Vers la réduction du bilan de la Fed

La Fed a annoncé les principes de la « normalisation » – en fait la réduction – de son bilan qui démarrera d’ici la fin de l’année. On rappelle que la Fed a stoppé son programme de quantitative easing (achats d’actifs) à la fin 2014, mais qu’elle a alors décidé de réinvestir systémiquement les tombées des titres qu’elle détenait, afin de maintenir la valeur de son bilan (à un niveau proche de 4 500 milliards de dollars aujourd’hui contre 700 milliards en 2008). Elle détient désormais 15 % du stock d’obligations souveraines américaines.

Bientôt, elle réinvestira uniquement la partie de ces tombées au-dessus de « caps » préalablement fixés. Pour les Treasuries, le seuil sera de 6 milliards par mois au départ, avec une hausse de 6 milliards du plafond tous les 3 mois, pour un plafond mensuel maximal de 30 milliards.

Pour la partie « MBS » (titres de refinancement hypothécaire), le cap sera de 4 milliards au départ, avec une hausse de 4 milliards à nouveau tous les 3 mois, pour aboutir à un maximum de 20 milliards par mois. Ces caps resteront en place jusqu'à ce que le bilan atteigne un niveau cohérent avec la gestion de la politique monétaire. Selon nos estimations, l’effet total du non-réinvestissement sur les Treasuries et les MBS est maximal à horizon 4 ans, avec un effet restrictif sur le bilan de la Fed de l’ordre de 1 700 milliards. Autrement dit, une petite moitié de ce qui a été ajouté depuis 8 ans aura disparu du bilan.

C’est un gros challenge auquel se prépare la Fed. Comme on le sait, l’expansion de son bilan depuis 2009 n’avait pas d’équivalent historique. Sans cela, jamais la grande crise de 2007-2009 n’aurait pu connaître une issue aussi positive pour l’économie et les marchés financiers. De façon symétrique, il faudra pour l’avenir tenir compte de l’effet restrictif de la contraction du bilan sur l’économie et les marchés d’actifs, indépendamment de la hausse des taux directeurs. Certes, tout cela sera géré avec précaution par la Fed, mais cela ne changera pas le sens restrictif de l’orientation de la politique monétaire.