Ce matin, nous avons évoqué la coopération entre superviseurs bancaires et rappelé combien les crises financières ont été déterminantes pour son essor. Il me paraît important de compléter cette présentation à la lumière de mon expérience pratique dans le domaine des marchés financiers, car analyser la coopération internationale par le seul prisme des crises qui l’ont façonnée serait réducteur. S’il est vrai que la coopération entre superviseurs est dans une large mesure « enfant de la crise », c’est dans la supervision au quotidien que se mesurent le mieux les progrès accomplis et l’importance stratégique que revêt désormais la coopération entre superviseurs.
Aussi souhaiterais-je aborder, dans la continuité de l’intervention de Natacha Cazenave, cette « face positive » de la coopération au sein de l’Union et au niveau international. La coopération entre superviseurs financiers constitue à la fois un outil indispensable pour une supervision efficace et un instrument de préservation des intérêts de l’Union, notamment vis-à-vis des États tiers. Cela prend une résonance particulière dans le contexte du Brexit. Le Royaume-Uni est, comme vous le savez, une place financière majeure et est appelé à le rester dans une large mesure. L’Union et le Royaume-Uni vont donc continuer à travailler ensemble et il est nécessaire que cela se fasse dans de bonnes conditions.
Pourquoi coopérer ? D’une part parce que, s’agissant des marchés financiers tout particulièrement, des considérations d’économie d’échelle, de réduction des coûts de transaction et de liquidité poussent à une concentration du secteur. Cette concentration s’effectue au niveau mondial et génère naturellement un besoin accru de coopération entre superviseurs de ces acteurs globaux. D’autre part, parce que le cadre européen lui-même impose un partage de responsabilités entre superviseurs au sein du marché unique, et qu’une condition de possibilité (et de pérennité) du passeport européen repose précisément sur une coopération efficace des superviseurs concernés. Les entreprises financières sont en effet libres de choisir l’État membre dans lequel elles vont implanter leur siège social. Ce choix demeure essentiellement discrétionnaire et n’est pas contraint par les plans de développement de ces entreprises au sein de l’Union.
Or les réformes législatives actées au printemps 2019 contribuent à redessiner la matrice de la coopération en vigueur depuis plus d’une décennie. Nous allons donc examiner, dans un premier temps, les grands principes qui encadrent la coopération avec les autorités de pays tiers, comment ils ont évolué et en quoi ils contribuent au renforcement de l’Union. Dans un second temps, nous analyserons les nouveaux enjeux de la coopération intracommunautaire, et notamment les changements nécessaires pour promouvoir une Union effective des marchés de capitaux.
1. Une coopération avec les autorités de surveillance de pays tiers revue et corrigée
L’évolution de la coopération internationale telle que dessinée par l’Union européenne tient en trois axes structurants.
Le premier axe de la coopération avec des autorités de pays tiers repose sur le régime européen d’équivalence, par lequel la Commission européenne, assistée le cas échéant par l’ESMA dans le domaine des marchés de capitaux, évalue dans quelle mesure un cadre légal et réglementaire de pays tiers peut être considéré comme équivalent au cadre européen applicable. Il s’est pendant longtemps agi d’une évaluation à l’instant T, centrée sur les règles – et non sur leur application pratique – et qui tenait compte du contexte politique au sens large. Une décision positive permettait aux entreprises financières du pays tiers concerné d’offrir des services dans l’Union tout en ne se conformant qu’à un seul jeu de règles : celle du pays tiers. Les autorités de surveillance européennes s’en remettaient alors aux contrôles effectués par l’autorité du pays tiers. Au total, la Commission a adopté plus de 280 décisions d’équivalence concernant plus de 30 pays ; plus de 120 décisions ont été prises dans le seul domaine des marchés financiers.
