Listing Act : les nouveautés à anticiper pour les émissions obligataires cotées

L’avant-dernier volet du Listing Act européen est entré en vigueur le 5 juin 2026. Issu d’une initiative lancée par la Commission européenne en 2022 dans le cadre de l’Union des marchés de capitaux (devenu depuis l’Union de l’épargne et des investissements), ce train de réformes, concrétisé par le règlement (UE) 2024/2809, vise à simplifier l’accès des entreprises aux marchés financiers. Son entrée en vigueur progressive a déjà conduit à modifier plusieurs textes, notamment le règlement sur les abus de marché (MAR), MiFIR/MiFID II et, surtout, le règlement Prospectus (RP).

Les dispositions relatives à ce dernier sont ainsi applicables depuis le 5 juin 2026. À titre transitoire, l’article 48 bis du RP, tel que modifié par le Listing Act, prévoit une clause dite « de grand-père » : les prospectus approuvés jusqu’au 4 juin 2026 restent régis, jusqu’à la fin de leur validité, par la version du règlement en vigueur à la date de leur approbation.

Ce dispositif soulevait toutefois deux difficultés. La première tenait au calendrier : sa mise en œuvre dépend encore d’un règlement délégué de la Commission, c’est-à-dire d’une mesure d’application de niveau 2. Or, si un projet modifiant le règlement délégué (UE) 2019/980 a bien été publié le 7 mai dernier, ce « RD modifié » n’est pas encore entré en vigueur. La seconde difficulté était liée à la rédaction même du texte : le RP modifié ne visait expressément que les « prospectus », sans mentionner les documents d’enregistrement universel (DEU ou URD, pour Universal Registration Document) ni les documents d’enregistrement. Ces documents risquaient donc, faute de précision, de ne pas bénéficier de la clause de grand-père, créant une lacune juridique involontaire (unintentional regulatory gap).

L’ESMA a dissipé cette incertitude dans une déclaration du 18 février 2026, adressée notamment aux autorités nationales compétentes. Elle y précise que cette disposition ne doit pas être interprétée de manière restrictive. Dans l’esprit de simplification du Listing Act, les documents d’enregistrement universel et les documents d’enregistrement approuvés ou soumis avant le 4 juin 2026 demeurent ainsi valables jusqu’à la fin prévue de leur validité, sous réserve du maintien des obligations de mise à jour et de supplément. Plus largement, l’ESMA a invité les autorités nationales compétentes à adopter une approche flexible, conforme à l’esprit du Listing Act.

En application directe du Listing Act, le projet de RD modifié propose de standardiser le format et l’ordre des sections du prospectus et d’en simplifier le contenu, tout en retenant une approche plus souple et différenciée pour les émissions obligataires, sauf pour les prospectus standalone. Le RD modifié (Préambule (2)) reconnaît en effet la complexité et la spécificité des émissions de titres autres que de capital (obligations, titres hybrides convertibles, échangeables ou dérivés) ainsi que la variété des formats de prospectus (document unique standalone, prospectus de base, document d’enregistrement, note relative aux titres, DEU). Dans un esprit de pragmatisme et de flexibilité, le RD modifié retient donc une approche différenciée. Incidemment, on notera également que la numérotation des annexes est modifiée.

Il en résulte une standardisation du format et de la séquence des prospectus, différenciée selon les titres de capital (equity) et les titres autres que de capital (non-equity), et selon que le prospectus est un document unique ou se compose de documents séparés. Une plus grande flexibilité est désormais possible dans le séquençage des sections pour les prospectus de base et pour les titres non-equity complexes, notamment lorsqu’ils intègrent plusieurs annexes du RD modifié.Toutefois, les émissions obligataires faisant l’objet d’un prospectus standalone (par exemple avec la nouvelle annexe 16) devront quant à celui-ci continuer à suivre l’ordre prescrit par ladite annexe. Concrètement, cela viendra modifier les tables de concordance usuellement demandées par le régulateur lors du dépôt d’un prospectus, il reste à espérer que les régulateurs retiendront une approche pratique et simple.

Concernant la description des facteurs de risque dans le prospectus, il y a également des évolutions. Les facteurs de risque présentés dans le prospectus doivent se limiter aux seuls risques qui sont spécifiques à l’émetteur et aux valeurs mobilières et qui sont importants pour la prise d’une décision d’investissement en connaissance de cause. Sont ainsi prohibés les facteurs de risque généraux exonératoires de responsabilité. La nouvelle approche retenue privilégie dorénavant la cohérence avec l’appréciation du risque faite par l’émetteur, l’offreur ou la personne qui sollicite l’admission sur un marché réglementé plutôt qu’une présentation purement hiérarchique par risque significatif. Les facteurs de risque doivent être présentés dans un nombre limité de catégories en fonction de leur nature et, dans chaque catégorie, les facteurs de risque les plus importants sont énumérés d’une manière cohérente.

Le RD modifié introduit de nouveaux changements lorsque des titres de dette offerts au public ou admis à la négociation sont présentés comme prenant en compte des facteurs ESG ou poursuivant des objectifs ESG. Dans ce cas, le prospectus doit contenir les informations complémentaires de la nouvelle Annexe 23. Les obligations vertes européennes (EuGB) et les obligations commercialisées en tant qu’obligations durables sur le plan environnemental bénéficient d’un cadre spécifique et ne sont pas concernées par ce nouveau régime.

Les exigences de la nouvelle Annexe 23 s’alignent globalement sur les recommandations de l’ESMA du 11 juillet 2023 (Statement on the sustainability disclosures in prospectus). L’un des changements notables est que l’information relative au pourcentage minimal du produit de l’émission qui sera affecté à des activités alignées sur la taxonomie de l’UE est désormais catégorisée C, ce qui revient en pratique à ce que cette information puisse désormais être renseignée dans les conditions définitives d’une note d’opération plutôt que dans le prospectus de base, ce qui donne une souplesse opportune. En conclusion, le Listing Act apporte des changements et une flexibilité bienvenus pour les émissions obligataires cotées. Reste désormais à attendre la publication et l’entrée en vigueur du RD modifié et des normes techniques, ainsi que la manière dont les autorités nationales s’approprieront ce nouveau cadre en pratique.