L’AMF a publié le 3 décembre 2013 un guide relatif à l’analyse financière dont l’intérêt n’échappera pas aux praticiens. L’on sait, en effet, que les diverses dispositions relatives à l’analyse financière sont dispersées au sein du RG AMF, ce qui ne permet pas de les identifier aisément et les rend peu lisibles, ce qui rend ce guide indispensable.
Ce document de synthèse a pour objet de préciser les attentes du Régulateur, clairement exprimées sous forme de recommandations ou de positions, en rappelant les principaux textes régissant l’analyse financière.
Conçu sous forme de guide, son contenu est clairement exprimé sous une forme pédagogique qui devrait en faire un outil utilisé aisément par les professionnels. C’est ainsi que le tableau, déployé sur quatre pages, qui détaille les obligations des PSI européens au regard de la réglementation française qui exercent une activité de production et/ou de diffusion d’analyse financière en France, sera particulièrement apprécié. Nous renvoyons les lecteurs à l’analyse de ce tableau qui répond simplement et efficacement aux nombreuses questions que suscite l’exercice de cette activité au caractère transnational.
Ce guide rappelle que l’analyse financière constitue une sous-catégorie des recommandations d’investissement dites recommandations d’investissement à caractère général qui doivent être distinguées des communications à caractère promotionnel. Ces dernières devant faire l’objet d’une mention spécifique en « gros caractères » en début de document. Pour pouvoir être considérée comme une analyse financière ou une recherche en investissement, une recommandation d’investissement à caractère général doit respecter les règles visant à préserver son indépendance posées aux articles 313-26 et 313-27 du RG AMF. Il est également précisé que le terme « titres cotés » est utilisé dans le guide pour qualifier les instruments financiers admis sur un marché réglementé d’un État partie à l’accord sur l’Espace économique européen. Ce terme sera donc étendu aux titres cotés sur un système multilatéral de négociation marchés lorsque le règlement général de l’AMF sera modifié en conséquence de l’adoption du futur règlement Abus de marché.
Le périmètre d’application de ce guide concerne les analystes crédit qui se sont en effet développés ces dernières années. Les analystes visés par cette extension du champ d’application de la réglementation AMF sont les analystes crédit (encore baptisés « fixed income » qui émettent des opinions sur la qualité et le prix des instruments financiers de dette cotés. Ils ne confondent pas avec les analystes « risque-crédit », en général logé au sein des directions des risques, qui estiment le risque de contrepartie supporté par les établissements.
Les analystes quantitatifs lorsqu’ils diffusent des recommandations portant sur les titres de capital ou de créance (arbitrage entre valeurs d’un même secteur par exemple) entrent également dans le champ de ce guide. Notons que les analystes quantitatifs sont soumis à ce dispositif en raison de leur activité – la diffusion d’analyse – et non en raison de leur titre ou qualification qui demeure très hétérogène selon les établissements.
Pour les stratégistes et économistes dont l’activité côtoie fréquemment celle des analystes, l’AMF recommande de laisser au soin du RCSI de chaque établissement en fonction de l’organisation et de la nature des activités exercées, le soin d’apprécier l’opportunité de l’application du dispositif réglementaire relatif à l’analyse financière.
Parmi les autres points saillants de ce guide, nous notons l’importance apportée aux conflits d’intérêts. S’agissant de la séparation physique des analystes avec les négociateurs- vendeurs, l’AMF l’exige. Toutefois, elle admet au titre du principe de proportionnalité que des établissements de petite taille puissent ne pas séparer leurs équipes sous réserve de pouvoir justifier leur choix en mettant en place des mesures adaptées qui sauvegarde l’autonomie des deux fonctions.
Le contrôle des transactions personnelles des analystes a été longuement discuté lors des réunions de travail. Ce sujet oppose la liberté personnelle des analystes avec les contraintes déontologiques de respect de l’intégrité du marché et du risque de réputation de l’établissement qui les emploie. L’AMF émet une recommandation qui autorise la seule détention, de titres par les analystes sous forme de titres d’Opcvm ou encore de titres placés en gestion sous mandat discrétionnaire. Cette recommandation va plus loin que le code de déontologie de la SFAF qui limite cette interdiction aux titres au suivi duquel participe l’analyste. Toutefois l’AMF dans sa recommandation précise que chaque établissement pourra mettre en oeuvre des mesures alternatives comme la domiciliation des comptes, l’obligation d’accès ou encore le système de pré-approbation des transactions personnelles par le RCSI. Ces mesures de souplesse devront toutefois être appliquées et suivies avec rigueur par le RCSI, notamment pour les systèmes de préapprobation pour lesquels il s’engagera.
Les relations des analystes avec les émetteurs sont précisées afin de garantir l’objectivité de leurs relations ; nous noterons que ces précisions ne sont pas reprises au sein d’une Recommandation ou d’une Position ce qui peut s’expliquer compte tenu du caractère transfrontière de l’activité.
Les prestations commerciales des analystes sont encadrées au sein d’une position reprise par le guide qui vise à garantir l’égalité de traitement des clients. Les procédures des établissements devront sans doute être revues à la lumière de cette position de l’AMF qui tend à encadrer rigoureusement les activités dites commerciales des analystes.
La diffusion des analyses fait l’objet de prescriptions précises. En premier lieu l’on relève qu’il peut être envisagé de diffuser des travaux de recherche de façon différente à certaines catégories de clients « si et seulement si » les intérêts de l’ensemble des destinataires de l’analyse financière sont préservés. Cette approche différenciée par l’AMF de la diffusion des analyses doit être soulignée car elle correspond à l’évolution de ce métier. L’AMF décline ensuite dans ce guide les différents cas de figure rencontrés compte tenu du moment où l’analyse est diffusée ( communication la veille de sa diffusion, après la clôture du marché etc.). En ce qui concerne les changements de recommandation en cours de séance pour lesquels l’AMF a constaté qu’ils étaient à l’origine de perturbations du marché, l’AMF recommande qu’ils soient publiés en cours de séance que si l’émetteur a publié une information importante ou si une information importante sur son secteur d’activité a été publiée pendant cette même séance.
Enfin ce guide rappelle les diverses obligations d’un PSI diffusant des recommandations produites par un tiers et l’obligation d’identifier et de mentionner les conflits d’intérêts.
Au final, il synthétise de manière opportune et pédagogique les diverses contraintes et obligations essentiellement déontologiques qui pèsent sur cette activité qui depuis le précédent rapport de M. de Demandolx, rendu dans les premières années de ce siècle, a connu de nombreux bouleversements tant son équilibre économique est fragile.
La chronique Droit financier et boursier est assurée par Anne-Claire Rouaud, Jean-Pierre Bornet et Jean-Jacques Daigre.
