L’année financière 2019 s’est terminée sur des indicateurs pour le moins inattendus. Un an auparavant, la plupart des observateurs anticipaient une évolution morose des marchés d’actions en particulier du fait d’une remontée graduelle du niveau des taux d’intérêt à long terme avec l’arrêt attendu des opérations d’assouplissement quantitatifs mis en œuvre par la Banque Centrale Européenne.
Or c’est tout l’inverse qui s’est produit. Les grandes bourses mondiales ont connu une forte hausse et le niveau des taux d’intérêt à long terme s’est effondré. Pire, ceux-ci ont évolué durant une partie de l’année en territoire négatif pour de nombreux émetteurs souverains, notamment la France, ce qui ne s’était encore jamais produit. Ceci résulte des anticipations de marché concernant la croissance économique, mais aussi des politiques menées par les banques centrales dont le caractère accommodant vise à stimuler l’activité ; mais ce faisant, elles pénalisent les entreprises du secteur financiers, qu’il s’agisse des banques ou des sociétés d’assurance et parmi ces dernières, celles dont la rentabilité est principalement dépendante du rendement de leurs portefeuilles d’investissements. Cette situation n’est toutefois pas entièrement nouvelle puisque les taux d’intérêt à long terme baissent tendanciellement depuis vingt ans.
Les turbulences financières et économiques induites par la crise du coronavirus à compter du mois de mars 2020 ne devraient pas être de nature à contrarier la situation précédemment décrite. En effet, la réponse des banques centrales, et notamment de la Banque Centrale Européenne, ne s’est pas fait attendre, et devrait selon toute évidence se traduire par le prolongement d’un environnement de taux bas, voire négatifs, ceci afin de contrarier les tendances récessives de l’économie.
Cette situation inédite impacte de manière significative les assureurs vie européens et parmi eux, ceux qui opèrent sur le marché français, même si ces derniers ne sont pas nécessairement ceux pour lesquels la situation est la plus défavorable. En effet, depuis plus de 20 ans, les rendements minimums garantis consentis aux assurés sur leurs contrats d’épargne ont été réduits de manière systématique, à tel point qu’il n’existe désormais plus de polices assorties de garanties de rendement pluri annuelles autres que celles, généralement très anciennes, dont le nombre tend à diminuer d’année en année.
À fin 2018, le taux de rendement moyen garanti sur l’ensemble des contrats individuels en cours s’élevait à 0,43 %
Cette situation positionne donc favorablement le marché français par rapport à plusieurs de ses voisins européens pour lesquels la politique de réduction des taux minimums garantis a été mise en œuvre de manière plus lente. Pour autant, leur situation n’est pas aussi défavorable qu’il n’y paraît, dans la mesure où nombre d’assureurs opérant notamment en Allemagne ou aux Pays-Bas, marchés connus pour avoir des niveaux de taux minimums garantis élevés, ont depuis longtemps adopté une politique d’adossement actif-passif plus stricte que celle des assureurs français pris dans leur ensemble. À l’inverse, ces derniers ont plutôt eu tendance à raccourcir la duration de leur investissement obligataires afin de bénéficier plus rapidement d’une hypothétique hausse des rendements. À l’inverse, le maintien d’un adossement actif-passif plus strict a pour conséquence de ralentir la dilution mécanique du rendement des portefeuilles d’investissement et ainsi retarder le moment où celui-ci convergerait vers le niveau de rendement minimum garanti dans un scénario de persistance des taux bas.
Au global, les assureurs vie français disposent de lignes de défense multiples qui devraient leur permettre de faire face à leurs engagements pendant encore de nombreuses années dans l’hypothèse où l’environnement de taux d’intérêt bas que nous connaissons actuellement devait perdurer. Si elle se prolongeait, une telle situation serait toutefois de nature à peser graduellement sur leurs performances financières puis dans un second temps sur leur qualité de crédit.
