Une (trop) brève histoire des marchés à terme agricoles

Si, à l’instar du Crédit Agricole, le nom de certains établissements de crédit rappelle sans détour le lien filiatif entre une fraction du secteur bancaire et le monde agricole, tel n’est pas le cas pour les marchés financiers de matières premières. Il est pourtant notoire que les produits dits dérivés trouvent leur origine dans le monde agricole. On pourrait, pour s’en rappeler ou s’en convaincre, évoquer la stèle du roi babylonien Hummarabi ou l’histoire antique, narrée par Aristote, de Thalès qui loua à bon prix l’ensemble des pressoirs à huile de l’Île de Chios et de la cité côtière de Milet. Cependant, c’est en se penchant sur l’histoire plus récente que l’on peut véritablement saisir la réalité de ce lien. En 1730, naquit au Japon sous le shogunat de Tokugawa Yoshimune (1716-1745) le premier marché à terme au monde [1] . Située à Osaka dans le district de Dojima, cette Bourse permettait de fixer le prix à terme du riz, un produit dont l’échange représentait alors 90 % des revenus gouvernementaux. Cette naissance ne fut pas fortuite : le dessein politique qui l’autorisa était de favoriser l’essor du « trading » et de la spéculation afin de corriger la faiblesse des cours. Faut-il alors voir dans cette Bourse de Dojima l’ancêtre des marchés dérivés de matières premières que nous connaissons aujourd’hui ? Il ne semble pas y avoir de consensus sur ce point. Pour le comprendre, rappelons ici toute l’ambiguïté sémantique de la notion de « contrat à terme », celui-là pouvant être à but strictement commercial et réalisé de gré à gré ou, à l’inverse, échangé sur un marché organisé. Parce que l’essor du premier préfigure souvent l’émergence du second dans la dynamique naturelle des filières de matières premières, peut-être convient-il, à cet égard, de céder à la facilité d’un anglicisme permettant de distinguer les contrats forwards des contrats futures, objet du présent article.

Première Bourse « moderne » à Chicago

Il est, en réalité, traditionnellement admis que la première Bourse « moderne » vit le jour à Chicago. Créé en 1848, le Chicago Board of Trade (CBOT) institua en effet les premiers contrats futures en 1865, sous l’influence de marchands désireux de protéger financièrement leurs stocks agricoles [2] . Cette émergence ne fut guère, une fois encore, le fruit du hasard car plusieurs caractéristiques avaient contribué à faire de cette ville un haut lieu du négoce des céréales, prélude à l’essor de sa Bourse. En ce milieu du XIXe siècle, la région américaine des grands lacs jouait, depuis quelques décennies déjà, un rôle clé dans la production nationale de céréales. Aux plaines fertiles du Midwest favorables à la culture du maïs s’ajoutait la position géographique de Chicago, idéalement placée au carrefour des marchés américains du Sud et de l’Est. Trois bouleversements vinrent alors renforcer sa centralité commerciale : le développement du chemin de fer, celui des élévateurs à grain, mais aussi l’ouverture, en 1848, du canal Illinois-Michigan. On estime ainsi que les flux de maïs arrivant à Chicago dans le but d’être vendus dans les régions de l’Est américain passèrent de 67 000 boisseaux en 1847 à près de trois millions quatre années plus tard. Ces flux n’en demeuraient pas moins saisonniers puisque l’acheminement par voie fluviale était rendu plus difficile par le gel survenant en période hivernale. Les produits agricoles étaient alors stockés sur les bords de la rivière Illinois ou du canal avant que le courant d’affaires ne reprît. Cela n’était naturellement pas sans contrainte, notamment au regard de l’incertitude sur le prix auquel les négociants pourraient revendre les grains qu’ils avaient collectés auprès des agriculteurs de la région. Ce risque de prix fut en premier lieu géré via des opérations commerciales à terme (de type forward). Celles-ci ne spécifiaient cependant que le prix, la quantité et la période de livraison du maïs ou du blé ainsi échangé. Sous l’effet d’une demande croissante liée à la guerre de Crimée, il apparut que des modifications structurelles devaient être apportées à ce mode de commercialisation. Outre la formalisation de la réglementation, un système de « grading » de la qualité fut institué, étape cruciale vers la standardisation des contrats, tandis que les « warrants receipts » se développèrent pour transférer la propriété d’un lot sans que cela n’impose de transport physique. Concentration des ordres, fongibilité des lots, standardisation des contrats, dépôts de garantie et adoption, par une association professionnelle représentative, d’un règlement régissant les échanges : la longue histoire des marchés organisés américains venait de se mettre en marche. Elle vit en particulier la naissance du Chicago Butter and Egg Board qui allait devenir, en 1919, le Chicago Mercantile Exchange (CME) puis, des décennies plus tard, le CME Group après l’absorption d’autres Bourses, dont le CBOT.

