Souvenez-vous de l’époque où Bill Gross a quitté PIMCO en 2014 pour rejoindre Janus Capital Group. Même si vous n’aviez pas investi dans l’un des fonds gérés par Gross à l’époque, vous avez probablement entendu parler de son départ fracassant. Qu’ils soient célèbres ou non, de nombreux gérants quittent leur société pour rejoindre un concurrent ou créer leur propre société de gestion. En tant qu’investisseur, est-ce un bon pari que de suivre le gérant dans sa nouvelle société ?
Pour répondre à cette question, nous avons recensé les départs de gérants depuis les années 1990 sur les fonds domiciliés aux États-Unis et les années 2000 sur les fonds domiciliés en Europe. Nous avons exclu les fonds gérés par plus de deux personnes. Pour chaque gérant, nous avons sélectionné le fonds sur lequel il ou elle avait la plus longue expérience, exigeant au moins trois ans de performance dans l’ancienne société et trois ans dans la nouvelle société. Cela nous a donné 518 transitions à examiner. Nous avons ensuite calculé l’alpha du gérant – une mesure de la performance ajustée du risque par rapport à l’indice – avant et après son départ, et brut de frais afin d’isoler la valeur ajoutée potentielle de sa gestion.
Les performances
d’avant le départ
Le premier constat est que la plupart des gérants de fonds qui ont quitté leur société (volontairement ou non) avaient établi un historique de performance attractif avant leur départ. En examinant leur track record complet dans leur ancienne société (6,8 ans en moyenne), ils ont généré un alpha annuel moyen de 1,53 %, et 68 % d’entre eux ont obtenu un alpha positif. Les périodes plus courtes dressent également un tableau positif (voir graphique) avec un alpha annualisé de 1,30 % sur cinq ans. À titre de comparaison, dans l’univers des fonds américains uniquement, l’alpha brut moyen sur des périodes de cinq ans glissantes s’établit à 0,85 % par an1.
Dans les premières années après leur changement de société de gestion, les gérants de fonds s’en sortent bien. Nous observons même une augmentation significative de l’alpha moyen entre l’ancienne société (0,67 %) et la nouvelle société (1,36 %) en examinant les périodes de trois ans (trois dernières années dans l’ancienne société et trois premières dans la nouvelle). Il y a de fortes incitations pour la société de gestion d’actifs et le gérant à produire rapidement de bons résultats et faire en sorte que la transition soit réussie. Mais d’autres facteurs plus puissants sont à l’œuvre.
Les gérants ont moins d’encours au cours des premières années dans leur nouvelle société, ce qui rend potentiellement plus facile la surperformance. En moyenne, sur l’univers que nous avons étudié, la taille du fonds dans la nouvelle société est inférieure de 30 % à celle du fonds géré dans l’ancienne société. Enfin et surtout, ces gérants surfent toujours sur la bonne performance du style d’investissement qui les avait conduits à être embauchés en premier lieu.
D’après nos résultats, ce succès initial ne dure pas longtemps. L’accélération d’alpha que nous observons initialement s’estompe lorsque l’on étend l’horizon à cinq ans, où l’alpha moyen revient à des niveaux sensiblement similaires à ceux enregistrés dans l’ancienne société. Pire, lorsque l’on examine la performance sur l’ensemble de l’historique – avant et après le départ – le niveau d’alpha diminue significativement à 0,88 % par an en moyenne contre 1,53 % au sein de l’ancienne société. Cependant, que serait-il arrivé si les investisseurs étaient restés dans l’ancien fonds du gérant ? Cela ne semble pas être une meilleure idée. En moyenne, l’ancien fonds, désormais sous la houlette d’un gérant différent au sein de l’ancienne société, a tendance à produire des résultats encore moins bons.
Les signes à prendre en compte
Si les gérants peinent à répliquer leur performance passée en moyenne, certains réussissent manifestement leur transition vers leur nouvelle société et continuent à générer de la surperformance pour les investisseurs. D’après notre expérience, plusieurs facteurs permettent une transition réussie. Premièrement, l’alignement de culture entre ancienne et nouvelle société : plus les philosophies d’investissement sont proches, plus le gérant sera en mesure de transférer efficacement ses compétences.
Il est donc essentiel de bien comprendre la nouvelle société de gestion. Celles qui ont des pratiques favorables aux intérêts des investisseurs partent sur de meilleures bases. Ces sociétés opèrent dans leur cercle de compétence, et favorisent l’alignement des intérêts des gérants sur ceux des investisseurs dans leurs fonds. L’équipe d’investissement est également à scruter avec attention. Si le ou la gérante rejoint une équipe établie, il faut s’adapter à la dynamique existante.
De plus, s’il prenait auparavant ses décisions de façon seule, l’intégration dans une gestion collégiale sera potentiellement difficile. Il est par ailleurs important de comparer les ressources entre l’ancien et le nouvel employeur. Le soutien analytique, l’expertise interne et les outils que les gérants de fonds utilisaient dans leur entreprise précédente ont probablement joué un rôle dans la génération de performance. La nouvelle société doit fournir des ressources comparables ou supérieures, telles que des outils de recherche et d’analyse, pour soutenir l’approche d’investissement du gérant. Si le gérant lance sa propre société de gestion, il faut se montrer vigilant sur le temps qui sera consacré au marketing et à la collecte d’actifs, car potentiellement au détriment de la gestion. Enfin, les frais sont un élément essentiel de l’équation. Si les frais du nouveau fonds sont nettement plus élevés que ceux du fonds précédent, il faut sans doute passer son chemin et ce peu importe le talent du gérant.
