La tokenisation peut-elle relancer le marché des IPO pour les PME et les ETI ?

Le marché primaire des introductions en Bourse de petites et moyennes entreprises (PME) patine. En dépit de dispositifs incitatifs – PEA-PME, marchés de croissance européens –, les flux d’épargne vers les PME et les entreprises de taille intermédiaires (ETI) demeurent structurellement faibles. À près de 3 milliards d’euros fin 2024, selon les dernières données publiées par la Banque de France, l’encours du PEA-PME reste modeste rapporté à celui du PEA classique (114 milliards d’euros), signe que l’épargne des particuliers n’est pas efficacement orientée vers le financement direct de ces entreprises. Le nombre d’introductions en Bourse sur le segment des petites et moyennes capitalisations a durablement décroché au cours de la dernière décennie.

Les raisons tiennent autant à l’offre qu’à la demande. Du côté des émetteurs, le processus d’introduction reste long, coûteux et opérationnellement lourd : documentation juridique volumineuse, multiplicité des intermédiaires, délais de règlement-livraison et charges récurrentes de maintien de cotation. Du côté des investisseurs, les offres primaires de PME sont rarement distribuées auprès des particuliers, faute de canaux adaptés et de visibilité sur des émetteurs souvent régionaux. Le résultat est un cercle vicieux bien documenté. Moins d’introductions entraînent moins de liquidité, ce qui réduit l’intérêt des investisseurs et décourage de nouvelles cotations. C’est dans ce contexte qu’il convient d’examiner ce que la tokenisation peut – et ne peut pas – apporter.

Tokeniser une action cotée ne revient pas à créer un nouvel instrument financier. Une action tokenisée conserve son code ISIN, ses droits économiques et politiques, et relève du même cadre réglementaire que toute valeur mobilière. Ce qui change, c’est son mode de représentation et de tenue : le titre est inscrit nativement sur un registre distribué (DLT), et non plus dans les livres d’un dépositaire central au travers de plusieurs couches d’intermédiaires.

Cette architecture permet d’unifier, au sein d’une même infrastructure, la négociation, la tenue du registre et le règlement-livraison – des fonctions aujourd’hui réparties entre des acteurs distincts. La tokenisation se situe donc dans le champ de la modernisation des infrastructures de marché, non dans celui de l’innovation financière spéculative. Cette distinction est essentielle pour comprendre la nature des gains qu’elle procure.

Tokeniser des actions peut offrir trois ruptures opérationnelles structurantes.

La première rupture concerne le Règlement-livraison atomique (T+0). Dans le régime actuel, l’exécution d’un ordre et son dénouement sont séparés par un délai – désormais d’un jour ouvré en Europe depuis le passage à T+1. Ce décalage génère un risque de contrepartie, mobilise des ressources en garantie et alourdit la chaîne opérationnelle. Sur un registre distribué, le transfert du titre et le mouvement de cash peuvent être simultanés et indissociables : c’est le principe du delivery vs payment atomique, qui supprime le risque de règlement à la racine et réduit drastiquement la complexité du post-trade.

La deuxième rupture porte sur la négociation en continu. Une infrastructure DLT permet techniquement une cotation 24 heures sur 24, 7 jours sur 7, là où les marchés traditionnels fonctionnent sur des plages horaires restreintes. Pour des titres faiblement traités – ce qui est fréquent sur le segment PME/ETI –, l’élargissement de la fenêtre de négociation améliore la découverte de prix et multiplie les occasions de rencontre entre acheteurs et vendeurs. Il ne s’agit pas d’une promesse de liquidité abondante, mais d’un environnement structurellement plus favorable à la formation d’un prix de marché.

Enfin, la troisième rupture correspond à la suppression du netting (ou processus de compensation des positions) et au préfinancement intégral. Conséquence directe du règlement atomique, le modèle repose sur un préfinancement intégral : chaque opération suppose que les espèces et les titres soient disponibles au moment de la transaction. Il n’y a plus de compensation multilatérale en fin de journée. Ce choix architectural sécurise le système de manière radicale, mais il modifie en profondeur la gestion de trésorerie des intermédiaires et les pratiques de tenue de marché – un point dont les implications méritent un examen attentif.

Transposées au processus d’introduction en bourse, ces ruptures permettent d’envisager une introduction en bourse (IPO) sensiblement plus simple et moins coûteuse. Le dossier d’émission peut être entièrement numérique, l’émission des titres s’effectue nativement sur le registre dès l’ouverture de la souscription, l’allocation est gérée en ligne, et le dénouement des ordres primaires est immédiat. Les contrôles réglementaires – KYC, vérifications antiblanchiment – s’intègrent au flux numérique, éliminant les allers-retours manuels qui rallongent les calendriers.

