En matière de stratégie globale, des options parfois conflictuelles s’expriment entre l’Europe et les États-Unis :
- relance vs maîtrise des déficits ;
- taxation ou non des banques ;
- soutien public aux banques en difficulté vs haircuts pour les investisseurs first tier ;
- mise en place ou non de plans de démantèlement crédibles des banques en difficulté.
Le G20 de Toronto avait été, en juin 2010, le terrain d’expression de ces divergences de vues que celui de Séoul n’a pas atténuées. Le débat sur les moyens alloués à la relance devrait pourtant conduire à sortir d’une position idéologique en matière fiscale pour en revenir à une approche beaucoup plus pragmatique où les ressources et les leviers sont recherchés là où ils sont. Malgré les débats qui opposent les partis politiques américains, il demeure vrai que la perception de la pression qu’imposent les déficits publics, voire les déficits extérieurs pour les États-Unis, n’est clairement pas la même de part et d’autre de l’Atlantique, et cela largement en raison des flexibilités qu’offre le dollar par rapport à
l’euro
[1]
. Cela indépendamment du débat sur le seuil de soutenabilité de la dette sur le PIB avec la référence – contestée par la plupart des économistes – au 90 % évoqué par
Reinhart Rogoff
[2]
. Malgré un interventionnisme massif des autorités américaines dans la crise financière et les garanties reportées sur le contribuable américain dans des proportions que les Européens n’ont pas connues, à l’exception de l’Irlande, les élections de novembre montrent que l’opinion américaine demeure rétive à l’interventionnisme de l’État, jugé à la fois inefficace (le taux de chômage avoisine 10 % et la croissance les 2 % en
rythme annuel
[3]
) et inéquitable. Pourtant, les inégalités s’accroissent aux États-Unis avec une situation où 93 % des avoirs financiers (fonds de pension, actions) sont désormais détenus par
20% des plus riches
[4]
.
La dette sociale des acteurs financiers
La crise financière pose dans ce contexte la question de l’équité ou de la dette sociale des acteurs financiers à l’égard de la société dans son ensemble après un sauvetage sur fonds publics et un effort pour limiter l’ampleur de la récession qui a durablement plombé les comptes publics et aggravé la situation de l’emploi (plus 51 millions de chômeurs selon le BIT).
Maurice Allais
[5]
, en affirmant que le résultat du marché doit être corrigé par la justice sociale et une redistribution automatique des revenus illégitimes, soulevait avant l’heure la question. Il interrogeait aussi la notion de prédation qui peut se définir comme une rémunération sans rapport avec la contribution sociale de l’activité. Ainsi, les investisseurs en subprimes ont tablé sur la rémunération d’un risque non maîtrisé mais aussi sur le commissionnement et les pénalités payés par les emprunteurs contraints in fine par la loi. La crise bancaire de 2007-2008 aura donc coûté en financement public aux États du G20 l’équivalent de 2,7 % de PIB en moyenne. Ce chiffre s’élève à 25 % si l’on tient compte de l’ensemble des garanties apportées aux institutions financières. La dette publique des États du G20 va augmenter de 40 % entre 2008 et 2015, sans qu’il soit sûr que les dettes privées décroissent sensiblement pour contenir le poids de l’endettement global vis-à-vis de la richesse réelle produite.
L’Irlande, avec le lancement de son troisième plan de rigueur pour financer le renflouement de ses banques qui se sont fourvoyées dans la spéculation immobilière, reste à cet égard un cas révélateur. Ainsi que le fait remarquer le patron du fonds américain
Pimco
[6]
, géant mondial de la gestion obligataire, le déséquilibre flagrant dans la répartition du fardeau de la crise financière met à mal la crédibilité de l’État irlandais à rembourser sa dette. Il n’est pas raisonnable, selon lui, de demander aux contribuables de supporter seuls les coûts de l’ajustement et des réformes. Il est vrai que la juxtaposition des politiques de rigueur dans la plupart des États de la zone euro obère toute perspective de croissance et de maîtrise in fine de la dynamique d’endettement public. D’où la recherche aux États-Unis et en Europe des formes d’une compensation partielle après coup. La création aux États-Unis d’un fonds de liquidation de 19 milliards de dollars prélevés auprès des banques, prévue initialement dans la loi Dodd-Frank, a été finalement abandonnée sous la pression bancaire. Mais cette initiative ne visait que le préfinancement partiel de l’avenir, pas le règlement du coût induit de la crise financière, loin s’en faut. Dans le même temps, les prêts à taux quasi nul au système bancaire ont constitué de véritables rentes gonflant à due proportion leur profit dès lors qu’il prêtait aux agents économiques à des taux voisins des 5-7 %. L’objectif était avant tout de regonfler les fonds propres des banques pour les rendre plus résistantes, mais il s’agit là encore d’un subventionnement des acteurs financiers par les entreprises et les particuliers. On peut se demander si de tels résultats justifiaient le paiement de bonus et le versement de dividendes.
