Les PIGS vous saluent bien...

«L’acronyme PIGS n’a plus aucun sens ! Il faut désormais en trouver un autre pour désigner les nouveaux pays malades de l’Europe. Autrement dit, la France et l’Allemagne », ironise un analyste bancaire. L’acronyme PIGS, inventé lors de la crise des dettes souveraines entre 2010 et 2012, est peu flatteur : il signifie « cochons » en anglais. PIGS pour Portugal, Italy (parfois aussi Ireland !), Greece et Spain. Les sales gosses budgétaires d’une Europe où les pays frugaux gardaient en mémoire encore les bons comportements maastrichtiens...

La galère de ces pays trouve son origine dans leur histoire. Dans les années 1970, le ralentissement de la croissance économique se traduit par une diminution des recettes pour les États. En parallèle, l’augmentation des dépenses publiques fait bondir les déficits. La création de l’euro en 1999 s’accompagne aussi de flux de capitaux importants à destination des périphériques, alimentant un endettement excessif aussi bien public que privé.

Enfin, la crise financière mondiale creuse encore davantage les déficits des États venus en soutien de l’économie : « Après la crise financière de 2008, l’ensemble des passifs du secteur privé sont tombés dans le secteur public, ce qui s’est traduit par une hausse massive des niveaux d’endettement dans un certain nombre de pays de la zone euro » rappelle Federico Barriga Salazar, analyste au sein de Fitch Ratings.

Face à la dégradation de certaines notes d’État, les investisseurs commencent à douter de la capacité de certains pays de la zone euro à rembourser leurs dettes et exigent un plus fort taux d’intérêt pour compenser le risque de défaut. Pour les PIGS, c’est la spirale infernale : la charge croissante des intérêts auto-entretient la hausse de l’endettement public. La Grèce est touchée en premier. Ce sera ensuite le tour de l’Irlande en 2010, puis du Portugal en 2011 avant de se propager à Chypre, à l’Italie puis l’Espagne en 2012.

Face à cette crise qui n’épargne rien ni personne – ménages, entreprises, banques –, les PIGS procèdent à des plans d’assainissement drastiques de leurs finances publiques. Passé le pic de la crise, les pays se relèvent peu à peu : l’Espagne connaît ainsi un fort rebond dès 2014. Pour la Grèce, ce sera plus long : le pays n’a pu se refinancer sur les marchés financiers à des taux proches des autres États de la zone euro qu’en 2019.

Plus d’une décennie plus tard, les cancres d’hier ont quitté le fond de la classe. Certes, tous leurs indicateurs économiques ne sont pas encore dans le vert, mais les mauvais élèves d’antan se portent mieux. L’Espagne a ainsi enregistré une croissance de 2,5 % en 2023, 2,3 % pour le Portugal ; 2 % pour la Grèce et 0,9 % pour l’Italie. À titre de comparaison, la France était à 0,9 % et l’Allemagne, elle, était en récession de 0,3 %.

L’embellie sur le front de l’emploi est aussi une réalité : le taux de chômage s’élève à 7,2 % en Italie, 6,4 % en août 2024 pour le Portugal et autour de 10 % pour la Grèce. L’Espagne, elle, est encore 11,2 %, mais comparé aux 26,9 % de 2013, le progrès est gigantesque.

Côté finances publiques, le bilan est plus mitigé. Elles restent encore le talon d’Achille de l’Espagne (voir encadré) et plus encore de l’Italie, avec respectivement des taux d’endettement de 105 % et de 134,8 % du produit intérieur brut (PIB) en 2023 : « Les pays qui avaient été contraints de se transformer en profondeur lors de la crise des dettes souveraines en Europe sont ceux qui aujourd’hui se portent le mieux » explique Federico Barriga Salazar, analyste au sein de Fitch Ratings. Avant de rajouter : « L’Espagne comme l’Italie n’ont pas pris le sujet des finances publiques à bras-le-corps lors de la crise des dettes souveraines et cela se ressent encore aujourd’hui ».

Le Portugal ou encore la Grèce (voir encadré) voient, eux, leur trajectoire de la dette saluée en dépit de la persistance de son niveau élevé : « Nous anticipons des niveaux d’endettement pour le Portugal de 85-86 % à l’horizon 2027-2028, comparé à 130 % en 2020 » indique l’analyste de Fitch. « Et pour la Grèce, nous prévoyons un ratio de 140 % au cours des deux prochaines années comparé à 162,8 % en 2023 et 207 % en 2020, soit un repli de plus de 60 points de base tout à fait impressionnant ».

Conséquence de l’amélioration de ces fondamentaux, les coûts de financement de la plupart de ces pays sont aujourd’hui plus faibles : le différentiel de taux d’intérêt à dix ans par rapport au Bund pour la Grèce, le Portugal et l’Espagne oscille ainsi respectivement autour de 100, 80 et 60 points de base, en dessous des moyennes historiques à long terme. L’Italie fait exception : début octobre, l’écart entre les taux à 10 ans italiens et allemands atteignait encore 130 points. « Les notes de crédit de l’Italie sont restées stables depuis 2017, reflétant les contraintes imposées par le niveau très élevé de sa dette publique et un assainissement budgétaire plus progressif » nuancent les analystes de DBRS Morningstar. Pour tous ces pays, le travail accompli durant la dernière décennie est abyssal. Avec des résultats réels en termes de coût de financement.

Inutile pour autant de négliger le travail européen en la matière. En 2010, les États membres de la zone euro créent le Fonds européen de stabilité financière (FESF), autorisé à émettre des obligations pour 440 milliards d’euros. Le dispositif sera complété l’année suivante par le Mécanisme européen de stabilité financière (MESF), un programme de financement d’urgence via des fonds empruntés sur les marchés financiers (60 milliards d’euros) et garantis directement par Bruxelles. Les deux dispositifs, complétés par une aide du FMI de 220 milliards d’euros, sont venus en aide à l’Irlande, le Portugal et la Grèce. Fin 2012, le Mécanisme européen de stabilité (MES) leur succède, avec un capital de 80 milliards d’euros auquel s’ajoutent 620 milliards d’euros de capital exigible des États membres : l’Espagne, Chypre et la Grèce en bénéficieront. L’Eurosystème prendra aussi des mesures : baisse des taux directeurs, octroi de prêts à long terme pour les banques commerciales, ou encore un programme illimité de rachat de dettes publiques de la zone euro sur le marché secondaire – OMT pour outright monetary transactions – qui fera suite au fameux discours du « whatever it takes » de Mario Draghi, alors président de la BCE, pour sauver la zone euro.

L’amélioration des fondamentaux économiques et fiscaux tout comme les largesses européennes et internationales ont permis à ces pays de supporter les chocs successifs, la pandémie mais aussi la crise de l’énergie. Pour autant, la route est encore longue et les réformes encore nécessaires pour assurer leur pérennité économique. n