Les taux servis sont régulièrement ajustés et peuvent encore l’être davantage
Comme nous venons de l’évoquer, le faible niveau des taux minimums garantis leur laisse une grande flexibilité pour ajuster à la baisse les rendements servis aux assurés. Ainsi, au cours de la décennie écoulée, les taux servis ont diminué d’en moyenne 200 points de base pour atteindre un niveau moyen estimé aux alentours de 1,4 % au titre de l’exercice 2019. Appliquée à un encours dont le montant n’a cessé de croître pour atteindre près de 1 500 milliards d’euros à ce jour (hors supports en unités de compte), cette forte réduction des taux servis a permis aux assureurs français de préserver leur rentabilité en contrecarrant les effets négatifs de la baisse des taux qui se sont traduits par une dilution progressive du rendement des portefeuilles d’investissement à hauteur d’environ 30 points de base par an en moyenne au cours de la même période.
Prospectivement, cette même technique pourra encore être appliquée pendant plusieurs années si l’environnement de taux bas perdure. Toutefois, si tel devait être le cas pendant encore de nombreuses années, les assureurs pourraient être contraints de ne plus servir aucune participation bénéficiaire et de se contenter de rétribuer les assurés à hauteur du taux minimum garanti dont chacun d’eux bénéficie. Ceci explique le mouvement entamé il y a plusieurs années déjà, consistant, pour les nouveaux contrats, à garantir le montant versé sur la police non plus en brut, mais en net des frais de gestion. Dans un scénario où ce taux bas serait prolongé, il serait ainsi contractuellement possible pour l’assureur de verser une rémunération négative tout en respectant ses engagements vis-à-vis des assurés concernés et ceci afin de continuer à pouvoir prélever ses frais de gestion qui se montent aujourd’hui en moyenne à environ 0,6 % par an pour les contrats individuels.
La provision pour participation aux bénéfices équivaut à plusieurs années de taux servis
Les assureurs français disposent d’une seconde ligne de défense face à la persistance de l’environnement de taux bas. En effet, depuis plusieurs années, ils dotent avec régularité leur provision pour participation aux bénéfices qui a ainsi été multipliée par près de quatre depuis le point bas atteint en 2011. À fin 2019, il est raisonnable d’estimer que sur la base des efforts supplémentaires consentis durant l’exercice écoulé, le montant total de cette provision devrait excéder les 60 milliards d’euros et constituer ainsi plus de 4 % des provisions mathématiques représentant les contrats d’épargne en euros. Comparé aux taux moyens de ces mêmes contrats au titre de l’exercice 2019, cette provision représente donc approximativement trois années de rémunération servie et plus de sept années quand on la compare au taux minimum garanti moyen. Certains grands assureurs vie ont même réalisé des efforts particuliers et disposent aujourd’hui d’un niveau significativement plus élevé que la moyenne du marché.
À titre d’exemple, la provision pour participation aux bénéfices de CNP Assurances représente plus de 6 % de ses encours en euros
Cette autre forme de discipline dont ont fait preuve les assureurs français les protège donc contre bon nombre d’évènements de marché susceptibles d’affecter le rendement des portefeuilles d’investissement. Ce mécanisme a d’ailleurs bien fonctionné en 2011, quand de nombreux assureurs ont dû faire face au défaut de paiement sur les obligations souveraines grecques qu’ils détenaient en représentation de leurs engagements d’assurance vie en euros.
À n’en pas douter, il pourrait aussi être mis à contribution si les turbulences boursières liées à la crise du coronavirus continuent d’affecter les marchés financiers tout au long de l’année 2020. En effet, il est probable que la chute des marchés d’actions ait pris de court un certain nombre d’assureurs n’ayant pas fait le choix d’accélérer la mise en œuvre de leur plan de réalisation de plus-values actions pour l’exercice 2020 et ainsi réaliser une partie importante de leur objectif annuel au cours des deux premiers mois de l’année. Or, il a été possible d’observer au cours des exercices précédents une forme de parallélisme entre les réalisations de plus-values latentes sur actifs à risque (actions et immobilier) et l’évolution de la provision pour participation aux bénéfices. Il n’est donc pas déraisonnable de s’attendre à ce que cette dernière ait atteint un plafond en 2019 et même que les dotations nettes au titre de l’exercice 2020 soient négligeables, voire négatives.
