Les CCP étant des sociétés privées concurrentes les unes des autres, ne sont-elles pas parfois tentées de réduire leur prudence ?
Le G20 de Pittsburgh en 2009 a établi que pour bâtir un monde plus sûr, tous les produits financiers (actions, produits de taux, dérivés listés, dérivés OTC) doivent être compensés dans une CCP, d'où les régulations EMIR en Europe et Dodd Frank aux États-Unis. Cette stratégie est pertinente, mais elle présente l'inconvénient de concentrer tous les risques sur les CCP qui doivent donc elles-mêmes être très bien sécurisées. Le suivi des établissements par les régulateurs est indispensable, de même qu'une bonne gouvernance.
Dans ce contexte, la question de la concurrence entre les CCP mérite d'être posée. Je pense qu'il y a trop de chambres de compensation, en particulier en Europe pour les actions. En effet, quand la directive Mifid 1 est entrée en vigueur, les nouvelles plates-formes de trading ont proposé des chambres de compensation alors que les besoins sont réduits dans le domaine des actions, sachant que s'il y a beaucoup de CCP, les positions sont fragmentées, ce qui a pour effet d'augmenter les risques.
Dans le domaine des produits dérivés, il est beaucoup plus difficile de réduire le nombre de CCP. Pourtant, il est très malsain qu'il y ait trop de concurrence entre des CCP qui doivent avoir les moyens d'investir dans les outils coûteux de gestion des risques. Elles ne sont pas là pour être des sociétés commerciales, mais pour sécuriser les échanges de notre monde financier.
Mais alors, les CCP ne devraient-elles pas être des institutions publiques ou parapubliques ?
La question s'est également posée quand les différentes Bourses européennes ont été privatisées. Je pense qu'il est difficile de demander à la sphère publique de gérer tout ce qui est complexe. De plus, nous avons connu par le passé des CCP qui n'étaient pas des entités privées, mais qui ne fonctionnaient pas très bien. Des sociétés privées bien gérées et efficaces sont sans doute préférables. En revanche, ces entités juridiques à caractère privé doivent être contrôlées comme des infrastructures. Voilà pourquoi les CCP sont suivies par des collèges de régulateurs. Elles doivent également être pilotées par des boards efficaces, composés des membres compensateurs les plus importants.
Enfin, la concurrence doit s'exprimer sur les services plutôt que sur les risques, car il serait impensable que les niveaux de risque soient un élément de compétition.
Donc les appels de marge qui sont jugés très élevés devraient demeurer aux niveaux actuels…
Si les CCP sont bien régulées et dotées d'une bonne gouvernance, il n'y aura jamais de dumping sur la partie sécuritaire, qui repose principalement sur les marges et les dépôts de garantie.
Est-ce que des fonds propres plus confortables permettraient d'abaisser le niveau des appels de marge?
Le principe des appels de marge est assez bon, car il fait payer à chacun le risque qu'il prend sur les marchés.
Vous disiez que la concurrence peut s'exercer sur les services que proposent les CCP ; à quel type d'offre pensez-vous ?
Les CCP peuvent être multi- ou mono-produit. Certaines sont actives sur les commodities, les dérivés listés ou encore les dérivés OTC, mais d'autres sont beaucoup plus spécialisées sur un produit unique. Une CCP qui permet de couvrir le risque à 100 % tout en faisant bénéficier à un membre le fait qu'elle ait des activités diversifiées entre différents produits, c'est plutôt une offre intéressante (par exemple, collateral management ou encore cross margining).
Est-il vraiment certain que le nombre de produits compensés va augmenter ? Certains intervenants ne risquent-ils pas d'être effrayés par la lourdeur de la nouvelle réglementation ?
Exercer le rôle de compensateur comme nous le faisons pour nos clients constitue une activité extrêmement sophistiquée, et donc très coûteuse. De plus, la réglementation impose des exigences très fortes en capital aux compensateurs. Il s'agit d'une activité à marge faible, donc quand nous offrons ce service à un client, il constitue une partie d'un ensemble de services. Tout comme les CCP, les compensateurs ne peuvent pas être très nombreux. Certains établissements vont probablement juger que ce métier devient trop coûteux.
Les divergences entre l'Europe et les États-Unis empêchent-elles le bon fonctionnement du nouveau système ?
Les régulateurs américains et européens cherchent à nouer des accords de réciprocité pour leurs chambres de compensation. Les Asiatiques font aussi partie de ce processus, qui dépend beaucoup du degré de maturité des offres dans ces différentes zones. Les Américains sont allés plus vite en besogne que les Européens, qui vont plus vite que les Asiatiques…
Le dialogue prend beaucoup de temps, car il s'agit de ne courir aucun risque. Évidemment, j'aimerais que tout cela aille plus vite, mais la sécurité est la priorité. L'absence d'accord de réciprocité a engendré de nombreuses difficultés dans un premier temps mais aujourd'hui les différents régulateurs et intervenants commencent à comprendre les règles du jeu et la situation s'est améliorée au cours des 9 derniers mois en matière de reconnaissance matérielle.
Le chantier de l'interopérabilité a-t-il progressé ?
Je ne suis pas très favorable à l'interopérabilité. Elle me semble destinée à maintenir actives trop de CCP en Europe. De plus, l'interopérabilité s'applique surtout aux titres. Sur les dérivés listés, c'est extrêmement compliqué, voire impossible à appliquer, voire même risqué. Enfin, du point de vue de la gestion du risque, l'interopérabilité dans plusieurs CCP peut conduire à la multiplication de positions par instrument ou acteur, ce qui génère du risque supplémentaire.
Voyez-vous d'un bon œil le mouvement de concentration actuel parmi les CCP !
Oui, mais il faut quand même garder un peu de concurrence.
Pouvez-vous être plus précis sur le nombre de CCP souhaitable ?
À ce jour, il y a au minimum une CCP par pays, par exemple au Brésil, en Australie, etc. En revanche je pense que dans certaines zones et en particulier en Europe, il faudrait à terme une concentration autour de 2 ou 3 acteurs, soit en gros 2 fois moins qu'à ce jour. Ainsi les risques seraient bien maîtrisés, il n'y aurait pas trop de fragmentation des positions et les régulateurs pourraient parfaitement contrôler les établissements.
De quelles chambres de compensation BP2S ou BNP Paribas est-il actionnaire et/ou membre ?
Nous sommes actionnaires d'environ 70 chambres de compensation dont LCH Clearnet ou Eurex, mais aussi des CCP locales en Amérique du Sud, en Asie ou dans certains pays d'Europe de l'Est. Nous avons ainsi accès à 90 % des activités mondiales.
Êtes-vous un actionnaire très présent dans certaines CCP ?
Les chambres de compensation dotées d'un actionnariat direct sont encore nombreuses. Par exemple, LCH Clearnet est aujourd'hui détenue par le LSE et par les principales banques actives.
Les membres compensateurs ne sont donc plus toujours actionnaires !
Certes, mais il ne faut pas confondre l'actionnariat et la gouvernance. Même s'ils ne sont pas forcément actionnaires, les principaux intervenants qui utilisent une CCP participent ou doivent participer au board, aux comités Risk, etc. et c'est le plus important.