Pour un émetteur de taille intermédiaire, le gain se mesure à deux niveaux. En temps, d’abord : la digitalisation de bout en bout comprime le calendrier d’une introduction. En coût, ensuite : l’intégration des fonctions de marché et de dépositaire au sein d’une même plateforme limite le nombre d’interfaces, les frais de post-trade et le recours à des intermédiaires multiples. Le maintien de cotation s’en trouve également allégé : les opérations sur titres – dividendes, assemblées générales, événements corporate – peuvent être en partie automatisées, réduisant la charge administrative récurrente qui pèse sur les petits émetteurs et les dissuade souvent de rester cotés.

L’un des handicaps structurels des PME cotées est la méconnaissance de leur base actionnariale. Lorsque les titres sont détenus au porteur – cas le plus fréquent –, l’émetteur n’a qu’une visibilité partielle sur l’identité de ses actionnaires, ce qui complique la communication financière, le dialogue actionnarial et, in fine, la gouvernance.

Le cadre réglementaire français, adapté au régime pilote européen pour les infrastructures DLT, apporte ici une avancée significative. Il organise l’administration de titres au porteur inscrits sur un registre distribué tout en permettant la transmission de l’identité des porteurs à l’émetteur. En pratique, l’entreprise cotée peut connaître ses actionnaires – y compris ceux qui détiennent leurs titres au porteur – sans les contraindre à passer au nominatif. Cette possibilité renforce le lien émetteur-actionnaire, facilite le dialogue et peut contribuer à fidéliser une base d’investisseurs plus impliquée, un atout décisif pour des sociétés dont la valorisation dépend aussi de la stabilité de leur actionnariat.

Du côté de la demande, la tokenisation contribue à élargir concrètement l’accès aux titres de PME et ETI. L’investisseur particulier peut accéder aux offres primaires et au marché secondaire directement via son compte-titres ordinaire ou, selon les configurations, via son PEA ou PEA-PME. L’intégration aux enveloppes fiscales existantes est un point déterminant : elle préserve le cadre fiscal auquel l’épargnant est habitué et évite de créer un circuit d’investissement parallèle, source de complexité et de méfiance.

Plus fondamentalement, la tokenisation rend visibles et accessibles des émetteurs qui, dans le système actuel, restent hors du champ des investisseurs : PME régionales, entreprises industrielles de taille intermédiaire, sociétés innovantes n’atteignant pas la taille critique pour intéresser les grandes banques de réseau. En diversifiant l’offre de titres disponibles via des interfaces de courtage simplifiées, le modèle tokenisé peut contribuer à reconstituer une demande structurelle pour le segment PME/ETI – à condition que l’effort de pédagogie et de distribution accompagne le mouvement.

Il serait illusoire de présenter la tokenisation comme un simple upgrade technologique sans conséquence sur le fonctionnement du marché. Le règlement atomique et l’absence de netting imposent une réorganisation significative de la chaîne de valeur.

Les établissements bancaires doivent adapter leurs systèmes de paiement pour permettre des mouvements de fonds en temps réel compatibles avec le rythme du règlement atomique. Leurs modèles de gestion de trésorerie sont directement affectés : il ne s’agit plus de provisionner des soldes nets en fin de journée, mais de garantir la disponibilité immédiate des fonds pour chaque transaction. Les teneurs de marché, dont le rôle est déterminant pour la liquidité des petites capitalisations, voient quant à eux leur modèle profondément évoluer. Dans un environnement sans netting, la fourniture de liquidité suppose une anticipation permanente des besoins de cash et une gestion du risque intraday plus exigeante – la contrepartie de la suppression du risque de règlement étant un besoin accru en fonds propres immobilisés.

Enfin, la négociation en continu et le règlement en temps réel exigent des outils de surveillance adaptés. Les autorités de tutelle doivent pouvoir superviser un marché qui fonctionne sans interruption, ce qui suppose de nouvelles capacités de monitoring et d’analyse des données de marché. Ces enjeux ne sont pas théoriques : ils constituent le cœur de la conception d’une infrastructure DLT opérationnelle et conforme.

La tokenisation ne fait pas disparaître les risques inhérents à l’investissement dans des PME cotées. Ce segment connaît une liquidité historiquement plus faible et des valeurs plus volatiles que d’autres actifs. Le préfinancement intégral, s’il sécurise le système, peut renchérir le coût de détention pour certains intermédiaires si les acteurs bancaires ne déploient pas les solutions opérationnelles adéquates.

Par ailleurs, l’innovation technologique ne doit pas faire oublier les impératifs de protection des investisseurs : transparence des mécanismes d’allocation lors des IPO, équité d’accès, robustesse des plateformes et gestion des risques cyber-opérationnels. La crédibilité du modèle repose sur sa capacité à offrir au moins le même niveau de sécurité que le système existant, tout en apportant des gains d’efficacité tangibles.