Les contrats en unités de compte permettent de basculer le risque d’investissement vers l’assuré
Il convient enfin de rappeler que rares sont les assureurs français dont l’activité unique consisterait à vendre des contrats d’assurance vie en euros. En effet, tous ont développé de manière plus ou moins récente une offre complémentaire de supports en unités de compte, de manière à permettre aux assurés de dynamiser le rendement de leur épargne au prix d’une prise de risque supplémentaire mais limitée. Ce développement permet aux assureurs vie de déplacer le risque d’investissement vers les assurés et contribue ainsi à réduire leur sensibilité au niveau des taux d’intérêt.
À ce jour, la part des supports en unités de compte dans l’encours des contrats d’assurance vie épargne se monte à plus de 20 %, ce qui n’est pas négligeable pour compenser le tassement de la rentabilité des supports en euros qui devrait perdurer si l’environnement de taux reste défavorable. On observe par ailleurs une grandissante frilosité des assureurs à accepter des souscriptions sur leur fonds en euros sans qu’une part significative des nouvelles primes ne soit investie sur des supports en unités de compte. Ces pratiques devraient s’étendre à l’avenir et, par ailleurs, on ne peut entièrement exclure la possibilité que certains assureurs décident de contingenter leurs fonds en euros afin de ralentir la dilution du rendement de leur actif investi et ainsi renforcer leur capacité à remplir les obligations contractées vis-à-vis des assurés existants.
Cette tendance pourrait toutefois être largement contrariée à court terme par les effets de la crise du coronavirus sur les marchés d’actions. À l’heure où ces lignes sont écrites, l’écart entre le point haut et le point bas des marchés européens représente environ 30 %. Ainsi, pour les assurés ayant tardivement investi une partie de leur épargne sur des unités de comptes, la crise leur aura fait temporairement perdre une part significative de leur investissement, que le rendement limité du fond euro ne parviendra pas à compenser sauf dans le cas où la proportion de leurs versements investis en unités de compte ne dépasse pas un niveau très faible. Or sur les deux premiers mois de l’année 2020, la part des primes investies sur des supports en unités de comptes représentait plus du tiers du total des versements. De même, sur le stock de contrats en cours, la part des supports en unités de compte excède désormais les 20 %.
Dans ce contexte de forte volatilité, il va donc falloir du temps aux assureurs pour convaincre à nouveau de la pertinence d’une diversification vers des supports en unités de compte, à supposer même qu’ils ne subissent pas d’arbitrages de ces supports vers leurs fonds euros.
Ceci est d’autant plus probable que l’on a observé historiquement une tendance des assurés à orienter davantage leur épargne vers les unités de compte à mesure que les performances boursières récentes étaient positives. À l’inverse, dès que les marchés d’actions flanchaient, les assurés ont systématiquement eu tendance à se réfugier sur des supports sécurisés alors même que c’est le comportement exactement inverse qui permettrait de maximiser les performances.
Ceci a notamment été vérifié au cours de la période 2011-2013 au cours de laquelle les versements sur les supports en unités de compte sont restés bas, marquant ainsi le contrecoup de la baisse du marché des actions intervenue en 2010-2011. Selon la même logique, les versements sur ces supports ont été d’autant plus dynamiques au cours de la période 2014-2017, en lien avec les performances positives des indices boursiers.