Ce régime, qui a fait de l’Union un des espaces les plus ouverts au monde, appartient désormais largement au passé. La nouvelle approche, définie par la Commission européenne dans une communication publiée en juillet 2019, se veut prospective : elle implique un suivi de la mise en œuvre des règles, de leur évolution ainsi que des sanctions en cas de manquement. Dans le domaine des marchés de capitaux, l’ESMA apportera son expertise technique à la Commission dans le cadre de l’appréciation de l’équivalence des règles et veillera à ce que les termes d’une décision d’équivalence soient tenus à travers le temps. Cette approche impliquera un bon usage du principe de proportionnalité dans ces évaluations puisque les règles évoluent, dans le monde, de manière non synchronisée, et sont rarement strictement identiques. Par ailleurs, la Commission européenne a annoncé un autre principe éclairant : l’évaluation sera d’autant plus poussée et exigeante que les pays tiers demandeurs sont actifs sur notre sol, donc plus exigeante dans l’évaluation des règles et des pratiques qui auront le plus d’impact sur le marché unique et les investisseurs européens.
Enfin, les décisions d’équivalence seront revues et pourront être retirées si les conditions de leur reconnaissance ne sont plus réunies. Il n’est pas anodin que la Commission ait accompagné cette communication de ses premières décisions de retrait d’équivalence[1].
Un second axe d’évolution de la coopération internationale tient dans une certaine mesure au souci de renforcement de l’attractivité de l’Union, ce qui suppose une simplification bienvenue pour les entreprises comme pour les superviseurs. Ce sera le cas notamment en imposant un « guichet unique de supervision » pour certains acteurs systémiques. L’ESMA se voit ainsi fraîchement dotée de nouveaux pouvoirs d’enregistrement ou de supervision directe de certains acteurs financiers de pays tiers dès lors qu’ils sont actifs dans l’Union. Ce sera le cas par exemple pour les chambres de compensation dès 2020 (règlement dit EMIR 2.2), pour les indices de référence à partir de 2022, ou encore pour certaines entreprises d’investissement. Pour ces dernières, une décision d’équivalence de la Commission européenne et un accord de coopération avec le superviseur de pays tiers concerné seront des conditions indispensables à un enregistrement par l’ESMA.
Ces évolutions sont très structurantes et vont dans le sens d’un renforcement de l’influence de l’Union dans le domaine financier, mais elles ne doivent pas faire oublier une condition élémentaire bien que plus discrète de réussite de toute coopération européenne au niveau mondiale : parler d’une même voix – ce qui n’implique nullement de parler d’une seule voix.
Il est reconnu que l’Union a réussi à parler d’une même voix dans le cadre des négociations politiques relatives à l’accord de retrait du Royaume-Uni de l’Union européenne. Je voudrais souligner qu’il en a été de même entre superviseurs financiers européens et que, grâce à une action concertée au niveau de l’ESMA, nous avons anticipé très largement les conséquences d’un no-deal, en concluant un accord multilatéral de coopération entre les autorités de surveillance nationales des 27 États membres et les autorités britanniques (la FCA mais aussi la Banque d’Angleterre) ainsi qu’en adoptant des décisions conditionnelles d’enregistrement des chambres de compensation et du dépositaire central britanniques pour éviter toute menace pour la stabilité financière européenne. Pour ce faire, nous avons aussi travaillé étroitement avec la Commission européenne, car les décisions d’enregistrement par l’ESMA ne peuvent être adoptées que sous réserve qu’il existe une décision d’équivalence de la Commission européenne.
Si ces décisions de « crise » concertées n’auront en pratique pas à s’appliquer, puisque l’accord de retrait devrait finalement être ratifié, en revanche les décisions d’agrément délivrées aux entreprises britanniques se relocalisant dans l’Union à 27 pour conserver l’accès au marché unique post Brexit sont bien pérennes et sont aussi le fruit d’une coopération accrue entre superviseurs.
Les conditions de ces agréments ont été discutées au sein d’un groupe de haut niveau (le Supervisory Coordination Network), sous la présidence de Verena Ross, la directrice exécutive de l’ESMA. Ces discussions visaient à éviter la tentation de l’arbitrage réglementaire dans un contexte où les places financières nationales faisaient assaut de campagnes sur leur attractivité – je tiens à souligner ici le formidable engagement des autorités nationales de surveillance en tant que membres de l’ESMA. Plus de 230 dossiers de demande d’agrément concernant des entreprises d’investissement, des gestionnaires d’actifs ou encore des plateformes de négociation britanniques ont ainsi été examinés à ce jour.
