Banques françaises :
une dépendance modérée
et protéiforme

À l’instar des poids lourds européens, les banques françaises bénéficient elles aussi d’un solide accès au refinancement de marché. Ce dernier représente en moyenne 40 % de leurs ressources financières, les 60 % restants provenant des dépôts collectés auprès de la clientèle. Cette proportion est légèrement supérieure à ce que nous observons chez la plupart des grandes banques européennes, à l’exception des banques scandinaves, principalement financées par les marchés obligataires. Une dépendance significative à ce type de financement peut exposer les banques aux fluctuations des marchés ainsi qu’à la confiance des investisseurs institutionnels. Cela peut se traduire par des incidences sur le coût de leurs ressources et in fine leur rentabilité.

Si la fin de l’ère des taux bas ainsi que les différents chocs comme le conflit en Ukraine, la crise des banques régionales américaines et la faillite de Credit Suisse ont successivement provoqué des remous, les banques françaises ont démontré leur capacité d’adaptation en faisant preuve d’opportunisme. Elles ont ainsi d’ores et déjà bouclé une grande partie de leurs plans de financements 2023, s’offrant une certaine flexibilité jusqu’en fin d’année.

Nous estimons que le secteur bancaire domestique est relativement bien positionné pour faire face à la poursuite des incertitudes macroéconomiques et à la volatilité au cours des prochains trimestres. La récente tension sur les marges d’intérêts et la rentabilité des banques françaises, qui souffrent de facteurs structurels propres à leur marché domestique, n’a pour l’instant pas eu d’incidence tangible sur leur accès au refinancement de marché. Bien que cela ne soit pas notre scénario central, la poursuite de la détérioration de leur rentabilité, si elle s’accompagne d’une plus forte remontée du coût du risque en 2024, pourrait affecter leurs coûts de refinancement. A contrario, nous pensons qu’un redressement des marges d’intérêt et une bonne maîtrise du coût du risque devraient servir de catalyseurs pour une bonne tenue des spreads de crédit par rapport à certains concurrents européens en 2024.

Malgré des proportions plus élevées qu’ailleurs, le recours au financement de marché des banques françaises demeure maîtrisé. Il est encadré par un cadre d’appétence prudent ayant tiré les leçons des difficultés de refinancement rencontrées au début de la décennie précédente, en particulier s’agissant du financement wholesale à court terme en dollars. La diversification des instruments et devises utilisés et l’accès à une large base d’investisseurs domestiques et étrangers contribuent également à la résilience du profil de financement des banques tricolores, y compris consécutivement aux plus récents épisodes de volatilité.

Le financement wholesale court terme, généralement le plus en risque lors d’épisodes de tensions sur les marchés, représente en moyenne 25 % du total des ressources financières des banques françaises (soit un peu plus des deux tiers de leur accès au marché). Nous incluons dans cette catégorie de ressources, de façon conservatrice, le financement interbancaire, les titres négociables à court terme (par exemple les NeuCP ou tout titre dont la maturité initiale est inférieure à un an), les opérations de mise en pension (repurchase agreement) et les positions dites vendeuses du portefeuille de trading. L’utilisation plus ou moins conséquente du financement court terme traduit généralement des différences de modèles d’affaires, les activités de marché étant plus consommatrices de ressources à court terme que les activités de banque de détail. Ainsi, selon nos estimations, le financement à court terme s’élève à environ 20 % des ressources financières totales chez Crédit Mutuel contre environ 30 %-35 % chez BNP Paribas et Société Générale. Ces financements court terme sont encadrés par des limites adéquates et servent essentiellement à refinancer les activités de marchés ou des actifs à très court terme, ce qui permet aux groupes de conserver une position de liquidité satisfaisante.

Comme l’illustre le graphique « Répartition du financement de marché des banques françaises par type d’instruments », le refinancement de marché des banques françaises est complété, à hauteur de 30 %-35 % du total, par des émissions de titres senior (unsecured ou sécurisés) ou subordonnés, ayant des maturités généralement comprises entre 5 et 10 ans (environ 6 ans en moyenne en 2023). Cette source de refinancement de marché est plutôt stable et s’appuie sur une base d’investisseurs diversifiés comprenant des compagnies d’assurances, des asset managers, des fonds de pension ou des banques centrales.

Si l’euro demeure leur principale devise de financement, les banques françaises jouissent également d’une capacité à émettre des instruments dans la plupart des devises du G10, et plus particulièrement en dollars, en livres sterling et en yens.

Les atouts des banques françaises leur permettent de bénéficier d’un accès résilient au refinancement de marché. Toutefois, la hausse des taux induite par le resserrement monétaire et les crises de 2022-2023 ont redéfini leurs stratégies de refinancement.

