Désynchronisation

Atterrissage en douceur et désynchronisation. Le soft landing sera une affaire américaine en 2025, avec toutefois des risques a priori haussiers sur la croissance si Donald Trump parvient à mettre en œuvre les baisses d’impôts évoquées durant sa campagne. Sa politique protectionniste devrait avoir, partout dans le monde, des conséquences qu’il n’est pas possible d’évaluer tant que les détails de l’application des nouveaux droits de douane n’auront pas été définis. Dans ses perspectives d’octobre 2024, le Fonds monétaire international précise que « le relèvement des prévisions pour les États-Unis a compensé l’abaissement de celles des autres pays avancés, en particulier les plus grands pays européens. » De fait, les déceptions se sont accumulées dans la zone euro et il n’est pas certain que la hausse mécanique du pouvoir d’achat induite par le ralentissement de l’inflation suffise à assurer une accélération durable de la croissance l’an prochain. Après de nombreux espoirs déçus, les autorités chinoises devraient traduire en actes leur intention de stimuler fortement la consommation, en réaction aux menaces de relèvement des droits de douane.

2024 a bien été l’année du début du cycle d’assouplissement monétaire dans les économies développées, à l’exception notable du Japon. Davantage que les décisions des banques centrales, les anticipations – souvent excessives ou précoces – ont gouverné les évolutions des courbes de taux. Ces ajustements parfois brutaux des attentes de baisses des taux ont introduit de la volatilité sur les marchés monétaires, rendant plus rémunératrices des stratégies à taux variable. Un phénomène paradoxal en période de baisse des taux. La poursuite de la normalisation en 2025 devrait se faire d’une façon plus habituelle. Même si Isabel Schnabel a analysé les taux directeurs négatifs comme un instrument puissant face à une inflation trop basse, il n’est pas certain que les banquiers centraux aient envie de renouveler l’expérience, compte tenu des coûts associés.

De notre point de vue, les niveaux de rendements obligataires observés fin 2024 reflètent beaucoup de baisses supplémentaires des taux directeurs dans la zone euro et, dans une moindre mesure, aux États-Unis. La poursuite de la détente des taux longs nous paraît peu probable dans la première partie de l’année. Des stratégies de repentification des courbes ou une allocation géographique au détriment des titres du Trésor américain nous paraissent plus appropriées que des positions directionnelles compte tenu des valorisations et des incertitudes.

Aux États-Unis par exemple, même si Jerome Powell a déclaré deux jours après l’élection présidentielle qu’il n’allait pas « deviner, spéculer ou présumer », voir la Fed baisser autant ses taux directeurs que ce que reflètent les marchés à terme est tout sauf certain. Une approche « graduelle » de l’assouplissement monétaire pourra prendre des formes diverses en 2025. Une réaction de la Fed est envisageable si Donald Trump est en mesure de déployer tous les volets de sa politique économique dans toute leur ampleur.

Compte tenu des fondamentaux solides des entreprises, l’absence de récession est un élément porteur pour les actions et les marchés de crédit. Le crédit investment grade devrait continuer à profiter de la recherche de rendement par les investisseurs dans un contexte de baisse des taux. Une surexposition aux actions américaines pour débuter l’année paraît incontournable. Les ajustements brutaux des positions après l’élection du 5 novembre ont toutefois amené certains indicateurs techniques dans des zones extrêmes et accentué encore la concentration des performances.

Cette situation pourrait entraîner un parcours plus heurté, en particulier pour les indices jugés surévalués malgré de solides perspectives bénéficiaires. Un épisode comparable à celui de l’été 2024 n’est pas exclu. Une exposition plus large au marché américain, au-delà du secteur technologique, pourrait permettre aux portefeuilles de mieux supporter ces ajustements.