Enfin, toujours dans le contexte du Brexit, l’ESMA a mis en place des collèges volontaires de supervision pour certains groupes financiers actifs dans l’Union à 27 sans y avoir pour autant une entité mère. Ces collèges ont pour objectif d’assurer que les autorités de surveillance nationales disposent bien de toutes les informations nécessaires, y compris d’une vision d’ensemble de la stratégie, des opérations et des risques de ces groupes globaux. Le SSM a également été associé à cette initiative et les premières réunions sont prévues début 2020.
L’Union est donc bien à un tournant de ses modalités de coopération avec les pays tiers, et comme les derniers exemples l’illustrent, cela passe aussi par un renforcement de la coopération intra-européenne.
II. Le nécessaire approfondissement de la coordination intra-européenne
Cette coordination est facilitée tout d’abord par les réformes législatives de 2019 qui étendent le champ des compétences de la loi européenne à de nouveaux domaines, tels que la finance durable ou les innovations technologiques dans le domaine financier, facilitant ainsi la convergence a priori des superviseurs nationaux. La coordination est aussi stimulée par de nouveaux mécanismes prévus au niveau de l’ESMA, et comme nous allons le voir, tout particulièrement s’agissant des mesures visant à renforcer la protection des investisseurs.
Le règlement (EU) 2019/2175 du Parlement européen et du Conseil du 18 décembre 2019, amendant les règlements fondateurs des trois Autorités Européennes de Supervision (AES), a notamment introduit de nouvelles responsabilités pour l’ESMA, comme pour l’EBA et EIOPA, en matière de finance durable et d’innovation technologique.
Les AES ne sont évidemment pas en mesure d’agir directement sur les principaux facteurs du changement climatique, il leur revient toutefois désormais de s’assurer que tous les risques induits par les actifs financiers sont correctement pris en compte et que les marchés financiers sont à même de répondre aux nouvelles attentes des investisseurs. Ainsi, ce n’est pas aux régulateurs de prescrire certains comportements ni de donner des directions aux marchés financiers ; en revanche, ils doivent s’assurer que les exigences de transparence, de conduite des affaires et de gouvernance prennent en compte les risques pour la durabilité et qu’un nombre croissant d’investisseurs peuvent évaluer l’impact de leurs décisions d’investissement en ce domaine.
Plus précisément, un nouveau règlement de novembre 2019 va imposer aux acteurs des marchés financiers de nouvelles exigences de transparence couvrant les domaines environnementaux, sociétaux et de gouvernance. L’ESMA a d’ores et déjà ouvert une consultation publique sur un projet de norme technique d’exécution préparé conjointement avec l’EBA et EIOPA afin d’assurer l’unicité des règles dans les trois secteurs financiers. Par ailleurs, un nouveau règlement européen (Règlement (EU) 2019/2089) sur les indices de référence comprenant des actifs poursuivant des objectifs de développement durable a aussi été adopté fin novembre 2019. Enfin, un règlement européen sur la taxonomie des activités économiques durables devrait être adopté début 2020 afin d’éviter les pratiques dites de greenwashing. L’ESMA a aussi conseillé la Commission européenne en 2019 sur les modalités selon lesquelles les entreprises d’investissement et les gestionnaires d’actifs doivent intégrer les facteurs de changement environnementaux et climatiques dans leurs systèmes et contrôles internes.
S’agissant des nouvelles technologies, l’ESMA est bien consciente que certains développements dans le domaine financier peuvent contribuer de manière très significative aux objectifs de l’Union des marchés de capitaux. L’idée est de s’assurer que les avantages que présentent ces nouvelles technologies sont complétés par des mesures permettant d’en limiter les risques pour les investisseurs. Par exemple, dans le domaine des monnaies virtuelles, l’ESMA a beaucoup échangé avec les superviseurs nationaux et consulté le public afin de promouvoir des approches cohérentes et a précisé dans un avis à la Commission en 2019 que lorsqu’un crypto-actif présente les mêmes caractéristiques qu’un instrument financier, il doit être réglementé et supervisé de la même manière. On pourrait citer aussi les travaux de coordination menés par l’ESMA dans le domaine de la cybersécurité ou de la lutte contre la cybercriminalité.