Toutefois, sur la période plus récente, il est cependant intéressant de noter que la chute des marchés intervenue en 2018 ne semble pas avoir perturbé la collecte en unités de compte qui est demeuré très résiliente en 2019. Ceci est probablement dû au fait que la baisse qui s’est produite en 2018 fut limitée et n’a été que de courte durée avant d’être très vite suivie d’un rebond significatif au cours du premier trimestre 2019, ce qui a sans doute été de nature à rassurer rapidement les épargnants.
On comprend mieux dans ce contexte, les difficultés auxquelles les assureurs français vont se heurter dans les prochains mois, et peut-être même dans les prochaines années, pour inciter de nouveau les assurés à investir sur des supports variables. C’est pourquoi il y a fort à parier que les fonds euros, même peu rémunérés, vont continuer à susciter une forte demande dans un futur prévisible. Face à cette situation, il ne serait pas étonnant de voir les assureurs acter cette réalité et s’y adapter en procédant à une application beaucoup plus stricte de leurs conditions tarifaires, notamment celles concernant les frais d’entrée. Ces frais d’entrée ont été pendant fort longtemps négociables au bénéfice des assurés, afin d’attirer ces derniers, notamment dans le cas de versements importants, dans un contexte de vive concurrence. Cette période est à présent révolue pour les supports en euros, mais devrait perdurer en ce qui concerne les supports en unités de compte sur lesquels les assureurs devraient continuer à faire preuve de souplesse.
Les activités d’assurance de personnes hors épargne diversifient les sources de marges
De nombreux assureurs ont renforcé leur offre de produits dans le domaine de l’assurance santé-prévoyance afin de satisfaire une demande qui reste dynamique, à la fois dans le segment individuel et dans celui des contrats collectifs. Ces renforcements d’activités se sont effectués par croissance interne, mais aussi au moyen d’acquisitions ponctuelles, souvent à l’étranger. Ils ont eu pour conséquence de diluer l’importance relative de l’activité d’assurance vie épargne, non pas tellement en termes de volume de primes et encore moins de taille de bilan, mais pour ce qui est de leur contribution au résultat. En effet, même s’il existe des différences notables entre les segments, l’activité santé-prévoyance est structurellement rentable pour les assureurs français.
Au global, le marché français de l’assurance santé-prévoyance représentait un encaissement d’environ 60 milliards d’Euros en 2018. Les activités d’assurance santé complémentaire représentent près des deux tiers de cette activité. Elles sont exercées par différents types d’acteurs : des mutuelles qui sont très présentes sur les contrats individuels, des institutions de prévoyances qui sont principalement actives sur le collectif et enfin les sociétés d’assurance traditionnelles dont le portefeuille est équilibré.
Les activités d’assurance santé complémentaires, qu’elles soient individuelles ou collectives, ont pour caractéristique de connaître un développement relativement court. Leur logique économique relève de la répartition et non de la capitalisation. La gestion des investissements relatifs à cette activité se doit donc d’être particulièrement prudente. Ceci a comme conséquence le fait que l’exposition des assureurs à un environnement de taux bas, s’il ne constitue pas une bonne nouvelle, n’en bouleverse pas pour autant leurs grands équilibres économiques. De plus, et à l’inverse de certaines branches à développement long, la fixation des tarifs ne s’effectue pas en intégrant une hypothèse de rendement des actifs investis pour une part qui serait significative. C’est pourquoi on peut généralement considérer l’activité d’assurance santé comme nettement moins impactée par l’environnement de taux bas que celles d’autres branches.
Cette logique prévaut de manière assez comparable pour les activités de prévoyance qui connaissent aussi, pour la plupart d’entre elles, des rythmes de développement relativement courts, à l’exception notable des activités d’invalidité et surtout de dépendance. En effet, l’un des principaux risques couverts dans les contrats prévoyance concerne la mortalité. C’est notamment le cas des contrats dits « emprunteurs » qui permettent de couvrir les emprunteurs, essentiellement immobilier, contre le risque de ne pouvoir faire face à leurs engagements de remboursement du fait d’un accident de la vie, notamment le décès.