Taxer l’activité financière
Le besoin criant de ressources fiscales au plan national et les besoins immenses pour financer les biens publics mondiaux (BPM) conduisent les États à réfléchir aux différents contours d’une taxe sur acteurs financiers. L’OCDE a évalué le déficit de ressources pour financer le développement humain et la lutte contre le changement climatique à 325 milliards de dollars d’ici 2015. C’est l’un des objectifs que s’est assigné la France dans le cadre de sa
présidence du G20
[7]
en 2011, en se faisant l’avocate d’une fiscalité sur la spéculation allouée à l’aide au développement. Plusieurs pistes sont examinées :
- taxe exceptionnelle sur les profits ;
- taxe sur les transactions financières ;
- taxe sur les bilans des banques.
Il est clair que l’objectif est avant tout budgétaire et qu’en aucun cas, la taxe au niveau où elle est imaginée ne peut constituer un instrument de régulation. Deux finalités sont envisagées dans le même temps : préfinancer le coût direct des crises financières et compenser ce que la finance et les acteurs économiques ne couvrent pas spontanément à la hauteur des besoins réels. Il importe en la matière de ne pas se tromper d’objectifs. La Commission européenne tente bien de promouvoir la sanctuarisation du produit de cette taxe dans un fonds de résolution de crise destiné à résoudre les défaillances en finançant les
bad banks où seraient cantonnés les actifs toxiques. La Suède est pionnière en la matière, mais la convergence sur l’allocation du produit de la taxe n’existe pas au plan européen. D’ailleurs, le niveau des fonds de résolution nécessaire au niveau de l’UE s’établirait selon le FMI entre 2 et 4 % du PIB, soit 200 à 400 milliards d’euros. Il s’ensuit que l’accumulation et la préservation d’une telle réserve de précaution semblent bien difficiles à concevoir dans une majorité de pays. Cette recherche légitime de ressources fiscales invite également à se pencher plus que jamais sur les mécanismes de prix de transfert et de délocalisation des profits qui font qu’une multinationale est imposée au taux moyen de 8 % alors qu’
une PME l’est à hauteur de 33 %
[8]
.
Un nouveau compromis social
Même s’il répond avant tout à un objectif de lutte contre les effets de la
corruption
[9]
, l’amendement Cardin-Lugar à la loi Dodd Frank qui oblige les industries extractives cotées à New York à se montrer transparentes sur ce qu’elles paient aux États, et sur lequel la Commission européenne a engagé une réflexion, peut constituer toutefois une étape décisive. En effet, il n’y a qu’un pas entre la transparence sur ce qu’on paie et la transparence sur l’assiette fiscale à partir de laquelle est déterminé ce paiement. La volonté d’avoir un produit de l’impôt plus cohérent avec l’activité par pays, pour toutes les activités et pas seulement les industries extractives, pourrait conduire les États-Unis comme l’Europe à franchir ce pas, en imposant une transparence sur les activités par pays au service d’une juste contribution sociale locale assumée par l’impôt. Il s’ensuit que la taxation des banques gagnerait à s’insérer dans une réflexion globale sur la fiscalité à laquelle il sera difficile d’échapper pour financer les bases d’une croissance durable. Elle devra donc se montrer discriminante sans doute au niveau des activités pour répondre aux objectifs de stabilité financière, d’internalisation des coûts de la durabilité environnementale, et d’allégement du coût du travail et de l’innovation. De manière implicite, il s’agit bien de définir les bases d’un nouveau compromis social entre les différents agents économiques en termes de répartition des richesses, de mécanismes de redistribution et d’incitations ciblées. Aux États-Unis, c’est un véritable New Deal au profit des classes moyennes qu’appelle de ses vœux
Robert Reich
[10]
. Sans doute, ainsi que le suggère
Robert Shiller
[11]
, cette réforme sera moins difficile à mener d’un point de vue politique tant aux États-Unis qu’en Europe dès lors que l’on s’entend sur de nouvelles bases pour l’avenir. C’est bien la configuration de moyen terme (deux ans) dans laquelle se trouvent les États-Unis, mais aussi plusieurs pays européens avec les échéances électorales à venir.