La fin des politiques monétaires accommodantes, et plus particulièrement la sortie des dispositifs Targeted Longer Term Refinancing Operations (TLTRO) de la Banque Centrale Européenne (BCE), génère des besoins d’émissions supplémentaires. Nous estimons que les banques françaises ont emprunté près de 500 milliards d’euros auprès de la BCE en 2020-2021, ce qui a pu représenter entre 7 % et 10 % du total de leurs ressources. Ces encours ont fortement décru depuis mi-2022, de plus de 45 % à fin juin 2023. Dans le même intervalle de temps, nous avons observé une forte progression des émissions de titres à court terme et à moyen-long terme.

D’une part, la hausse des émissions à court terme, notamment via les NeuCP et autres titres de créances du marché interbancaire, s’explique principalement par le resserrement monétaire et l’érosion des dépôts auprès des entreprises et des clients institutionnels dans un contexte où les volumes d’activité des BFI demeurent soutenus.

D’autre part, nous estimons que les volumes émis de dette à moyen-long terme ont augmenté de 30 % en 2022 par rapport en 2021. De plus, les montants émis à la mi-août 2023 étaient déjà pratiquement identiques au total 2022. La hausse des émissions d’obligations sécurisées (covered bonds) et de dette senior préférée au détriment des instruments subordonnés s’explique en grande partie par l’optimisation des structures de financement en termes de coûts, de maturité et d’exigences réglementaires dans un contexte où les banques ont dû composer avec des épisodes de forte volatilité en 2022 et 2023. Les volumes actuels d’émissions de dettes à moyen-long terme des banques françaises marquent un retour à leurs niveaux structurels.

Dernier phénomène à l’œuvre depuis 2021, on observe une tendance au raccourcissement des maturités des titres senior (unsecured ou sécurisés) de l’ordre de deux à trois ans en moyenne. Nous expliquons ce phénomène en partie par la volonté des banques françaises de maîtriser leurs coûts de financement en période de remontée des taux, ainsi que l’attentisme des investisseurs obligataires, qui cherchent à contenir la duration de leurs portefeuilles afin de ne pas trop s’exposer à de nouvelles hausses de taux.

Le coût des ressources de marché s’est fortement renchéri en 2022 et 2023, en particulier sur sa composante taux. Les spreads de crédit se sont également élargis mais plutôt en ligne avec le secteur bancaire, ce qui indique que les investisseurs continuent de percevoir assez favorablement les banques françaises en dépit des pressions sur leurs marges domestiques. Le renchérissement des ressources de marché a été plus marqué sur les titres subordonnés ou hybrides plutôt que sur les titres senior, en particulier depuis les épisodes de crise des banques régionales américaines puis la faillite de Credit Suisse. Néanmoins, les grandes banques françaises ont su tirer profit de fenêtres de marché favorables en janvier et février afin d’avancer leurs plans d’émissions de titres subordonnés. En août 2023, BNP Paribas a également rouvert le marché des AT1 en dollars pour les banques européennes à la suite de la faillite de Credit Suisse, là encore un signe de l’excellente qualité de signature des banques françaises les plus solides.

La hausse des émissions à court terme et à moyen-long terme en 2022 et 2023, qui viennent remplacer les tirages TLTRO à taux bonifiés et des titres émis en période de taux bas, a contribué à l’accélération du renchérissement des passifs des banques françaises par rapport à 2021. Cela pénalise d’autant plus leurs marges d’intérêts que les banques tricolores souffrent déjà de la hausse du coût de l’épargne réglementée (notamment Livret A) et de la lenteur de la retarification de leurs portefeuilles de crédits immobiliers à taux fixes.

La diminution des volumes émis de dettes subordonnées et hybrides et senior non préférées ainsi que le raccourcissement des maturités des nouvelles émissions n’ont pas permis de totalement compenser les effets de la hausse des taux et des besoins d’émissions supplémentaires.

Malgré des résultats 2023 en demi teinte, les banques françaises avaient déjà réalisé plus de 80 %-85 % de leurs plans de financement de dette moyen-long terme pour 2023. Nous nous attendons donc en toute logique à observer de moindres volumes d’émissions au second semestre, même si nous n’excluons pas que certaines banques décident de préfinancer une partie de leurs émissions 2024, tout en profitant de fenêtres d’émissions opportunes au quatrième trimestre.

Nous anticipons des volumes encore assez importants d’émissions de titres senior préférés et d’obligations sécurisées, afin de continuer à accompagner le mouvement de sortie des dispositifs TLTRO. Au contraire, les émissions de dettes senior non préférées et subordonnées devraient plutôt s’inscrire dans une logique de remplacement du stock existant.