Enfin, la coordination intra-européenne est stimulée par de nouveaux mécanismes prévus par les amendements apportés au règlement fondateur des AES par le règlement (EU) 2019/2175 pour faciliter la convergence des pratiques nationales.
Tout d’abord, plusieurs mesures imposent de nouvelles modalités de travail entre superviseurs de l’Union, et cela est très structurant. En effet, au-delà des priorités de surveillance strictement nationales, l’ESMA définira quelques priorités communes. De même, l’ESMA devra élaborer un manuel de supervision à partir des bonnes pratiques déjà identifiées – un chantier anticipé par l’EBA et EIOPA. Enfin, dans le cadre de sa mission générale de coordination, en particulier lorsque des circonstances défavorables risquent de compromettre le bon fonctionnement et l’intégrité des marchés financiers ou la stabilité du système financier dans l’Union, l’ESMA pourra mettre en place des groupes de coordination, de sa propre initiative ou à la demande d’une autorité nationale. La participation sera obligatoire pour les superviseurs nationaux – ces groupes semblent s’inspirer très directement du Supervisory Coordination Network mentionné dans ma première partie. Enfin, l’ESMA pourra aussi coordonner des enquêtes pour abus de marché ou demander à une autorité nationale de procéder à une enquête. C’est quelque chose de très nouveau, dans un domaine où l’efficacité des enquêtes est très dépendante de la bonne coordination entre superviseurs – européens ou autres.
Je ne prétends pas épuiser ici toutes les nouvelles possibilités visant à promouvoir une action cohérente et/ou concertée des superviseurs nationaux dans le nouveau règlement fondateur – je voudrais juste attirer votre attention sur une dernière mesure, introduite à l’article 9 bis du règlement fondateur révisé : la possibilité pour les autorités européennes d’émettre des lettres de non-intervention (no-action letters). Une telle mesure avait été très soutenue par l’AMF et de nombreux superviseurs nationaux afin d’être dotés de mesures similaires à celles des autorités américaines dans un certain nombre de domaines. Si cette mesure a bien été ajoutée à la panoplie d’outils de coordination des AES, il semble qu’elle ne s’apparente que de loin à celle dont dispose la SEC américaine par exemple. L’objectif est de permettre aux AES de coordonner l’action des superviseurs nationaux et de donner des messages cohérents aux acteurs des marchés financiers dans certaines situations (conflit de normes, absence de mesures d’exécution…), après avoir alerté les colégislateurs et dans l’attente de l’adoption de nouvelles normes. Une étude plus approfondie de cette nouvelle disposition est certainement nécessaire.
Enfin, je ne peux pas terminer cette intervention sans évoquer les mesures contraignantes et d’application directe que l’ESMA a déjà utilisées dès l’été 2018 pour imposer des restrictions à la commercialisation auprès d’investisseurs particuliers de produits complexes ayant engendré de lourdes pertes pour les investisseurs de plusieurs pays de l’Union : les options binaires et les contrats pour différence. Ces mesures au niveau européen sont et resteront temporaires : elles pourront désormais être d’une durée annuelle après deux renouvellements (contre une durée semestrielle auparavant). Pour que leur effet soit pérennisé, il faut donc que les superviseurs nationaux adoptent des mesures équivalentes en droit national, ce que l’ESMA a coordonné en 2019. Il reste naturellement à en assurer une mise en œuvre effective.
Pour conclure, de nouvelles mesures sont désormais en place pour conduire à une surveillance concertée et renforcée des acteurs des marchés financiers au sein de l’Union par les autorités nationales sous l’égide de l’ESMA qui se tient prête à utiliser ses nouveaux pouvoirs, y compris en matière de supervision directe. C’est en effet en approfondissant la coopération intra-européenne et en restant ouvert sur le reste du monde que l’on peut permettre et assurer la mise en œuvre de l’Union des marchés de capitaux que Jean-Claude Juncker a lancée et que le vice-président Dombrovskis est déterminé à continuer avec tout notre soutien.
[1] Les décisions d’équivalence relatives à l’Argentine, à l’Australie, au Brésil au Canada ou encore à Singapour en matière de règles applicables aux agences de notation ont été retirées, car les réglementations de ces pays ne remplissaient plus les exigences des normes européennes suite aux changements introduits en 2013.