La taxation des transactions
La taxation sur les transactions financières reste celle qui présenterait le plus fort potentiel fiscal en ciblant notamment les devises s’agissant des opérations de spéculation et d’arbitrage à court terme qui n’accompagnent pas des échanges de biens et services et qui se développent en tirant profit des déséquilibres extérieurs en matière de balance des paiements entre les zones dollar, euro, yuan, et yen plus particulièrement. Sur le marché des changes, faut-il le rappeler, s’échangent chaque jour 4 000 milliards de
dollars
[12]
, soit plus de 100 fois le volume du commerce mondial. Cela réduirait pour partie l’effort des banques centrales pour contrer les mouvements erratiques de
change
[13]
. Elle aurait aussi le mérite de pouvoir, de manière ciblée, rendre plus coûteux certains mouvements sur des marchés discutables, comme ceux des dérivés de gré à gré, sans pour autant prétendre par ce biais les réguler. Il s’agirait enfin d’un moyen parmi d’autres (par exemple la création de l’expert liability par la loi Dodd-Frank) de rendre la spéculation à court terme moins rentable. L’opportunité de pouvoir gripper partiellement les marchés de certains actifs financiers dont l’efficience autant que l’impact économique et social positif ne sont pas démontrés doit sans nul doute être considéré. Cette option fiscale laisse pourtant le partenaire américain de marbre, d’autres pays, comme le Canada ou l’Australie, ne voyant pas pourquoi ils taxeraient leurs banques largement épargnées par la crise. La question d’agir au niveau de l’UE sans attendre une harmonisation au niveau du G20 se pose de manière pratique. Avec des biais concurrentiels d’une autre importance que ceux induits par l’application de la directive CRD3 sur les modalités de paiement des bonus qui ne sont pas du tout mis en œuvre de l’autre côté de l’Atlantique où l’on préfère faire confiance aux conseils d’administration des établissements bancaires pour encadrer les rémunérations. On peut sans doute minimiser les risques d’éviction fiscale en calibrant le niveau de taxe suffisamment bas pour ne pas s’exposer au risque de délocalisation de ces opérations hors de l’UE. Le FMI montre en effet que les taux d’imposition différenciés au sein du secteur financier, constatés dans les économies développées, ne se traduisent pas pour autant par des délocalisations massives motivées par ces
différences
[14]
.
Une prime d’assurance aux États
La position européenne en faveur de la taxation des banques et la position américaine hostile à toute taxation sont-elles pour autant irréconciliables ? Pas nécessairement. En effet, l’exercice engagé par les Américains sur les plans de démantèlement des banques en cas de crise soulève de manière immédiate la question du financement, et donc de la ressource financière mobilisée pour payer le coût du démantèlement. L’arbitrage est bien entre un financement ex-ante garantissant une réserve et un financement ex-post dont on voit mal le moyen de garantir le paiement entre les établissements défaillants et les autres établissements fortement sollicités alors qu’ils peuvent être eux-mêmes en difficulté. Une manière de sortir du débat sur le bon calibrage d’une taxe pour alimenter une captive qui ne sera vraisemblablement jamais à hauteur du préjudice à combler en cas de crise systémique est d’obliger le paiement par les établissements systémiques d’une prime d’assurance aux États pour le rôle de protecteur en dernier ressort qu’il assume de facto. La mesure se justifie d’un point de vue économique et présente un intérêt non négligeable en termes de ressources annuelles qui pourraient se trouver allouer au financement des
BPM
[15]
, ou d’investissements publics nationaux, ainsi que le préconise
Joseph Stiglitz
[16]
, pour limiter la dynamique récessive actuellement à l’œuvre.