Ces couvertures sont proposées sur une base annuelle renouvelable qui n’implique donc pas un adossement actif-passif de long terme. De plus, la rentabilité de ces activités s’obtient essentiellement grâce au dégagement d’une marge technique et dans une mesure bien moindre du fait de revenus d’investissements. Ainsi, la logique de sensibilité limitée aux évolutions des taux d’intérêt qui prévaut pour les activités d’assurance santé s’applique aussi pour l’essentiel aux risques prévoyance.
L’assurance non-vie contribue largement à la rentabilité de la plupart des assureurs
Afin de mesurer les conséquences de l’environnement de taux bas persistant, il est bon de rappeler que la plupart des assureurs français sont présents, en parallèle de leurs activités d’assurance vie, sur le marché de l’assurance non-vie dont le profil de risque n’est pas comparable et la rentabilité loin d’être négligeable.
À l’exception de grands groupes tels que CNP Assurances et AG2R-La Mondiale dont l’activité est essentiellement orientée vers l’assurance de personnes, les autres grands assureurs français exercent une activité très significative dans la couverture de risques non-vie. Cela vaut naturellement pour les assureurs traditionnels et les mutuelles généralistes dont c’est le métier d’origine, mais aussi pour les bancassureurs dont l’activité d’assurance non-vie croît de manière forte depuis de nombreuses années au point de représenter à l’heure actuelle non loin de 15 % du marché non-vie dans son ensemble.
Au global, le secteur de l’assurance non-vie a généré un résultat net moyen d’environ 3,6 milliards d’euros depuis le début de la décennie. Ceci est significatif dans la mesure où il représente 40 % en moyenne du résultat net du secteur au cours de la même période. Ainsi, malgré un environnement concurrentiel dynamique, l’assurance non-vie en France continue d’être une activité rentable et ne s’appuie pas sur une logique selon laquelle les résultats d’investissements qui viendraient compenser des pertes techniques. En effet, le ratio combiné net de réassurance du secteur se situe à un niveau généralement inférieur à 100 % au cours de la dernière décennie.
Rappelons néanmoins que pour certaines branches à développement long, la rentabilité de l’activité inclut une composante financière significative. C’est typiquement le cas en assurance de responsabilité générale ainsi qu’en construction. De plus, pour les segments de marché sur lesquels l’indemnisation des sinistres s’effectue sous forme de rente, l’impact des variations de taux d’intérêts sera significatif. C’est notamment le cas en responsabilité civile automobile.
Mais au global, et de la même manière que pour l’activité santé prévoyance, l’assurance non-vie est largement dépendante de la capacité des assureurs à dégager des excédents techniques dont le niveau n’est pas directement corrélé avec celui des marchés financiers ce qui induit donc un niveau de diversification des risques élevé et une plus grande résilience dans un contexte de taux bas persistant.
De nouveaux produits d’épargne permettent un meilleur alignement des intérêts et une désensibilisation des risques financiers portés par les assureurs
Prenant la mesure de l’intérêt déclinant du contrat en euros, tant pour les assurés que pour les assureurs, ces derniers ont fait preuve d’esprit d’innovation depuis plus de dix ans, en développant une offre de produits alternatifs, se situant généralement à mi-chemin entre les fonds euros et les unités de compte. Ces nouveaux supports d’investissement ont pris la forme de fonds euros dynamisés et assortis de contraintes mais dont le potentiel de rendement est supérieur aux fonds en euros traditionnels. Par ailleurs, des unités de comptes sécurisées ont aussi été proposées, afin de tempérer les inquiétudes des assurés sur la potentielle volatilité de leur épargne investie.
