Les partenariats public-privé (PPP) en infrastructures au Canada ne représenteraient que 10 à 15 % du marché. Est-ce peu, selon vous ?
Tout d’abord, il est difficile de définir ce qui relève de l’investissement en infrastructure. Le PPP est un produit complexe, adapté aux infrastructures d’un certain type et d’une certaine envergure. Par exemple, au Canada, la maintenance des voiries et des routes, le secteur de l’eau et celui des infrastructures énergétiques ne sont pas actuellement considérés comme des candidats à des projets en mode PPP.
Par ailleurs, il est important de rappeler que l’implémentation du modèle PPP « européen » est assez récente au Canada, et date du début des années 2000, avec le lancement de plusieurs projets en Colombie britannique, liés aux jeux Olympiques d’hiver de Vancouver. Ce mode d’appel d’offres n’est ainsi appliqué que pour les projets lancés depuis cet horizon. On peut aussi mentionner la répartition de certaines compétences entre le niveau fédéral et provincial sur certaines infrastructures, avec l'utilisation qui n'est que très récente du mode PPP par le Gouvernement fédéral.
Du fait du caractère large de la définition d’une infrastructure, je pense donc que la part des PPP est bien supérieure à celle que vous mentionnez sur les projets ciblés par ce mode d’appel d’offres.
Quel est le contexte réglementaire des PPP ?
Plusieurs projets en mode PPP ayant maintenant été mis en service, livrés dans les temps (les échéances étaient strictes avec les dates des JO) et conformément aux budgets prévus, les gouvernements réalisent la valeur de ce modèle. Ces succès leur apportent également le support politique pour convaincre les derniers opposants aux PPP, qui ont eu pendant longtemps un certain écho dans les syndicats de la fonction publique.
Sur cette base, divers gouvernements provinciaux et même le Gouvernement fédéral ont élaboré des cadres réglementaires visant à encadrer et évaluer les divers modes de réalisation des projets d’infrastructure, et notamment en mode PPP. À cet égard, les provinces parmi les plus importantes, comme le Québec, l’Ontario, l’Alberta et la Colombie britannique prévoient que tous les projets d’une certaine taille (de 25 à 50 millions selon la province) doivent passer au travers de processus d’évaluation stricts, gérés par des agences spécialisées. Sur bien des aspects, ces agences ont une mission similaire à celle de la Mission d’appui aux PPP (MAPPP) française, mais avec un mandat souvent plus large.
Suite à la mise en place de ces processus, on peut constater que la plupart des projets d’envergure réalisés ces dernières années pour la construction d’autoroutes, de ponts et d’hôpitaux l’ont été en mode PPP.
Plusieurs agences PPP existent dans les différentes provinces, elles appliquent des réglementations différentes. Est-ce une source de complexité ?
Chaque province qui a adopté le modèle PPP, tout comme le Gouvernement fédéral, dispose de sa propre agence PPP. Ces agences gèrent le processus d’appel d’offres pour le compte du ministère compétent ou d’une entité, comme un hôpital par exemple.
C’est la province de Colombie britannique qui a largement influencé le modèle qui s’est ensuite répandu dans le reste du pays. Cette province a adopté une approche très pragmatique, en s’inspirant très largement des types de contrats selon le modèle du
On peut mentionner des différences notables, cependant, au niveau du risque de crédit de chaque province (variant du niveau AAA à A) et parfois du type de support apporté par l’autorité compétente (garantie, sûreté, lettre de confort). Les termes de financement, de façon surprenante, ne semblent pas jusqu’à présent refléter ces différences, pourtant fondamentales.
Pour quelle raison le financement privé des projets en PPP s’avère-t-il plus coûteux que le financement public (obligations d’État) au Canada ?
Le Canada ne fait pas figure d’exception dans ce domaine, il s’agit d’une caractéristique commune à l’ensemble des projets PPP dans le monde. Néanmoins, le produit bancaire a de nombreux avantages : plus souple, il est plus simple de gérer des banques plutôt qu’un groupe d’investisseurs obligataires. Les développeurs ont des relations directes avec ces banques. Je pense que pour un prix égal ou légèrement supérieur, beaucoup préfèrent la solution des banques.