Assurer le financement de l’économie réelle
En matière de régulation financière, le parti pris d’orienter à proprement parler l’activité des banques vers le financement de l’économie réelle est un impératif, d’autant plus qu’on renonce à caper ou à segmenter leurs activités entre la BFI et la banque commerciale, comme c’est le cas en Europe. Prévenir en amont les difficultés en réduisant la taille des acteurs financiers, comme cela a été imaginé aux États-Unis, est présenté comme une alternative. L’ implicit size limits pour les institutions financières figurant dans la loi Dodd-Frank reste encore floue dans ses
implications effectives
[17]
, s’agissant d’une loi complexe dont la mise en œuvre s’étalera entre 6 mois et 3 ans. Le plafond de 10 % de l’ensemble consolidé des passifs de toutes les sociétés financières est toutefois mentionné dans le texte de loi. Pourtant, les acteurs, du fait de leurs regroupements, ne cessent de grossir en
taille
[18]
et la remise à l’ordre du jour du Glass Steagall Act, si elle est évoquée dans le débat, n’est pas réellement d’actualité. Un consensus au plan international pour caper la taille des institutions financières paraît hors d’atteinte, cette préoccupation n’entrant pas dans les priorités à ce jour au sein de l'
UE
[19]
[20]
. Couvrir les risques de solvabilité comme il faut est nécessaire mais pas suffisant. Il importe que ces établissements systémiques assument un choix discrétionnaire des risques qu’il importe qu’ils endossent pour financer l’économie réelle et ceux auxquels il convient de renoncer. La distinction entre les établissements financiers ne s’opérera alors plus en fonction seulement de la taille ou de la typologie de l’activité, mais en fonction de leur caractère responsable à partir de l’évaluation de l’impact économique, social, environnemental de leurs différentes activités. Dans ce sens, l’analyse de l’expérience américaine de la CRA est une piste de réflexion pour l’
Europe.
[21]
La responsabilité politique du G20
La question de l’équité sociale dans la répartition du coût de la crise comme dans la répartition de la richesse est en somme indissociable d’une réflexion sur l’utilité sociale des différentes activités des acteurs financiers. La responsabilité politique est de questionner le paradigme économique dominant pour que lui soit substitué un nouveau paradigme qui lui permettra notamment de s’émanciper de l’emprise excessive des marchés financiers. De ce point de vue, le G20 en tant que collectif mondial demeure un cadre irremplaçable de coordination mais aussi d’impulsion stratégique entre les plus grandes économies du monde pour remettre l’économie financiarisée au service de l’homme et de son développement durable.
1
Intervention de James Galbraith French American Foundation/IFRI, le 13 oct. 2010.
2
Intervention de Christian de Boissieu French American Foundation/IFRI, le 13 oct. 2010, qui soulignait que le seuil de 90 % n’avait pas grand sens, le niveau d’endettement devant être rapproché des caractéristiques macroéconomiques de chaque économie.
3
Le taux de chômage est de 9,6 % et le sous-emploi concerne 17,6 % des Américains. Croissance établie à partir de la variation du PIB américain au troisième trimestre 2010, qui témoigne d’une reprise réelle mais reste néanmoins faible.
4
Entretien de Robert Shapiro, « Le Monde » du 13 déc. 2010.
5
Cité dans la nécrologie parue dans « Le Monde » du 12 oct. 2010.
6
Entretien avec Mohamed El-Erian paru dans « Le Monde » du 3 déc. 2010.
7
Conférence de presse de Nicolas Sarkozy du 24 janv. 2011.
8
Rapport 2009 du Conseil des prélèvements obligatoires.
9
Dans l’esprit du principe directeur de l’OCDE de lutte contre la corruption applicable aux entreprises multinationales.
10
Robert Reich, « Le jour d’après », Vuibert, 2011.
11
Conférence de Robert Shiller, « New financial order », Université Paris Dauphine, le 5 déc. 2010.
12
Enquête triennale de la BRI à partir des transactions moyennes observées en 2010.
13
Interventions des banques centrales du Japon, du Brésil, de la Corée, début oct. 2010.
14
IMF, « A fair and substantial contribution by the financial sector », interim report for G20, avril 2010.
15
Vincent Jacob, Claude Jouven, Quelles contreparties au sauvetage des banques ?, « Le Figaro » du 25 déc. 2008.
16
« Principles and guidelinss for déficit reduction » Joseph Stiglitz Roosvelt Institute Working paper n°6, 2/12/10
17
Annette L. Nazareth Davis Polk, ancien membre de la SEC, conférence de l’IFRI du 10 déc. 2010.
18
JP Morgan-Chase, Bank of America-Merrill Lynch…
19
« Too big to fail : the transatlantic debate », Working paper Morris Goldstein and Nicolas Véron, Peterson Institute for International Economics, janv. 2011.
20
« Too big to fail : the transatlantic debate », Working paper Morris Goldstein and Nicolas Véron, January
21
Kent Hudson, « Banques et territoires », En Temps Réel, 2009.
