Les liens entre les phénomènes démographiques et l’inflation, s’ils sont encore mal connus, n’en demeurent pas moins fondamentaux pour appréhender l’inflation dans les prochaines années tandis que les pays occidentaux (mais aussi la Chine) vont continuer à vieillir. Souvent, les débats sur ce sujet se sont bornés à reprendre l’exemple du Japon – pays le plus avancé dans le phénomène de vieillissement de la population mais aussi le pays développé où l’inflation a été la plus basse ces deux dernières décennies – et en déduisaient que le vieillissement de la population conduisait nécessairement à moins d’inflation. Pourtant, il est très vraisemblablement une erreur de tirer une telle conclusion sur la seule base de l’exemple japonais, car ce pays a connu des évolutions tout à fait exceptionnelles sur les dernières décennies (notamment la baisse des prix de l’immobilier de près de 50 % entre le début des années 1990 et le début des années 2010). Et les développements de ces trois dernières années apportent un éclairage nouveau sur le sujet.
L’ouvrage The Great Demographic Reversal, publié à l’été 2020 par les économistes Charles Goodhart et Manoj Pradhan, a suscité d’intenses débats parmi les banquiers centraux, notamment l’hypothèse selon laquelle le vieillissement de la population va conduire à davantage d’inflation du fait des pénuries sur le marché du travail dont il sera à l’origine, redonnant du pouvoir de négociation aux employés et entraînant ainsi des pressions inflationnistes.
C’est précisément à ce mécanisme qu’a été associée la « grande démission », très commentée par les observateurs en 2021 et en 2022. En effet, de nombreux secteurs ont souffert, durant cette période, de pénuries de main-d’œuvre, qui ont poussé une partie des entreprises à augmenter les rémunérations. Aux États-Unis, ce déséquilibre du marché du travail a été pointé par la Fed comme l’une des principales sources de l’accélération de l’inflation depuis la fin 2021. Le président de la Fed, Jerome Powell, indiquait en mai 2022 : « On voit qu’il y a une pénurie de main-d’œuvre. Il n’y a pas assez de personnes pour pourvoir les offres d’emploi. Les entreprises n’arrivent pas à recruter et les salaires accélèrent à des niveaux qui ne sont pas compatibles avec une inflation à 2 % à terme. » Ces pénuries de main-d’œuvre ont également été observées en Europe. En août dernier, l’institut IFO écrivait déjà que les pénuries de travailleurs qualifiés en Allemagne avaient atteint un plus-haut historique, 49,7 % des entreprises indiquant être concernées. Ces pénuries étaient assez bien réparties selon les secteurs.
Pénurie de main-d’œuvre
On pourra déplorer que la quasi-totalité des commentaires et analyses sur la « grande démission » ait fait l’impasse sur les phénomènes démographiques puissants à l’œuvre en toile de fond. En zone euro, la population en âge de travailler (soit, selon l’OCDE, la population de 15 à 64 ans) a baissé chaque année depuis 2012 (selon les données des Nations Unies) et cette baisse devrait devenir encore plus marquée à partir de 2022.
Cela a créé et va créer de plus en plus de « trous » sur le marché du travail. En Allemagne, par exemple, la population en âge de travailler devrait diminuer d’un demi-million chaque année entre 2025 et 2035 (soit une baisse d’environ 1 % par an)1. L’accélération de la transition énergétique, la digitalisation ou encore la hausse des besoins en prestations de santé vont accroître la demande pour des travailleurs qualifiés.
Dans de nombreux pays développés, les pénuries de main-d’œuvre observées dans le sillage de la crise sanitaire fournissent vraisemblablement un avant-goût des difficultés que connaîtront les entreprises dans les années à venir. Il semble donc assez probable qu’en l’absence d’un changement significatif de politique d’immigration, ces pénuries de main-d’œuvre grandissantes débouchent sur des revendications salariales qui finiront par être répercutées en partie sur les prix.
De manière générale, le vieillissement de la population provoque une déformation de la pyramide des âges, qui affecte l’évolution de l’épargne. Par exemple, les travailleurs épargnent davantage en anticipation d’une période de retraite plus longue. De même, une augmentation de la part de la population dépendante (population trop jeune ou trop âgée pour travailler) dans la population totale devrait réduire le taux d’épargne : la population en âge de travailler épargne davantage que les personnes plus jeunes et plus âgées.
Population dépendante
Une étude empirique très complète sur les liens entre la structure des classes d’âge dans la population et l’inflation a été réalisée par Mikael Juselius de la Banque de Finlande et Elöd Takats de la Banque des Règlements Internationaux2. Les deux chercheurs ont étudié 22 pays sur une très longue période (1870-2016), au cours de laquelle ces différents pays ont connu des cycles démographiques qui leur sont propres. Cette étude se distingue des précédentes, qui ne se focalisaient que sur la période d’après-guerre. Pour chaque pays, les chercheurs ont suivi l’évolution de la part de 17 classes d’âge (de 0-4 ans, 5-9 ans, etc. à plus de 80 ans) dans la population.
En contrôlant un certain nombre de facteurs, les auteurs sont parvenus à la conclusion que, toutes choses égales par ailleurs, une augmentation de la part de la population dépendante est associée à une inflation plus élevée, et qu’inversement, une augmentation de la part de la population en âge de travailler est associée à une inflation plus faible. Sur la base de leurs résultats et de l’évolution anticipée de la pyramide des âges, les auteurs font l’hypothèse que les évolutions démographiques joueront à la hausse sur l’inflation sur la période 2010-2050 pour l’ensemble des pays développés, alors qu’elles ont plutôt joué négativement sur la période 1980-2010. En effet, la part des personnes ayant entre 60 et 80 ans dans la population totale va augmenter fortement aux États-Unis et en Europe, ce qui devrait tendre à faire monter l’inflation.
Il apparaît assez vraisemblable que les phénomènes démographiques à l’œuvre en Europe et en Amérique du Nord contribuent à la hausse de l’inflation, et donc à des taux d’intérêt plus élevés que sur la décennie 2010, marquée par la mise en place de politiques monétaires ultra-accommodantes par les grandes banques centrales. Parmi les facteurs qui pourraient atténuer cette évolution, on trouve le fait que les pénuries de main-d’œuvre accélèrent l’automatisation et la robotisation d’un certain nombre de tâches, ce qui amoindrit le potentiel gain en pouvoir de négociation des employés. Enfin, il convient de souligner que les phénomènes démographiques, bien qu’effectivement fondamentaux, ne seront pas les seuls à influencer l’inflation et les taux d’intérêt. En effet, d’autres facteurs tout aussi décisifs joueront un rôle : le caractère ordonné ou non de la transition énergétique, un possible « détricotage » de la mondialisation, l’évolution des inégalités ou encore le choix de maintenir ou non des taux d’intérêt suffisamment bas pour contenir le poids de l’endettement public. Mais la plupart de ces éléments plaident plutôt pour une inflation structurellement plus élevée dans les années à venir.
