En lisant cette décision de la Commission des sanctions, déjà
commentée
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, on est surpris par la faiblesse de la sanction devant l’ampleur des griefs reprochés au conseiller en investissement financier : un simple avertissement. La taille réduite de la société et la part restreinte de son chiffre d’affaires consacrée à son activité de conseil en investissement financier expliquent-elles cette apparente indulgence ? Faire souscrire des EMTN à des clients non professionnels en utilisant des bulletins de souscription d'OPC ne témoigne pas d'un grand professionnalisme, même si leur utilisation permettait en l’occurrence de tracer les souscriptions. Il est vrai que la décision est muette sur les éventuels préjudices subis par les clients, qui semblent avoir été satisfaits des services de leur conseiller. La lecture de cette décision peut donc laisser conclure que la réglementation doit être appréciée selon la taille des établissements, la quote-part de l’activité financière dans leur activité et la perception par le client de la qualité du service rendu par le conseiller, ce qui n’est pas une mauvaise chose.
À partir de son dispositif, cette décision conduit à réfléchir sur deux sujets. Le premier a trait à l'environnement propre aux souscriptions d'instruments financiers complexes (au sens large) auprès de clients non professionnels. Le second concerne la gestion des conflits d'intérêts.
S'agissant de l'environnement propre aux souscriptions, cette décision permet de rappeler l'importance de l'information qui doit être délivrée aux clients non professionnels. En cas de souscription à des produits complexes, au sens
large
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, le client non professionnel doit bénéficier d’une information exacte, claire et non trompeuse, information qui doit être exprimée dans un langage accessible, qui, pour l’essentiel, doit lui faire prendre conscience des risques du produit proposé. C’est sur ce seul terrain que s’est placée la Commission des sanctions, en considérant que la référence à un prospectus émis par l’AMF qui, par définition n’avait pas été élaboré s’agissant d’un placement privé, ne permettait pas au conseiller de se prévaloir de la délivrance d’une information de qualité. Mais ne faut-il pas aller plus loin et, en présence de souscriptions à des EMTN émis au titre d’une offre privée, envisager, outre la délivrance d’une information exacte, claire et non trompeuse, une forme de conseil au sens qu’en donne la réglementation des
assurances
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? En effet, ce qui importe, c'est moins la compréhension des caractéristiques financières du produit que ses conséquences en terme de risques, risques appréciés à l'aune des objectifs du client et de la nécessaire diversification de son patrimoine. La Commission des sanctions dans sa décision du 28 octobre 2013 (rendue par sa première section alors que celle-ci a été rendue par la deuxième), a ouvert cette
voie
[4]
. Certes, la réglementation actuelle n’impose pas ce devoir de conseil, mais la généralité des textes protégeant la clientèle pourrait sans doute permettre à la Commission des sanctions de faire preuve à nouveau d’audace. En présence de produits de nature complexe, l’investisseur professionnel est par essence démuni. Se situer sur le seul terrain de l’information exacte, claire, non trompeuse, terrain adapté aux produits simples à comprendre et donc à expliquer, n’est visiblement pas suffisant à protéger le client non-professionnel. Pour les produits complexes, c’est moins la compréhension du produit qui importe que la bonne adéquation de celui-ci à la situation et aux objectifs du client.
Le second point a trait à la gestion des conflits d'intérêts. Au-delà des faits de l’espèce, on remarquera que la Commission, pour ne pas condamner le conseiller, semble prendre en compte le fait que le dispositif litigieux n’a pas été mis en place, faisant ainsi abstraction de ce que sa seule existence était en elle-même constitutive d’un conflit d’intérêts. En l’espèce, en effet, le conseiller s’était engagé à faire souscrire par ses clients un montant minimum d’EMTN. À défaut, au titre de cette obligation que l’on peut qualifier de résultat, s’il n’atteignait pas le montant annoncé, il était redevable d’une indemnité auprès de la plate-forme d’émission au titre du redimensionnement de l’émission d’EMTN. Ce mécanisme n’est pas interdit, mais il est constitutif d’un conflit d’intérêts pour le conseiller qui, s’il ne satisfait pas à son engagement de taille, doit verser une indemnité de redimensionnement du programme d’émission d’EMTN. Ce dispositif est en lui-même générateur d’un conflit d’intérêts car objectivement incitateur à provoquer des souscriptions. Or, il n’avait pas été indiqué aux clients. Pourtant, pour ne pas condamner le conseiller, la Commission relève que ce dispositif n’avait pas reçu d’application. Mais, sauf erreur d’interprétation, si le dispositif n’a pas reçu d’application et donc si le conseiller n’a pas été contraint de verser une indemnité de redimensionnement, c’est parce qu’il a réalisé l’intégralité de ses objectifs dans un contexte, on l’a vu, où l’information délivrée aux clients était imparfaite. En présence de telles souscriptions, sur lesquelles plane un doute quant aux conditions de leur réalisation, n’aurait-on pas pu considérer que le conseiller avait aussi manqué à ses obligations relatives au respect d’une politique de gestion des conflits d’intérêts, par ailleurs décrite comme absente ?
La chronique Droit financier et boursier est assurée par Anne-Claire Rouaud, Jean-Pierre Bornet et Jean-Jacques Daigre.
1
S. Torck, Droit des sociétés mars 2014, p. 37 ; J. Herbert : Bull Joly Bourse février 2014, p. 87.
2
Une définition des produits complexes est proposée par l’AMF dans sa Position 2010-05 du 15 octobre 2010 et l’ACPR (Recommandation R2010-01) ; définitions qui font actuellement l’objet de discussions dans le cadre de l’ESMA : communiqué de presse du 7 février 2014 de l’ESMA.
3
Cf. Article L. 520-1 et L. 132-27-1 du Code des assurances.
4
Décision de la Commission des sanctions du 28 octobre 2010 commentée dans cette chronique : Banque et Droit n° 153, p. 31.
