la cote », Actes pratiques & Ingénierie sociétaire n° 144, nov.-déc. 2015, p. 1. 9 Nouvel article P 1.4.2. 10 Le nouvel article 4.6 du Livre II des règles d’Alternext Paris dispose que les articles P 1.4.2, P. 1.4.4 et P. 1.4.6 du Livre II des règles d’Euronext Paris sont applicables la radiation d’Alternext Paris des titres de capital d’un émetteur.