À l’origine, en 2004-2005, les acteurs canadiens – banques comme investisseurs de long terme – étaient très peu éduqués. Le marché des PPP a donc été dominé par les banques européennes, comme Dexia, des banques françaises, allemandes, anglaises, qui ont été les premières à structurer les projets liés aux JO de Vancouver. C’est logiquement le modèle européen qui a prévalu, avec des prêts long terme, pour une durée calée sur celle de la concession.
Le Canada semble se distinguer par l’utilisation importante des financements obligataires pour les projets PPP. Comment ce type de financement est-il devenu prépondérant ?
La crise de 2008 a durement frappé l’Amérique du Nord. Les projets avaient jusque-là utilisé la source de financement bancaire long terme apporté par les banques européennes, en raison de l’expertise des institutions, mais aussi des limitations sur les maturités imposées par les banques canadiennes, qui ne vont pas au-delà de 5-10 ans. Avec la crise, cette source de financement long terme s’est tarie en Amérique du Nord. Les banques ont gardé le peu de capital qu’elles souhaitaient déployer sur des opérations les plus rentables avec des maturités courtes, et le financement à long terme pour leur pays d’origine, notamment en fonction des pressions politiques. Les banques anglaises continuaient à prêter long terme, mais au Royaume-Uni. Les banques françaises également et ainsi de suite.
En raison de cette situation de blocage, les autorités canadiennes ont cherché à adapter leurs processus d’appel d’offres pour permettre l’utilisation d’une capacité substantielle de financement long terme, disponible localement via des fonds de pensions et des compagnies d’assurance vie. Ces joueurs étaient particulièrement intéressés par des obligations long-terme à un horizon de 30 ans pour des questions d’appariement actif passif.
Quels ont été les obstacles dans l’élaboration d’une solution obligataire ?
L’une des difficultés liées à l’utilisation du format obligataire pour les projets PPP résidait dans le fait que les acteurs devaient (et doivent toujours) maintenir leurs prix (prix de la construction du projet et prix du financement) entre la soumission de l’offre et la signature des contrats, période qui s’étend sur plusieurs mois.
Un ajustement au loyer du PPP était permis cependant, en fonction du niveau du taux de base (mais non de la marge) du financement (CDOR, équivalent à l’EURIBOR) qui prévalait au moment de la signature des contrats. Ce mécanisme est assez classique dans tous les pays qui adoptent les PPP.
Pour le marché obligataire, cette contrainte est beaucoup plus difficile à gérer. Le rôle d’un underwriter d’une solution obligataire consiste à émettre les obligations pour le compte de son client – la société de projet – et les revendre quasiment immédiatement aux investisseurs sur les marchés. Il n’a pas vocation à conserver les titres dans ses livres. Les spreads sur les obligations étant assez volatils, influencés par exemple par les obligations des provinces dans lesquelles se situent les projets, ou par d’autres considérations de marché, le risque était considérable pour une obligation à long terme.
Aucune banque ni aucun courtier n’étaient prêts à prendre ce risque au Canada, pour des montants de plusieurs centaines de millions de dollars. Au-delà de l’appétit des investisseurs locaux, c’est d’ailleurs l'une des problématiques qui freine le développement de ce type de financement en Europe.
Les autorités concédantes ont alors émis une série d’options et d’incitations dans leurs processus d’appel offres qui ont permis l’ouverture de ce type de financement pour les projets PPP (voir Encadré).
Quand ce marché a-t-il démarré ?
Ce marché s’est ouvert en 2009. Depuis lors, il est devenu la norme sur les financements long terme des PPP au Canada. La première opération d’envergure a été l’hôpital universitaire de McGill, à Montréal, dans laquelle Dexia est intervenue, où une obligation de plus de 750 millions de dollars a été émise. Cette opération a ouvert un pool d’investisseurs substantiel, qui s’élève à présent à près de 40 à 50 joueurs. Le fait que les obligations d’un certain montant soient intégrées à un indice renforce par ailleurs l’intérêt des joueurs. Depuis 2009, quasiment tous les projets qui demandent un financement long terme sont donc financés via des émissions obligataires, qui sont maintenant assez standardisées, et qui ont un rating propre, en général autour de A ou A-. Pour 2011, on attend un volume d’émissions autour de 4 milliards de dollars.
Est-ce qu’un marché secondaire s’est développé sur ces émissions ?
Ce marché existe, en effet, notamment pour les joueurs qui suivent les indices. Il est assez limité cependant, car la plupart des investisseurs font du take and hold pour des questions d’appariement de bilan, comme évoqué plus haut.
