Dans un article publié par la Revue Banque en mai dernier, traitant des clauses de protection dans les contrats de crédit, l’auteur se demande si les « covenants » (de l'ancien français « covenant », qui, à partir du verbe « convenir », est synonyme de convention, chose convenue) ne sont pas trop nombreux et trop complexes. Parce que ces clauses réduisent l’asymétrie d’information entre le prêteur et l’emprunteur, la probabilité de défaut de ce dernier, et l’aléa moral propre à l’activité de crédit, leur emploi serait devenu, selon lui, trop systématique. Mais ce gonflement des documentations juridiques ne s’explique-t-il pas plutôt par une typologie par trop statique desdites clauses de protection, et donc de leur objet ? Et si l’on adopte une typologie plus dynamique, ne faut-il pas anticiper l’apparition de nouvelles familles de covenants, extra-financiers ?
Maintenir la situation financière du débiteur…
Les garanties en général, et les covenants en particulier, ont pour objet de maintenir d’une part la situation financière du débiteur (voire la valeur de ses actifs), et d’autre part sa motivation à rembourser. Ces clauses constituent aussi pour les créanciers un système d’alerte performant qui leur permet d’intervenir rapidement, et de reprendre du contrôle dans l’hypothèse où la situation financière n’est pas celle anticipée lors du prêt. En conséquence, la détermination des clauses de protection ne devrait pas résulter de « normes d’usage », propres à un type de dette ou de créancier, mais bien d’une analyse SWOT (forces, faiblesses, opportunités, menaces) de l’emprunteur, et donc avoir pour but de coller au profil de l’emprunteur, afin de conserver ses facteurs positifs et prévenir ses facteurs négatifs, qu’ils soient d’origine interne ou externe.
Pour maintenir les points forts de l’emprunteur, la banque peut vouloir s’assurer de leur permanence en liant, par exemple, le maintien du contrat de crédit à la présence des actionnaires ou de l’équipe de direction. Pour prévenir les éventuelles menaces endogènes, la banque peut demander à être informée de toute décision de gestion à caractère extraordinaire, et mettre en place des clignotants par le biais de ratios de rentabilité. Pour anticiper les menaces exogènes, la banque peut demander à être informée de tout changement défavorable
...et préserver la valeur des actifs
La préservation de la valeur des actifs de l’emprunteur sera différente selon que la banque dispose ou non de garanties. Dans le premier cas, elle cherchera à préserver la valeur des sûretés dont elle bénéficie, soit par le biais d’une clause
Dans les faits, une clause de protection peut s’analyser comme la barrière activante d’une option d’achat que l’emprunteur vend à sa banque et qui, par le biais de la déchéance du terme, donne à cette dernière le droit d’acheter les actifs de l’emprunteur pour une somme équivalente au montant du prêt restant dû… si lesdits actifs présentent une valeur supérieure à ce dernier. Il est donc extrêmement rare que la banque prononce la déchéance du terme en cas de non-respect d'un covenant, ce qui explique les nombreuses dérogations accordées (waivers). Elle préférera utiliser le non-respect des covenants comme moyen de pression pour exiger des mesures correctrices afin d’éviter une détérioration trop importante du couple
Forces, faiblesses, opportunités, et menaces extra-financières
Or, la nature des risques est en train d’évoluer, dans la mesure où le capital immatériel représente aujourd’hui plus de 80 % de la valeur des entreprises cotées. Ainsi, si la valeur comptable expliquait 83 % de la capitalisation boursière cumulée des entreprises du S&P
Lors du Business & Climate Summit qui s’est tenu en mai dernier à Paris, Paul Polman, le P-DG d’Unilever, a déclaré que « les entreprises commençaient à comprendre les impacts du changement climatique et prennent des mesures. Sao Paulo, au Brésil, a ainsi connu la plus grosse sécheresse récemment. Mais pas d’eau, c’est pas d’énergie hydraulique, pas d’électricité, pas de crèmes glacées, pas de douches, pas de gel douche. C’est mauvais pour les consommateurs et c’est mauvais pour les entreprises ». Henri de Castries, Président d’Axa, a de son côté affirmé qu’« un monde à +2 °C pouvait encore être assurable, mais qu’un monde à +4 °C ne le serait certainement plus ». Au même moment, le cabinet en conseil en investissement institutionnel Mercer alertait les investisseurs, dans un rapport intitulé « Investir par les temps qui changent », sur le fait qu’ils « ne pouvaient plus ignorer l’impact des évolutions environnementales sur le rendement financier ». En effet, selon leurs modélisations, le rendement annuel moyen des actifs du secteur du charbon pourrait baisser de 18 % à 74 % sur les 35 prochaines années, tandis que celui des énergies renouvelables pourrait voir son rendement annuel moyen augmenter de 6 % à 54 % à l’horizon 2050. De son côté, The Economist Intelligence Unit (EIU), a publié un rapport qui estime que les investisseurs privés ayant des actifs dans les compagnies extractives d’énergies fossiles pourraient perdre 4 200 milliards de dollars (3 800 milliards d’euros) d’ici 2100, dans le scénario le plus prudent. Peut-on financer des entreprises sans revenu, des actifs non assurables ?
Prendre en compte le risque climatique
Les covenants sont encore trop centrés sur l’aspect financier, alors qu’il est de plus en plus évident que la valeur d’une entreprise et donc sa capacité de remboursement dépendent aussi de critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG). Il faut changer de paradigme. En Chine, une politique de « crédit vert » initiée par la SEPA (State Environment Protection Agency), empêche d’ores et déjà les entreprises ne répondant pas aux normes environnementales d'obtenir des prêts bancaires. En Occident, sous l’égide de l’International Capital Market Association (ICMA), Bank of America Merrill Lynch, Citi, Crédit Agricole CIB et JPMorgan Chase ont établi les « Green Bonds Principles », pour développer le marché des obligations vertes et responsables, et encourager ainsi les investissements dans les projets environnementaux et sociaux. Dans la mesure où le crédit est l’expression d’une confiance, et que le dérèglement climatique est avéré, les risques extra-financiers doivent être pris en compte par tous ceux qui agissent en tant que « tiers de confiance », car leur devoir dit « fiduciaire » (du latin fides, bonne foi, confiance) est d’agir au mieux des intérêts de leurs mandants. Il n’est donc pas étonnant que le projet de loi relatif à la transition énergétique demande, d’une part, aux sociétés cotées de rendre compte des risques financiers liés aux effets du changement climatique et des mesures prises pour les réduire et, d’autre part, aux établissements de crédit d’étudier la sensibilité de leur portefeuille, au risque climatique (stress-tests).
Face à ces nouveaux risques, les banques ont, dans un premier temps, progressivement intégré les risques environnementaux et sociaux dans l’analyse de crédit, en créant des comités spécialisés d’évaluation desdits risques, publiant des politiques sectorielles, et attribuant des notations RSE à leurs contreparties. Dans un second temps, certaines ont tenté d’estimer les émissions de gaz à effet de serre de leur portefeuille de financement et d’investissement (scope 3), pour favoriser les opérations à « impact positif environnemental » (transition énergétique, énergies renouvelables, efficacité énergétique, Green Bonds…). Plus récemment quelques-unes ont inclus les risques environnementaux et sociaux dans leur déclaration d'appétence au risque, et intégré des due diligences liées au prix du carbone dans toutes leurs demandes de concours.