Toutefois, le produit le plus à même de réconcilier les aspirations contradictoires du couple risque-rendement a été introduit en 2014 sous le vocable de contrat dit « euro-croissance ». Il vise à sécuriser le montant du capital investi par l’assuré tout en ouvrant la perspective d’une meilleure rentabilité que le fonds euro traditionnel. L’intelligence du dispositif résulte dans le fait que la garantie du capital n’est pas valable à chaque instant mais seulement au terme d’une échéance fixée à l’avance. Ainsi, l’assuré sacrifie la liquidité permanente et garantie de son investissement au profit d’une espérance de rendement supérieure. De son côté, l’assureur peut mettre en place une allocation d’actifs plus dynamique et réduire son exigence de solvabilité réglementaire puisque son exposition au risque de rachat au pair et sans préavis disparaît. L’environnement de taux bas conjugué à une régulation initialement complexe (mais simplifiée depuis dans le cadre de la loi PACTE) n’ont regrettablement permis aux supports euro-croissance de ne connaître qu’un succès d’estime. Toutefois, l’allongement de leur horizon temporel via l’insertion dans des contrats retraite, de même qu’une plus grande prise de conscience du meilleur alignement des intérêts entre assureurs et assurés, pourraient permettre un décollage progressif de ce produit, alors même que l’environnement de taux resterait bas, et rendre ainsi un hommage tardif mais mérité à l’habileté des concepteurs de ce dispositif.
La marge de solvabilité du secteur est importante
Depuis l’entrée en vigueur de Solvabilité 2 en 2016, le secteur français de l’assurance n’a cessé d’afficher des niveaux de solvabilité élevés. Ceci est vrai pour les assureurs non-vie qui affichent des ratios moyens aux environs de 270 % du minimum réglementaire et dans une moindre mesure pour les assureurs vie dont le taux de couverture du ratio a progressé de 188 % en 2016 à 211 % à fin 2018. De tels niveaux témoignent d’un niveau de solidité financière élevé permettant aux assureurs français de faire face pendant encore plusieurs années à un environnement de taux défavorablement bas.
Les évolutions des marchés financiers au cours de l’exercice 2019, et notamment la baisse déjà évoquée du niveau des taux d’intérêt à long terme, a sans nul doute pesé sur ces ratios. Les chiffres agrégés définitifs ne sont pas encore connus à l’heure où ces lignes sont écrites, mais il y a fort à parier qu’à méthode constante, le ratio de couverture ait connu une baisse de 10 à 30 % en moyenne et peut-être davantage pour certains acteurs. Toutefois, une modification réglementaire d’importance est venue affecter le calcul du ratio des assureurs vie. En effet, ceux-ci se sont vu octroyer la possibilité d’inclure dans le numérateur du calcul une fraction significative (70 % en méthode simplifiée) de leur provision pour participation aux bénéfices. Cette provision n’était jusque-là prise en compte que dans le calcul du dénominateur du ratio et son impact était des plus limités.
S'il avait été appliqué en 2018, ce changement de méthode aurait eu un impact très significatif, puisque le ratio de couverture du secteur aurait alors été supérieur à 260 % soit un écart positif de plus de 50 points avec le ratio publié. Cet ordre de grandeur se vérifie en 2019 puisque plusieurs grands assureurs vie français, détenteurs de provisions pour participation aux bénéfices importantes, ont effectivement indiqué que l’impact favorable de la mesure sur leur ratio était de l’ordre de 60 à 75 points.
À n’en pas douter, la crise du coronavirus pèsera sur la solvabilité du secteur. La chute des marchés d’actions intervenue très tôt dans l’année devrait, si elle s’inscrit dans la durée, affecter la réalisation des budgets de plus-values et par conséquent l’incrémentation de leur provision pour participation aux bénéfices. De plus, le ralentissement économique conjugué aux actions vigoureuses annoncées par les banques centrales devraient éloigner encore davantage la perspective d’un redressement du niveau des taux d’intérêt. Dans ce contexte défavorable, il faut donc se féliciter que les assureurs français disposent de multiples lignes de défense pour y faire face et continuer à remplir leur rôle vis-à-vis des assurés ainsi que de l’économie dans son ensemble.
Achevé de rédiger le 31 mars 2020.