Sur le continent européen, ce ne fut pas à Londres mais à Liverpool que le premier marché « papier » de matières premières fut institué. Il eut le coton pour sous-jacent. Port atlantique ouvert sur les États-Unis et située depuis 1825 à deux heures de train des filatures mancuniennes, la ville britannique s’affirmait depuis le début du siècle comme une des capitales commerciales de cette fibre. La création de cette Bourse en fut une des conséquences logiques [3] . Sous l’égide de la Liverpool Cotton Brokers’Association créée en 1841, elle aspirait, sans surprise, à offrir à l’ensemble de ses membres des mécanismes de protection contre le risque de prix. La mutation vers un marché organisé fut néanmoins longue. Des transactions commerciales à terme furent certes réalisées dans les toutes premières années de ce XIXe siècle caractérisées par d’amples variations du prix du coton et marquées par des épisodes spéculatifs tels que celui déclenché par la seconde guerre d’indépendance américaine (1812-1815). Il fallut néanmoins attendre 1866 pour voir l’apparition des premiers contrats standardisés, sous l’influence probable du courtier John Rew [4] et, selon toute vraisemblance, les années 1881-1882 pour que les premiers contrats futures fussent échangés.

Une longue histoire française

Au cours de ce siècle, la France ne plia guère face à son contendant britannique en positionnant dans une autre ville portuaire une Bourse de commerce qui marqua l’histoire des matières premières : celle du Havre. Existant de manière informelle depuis 1774, elle fut institutionnalisée le 26 juillet 1801. Elle créa son premier marché à terme sur le coton en 1871 et sur le café en 1885 avant de mettre à la cote, sur les décennies suivantes, des produits aussi divers que la laine ou le caoutchouc. Bien plus ancienne mais néanmoins postérieure à celles de Toulouse et de Lyon, la Bourse de commerce de Paris, héritière de la Halle aux blés construite en 1767, se spécialisa, quant à elle, sur les céréales. Toutes deux, et celles qui s’ensuivirent, découlent probablement d’une longue histoire française relative à la structuration des marchés commerciaux internationaux. Les foires de Champagne en constituèrent un des premiers jalons et permettent à la France, à titre d’anecdote, de revendiquer dans le domaine des matières premières une certaine paternité sur « l’once troy » [5] . Forts de cet héritage, les marchés à terme français n’eurent pas à rougir, aux premières décennies de leur existence, devant leurs homologues anglo-saxons. Inauguré en 1883, le marché à terme à café du Havre ne concurrença-t-il pas celui de New-York pendant presque cinquante ans ? La tumultueuse histoire des finances françaises à la fin du XVIIIe et du XIXe siècle et les réponses politiques et juridiques qui furent alors apportées aux différentes crises et scandales financiers ne facilitèrent pourtant guère les choses. On se rappelle, en particulier, de l’arrêt du Conseil d’État daté du 7 août 1785, une des premières mesures prise par le contrôleur général des finances Charles-Alexandre de Calonne pour interdire les marchés à terme dans un contexte de spéculation baissière sur la Caisse d’escompte. Ces dispositions furent confirmées par les lois du 13 fructidor an III (20 août 1795) et du 29 vendémiaire an IV (21 octobre 1795) condamnant « l’agiotage ». Au cours du XIXe siècle, période charnière pour l’essor de tels marchés, la jurisprudence fut changeante, bien que globalement favorable. Il fallut cependant attendre l’article 1 de la loi du 28 mars 1885 pour donner aux marchés à terme une véritable reconnaissance légale en les affranchissant notamment du périmètre de « l’exception de jeu » prévue par le Code civil. Les première et seconde guerres mondiales furent naturellement peu favorables au développement des marchés à terme, contrairement à la période de l’après-guerre. Les années soixante virent en effet apparaître de nouveaux contrats à terme : sur la fève de cacao (février 1963), le sucre blanc (1964), le tourteau de soja (mars 1967). Cet élan fut néanmoins brisé net par le scandale qui entoura le krach du contrat sur le sucre blanc à Paris en novembre 1974. Le 20 avril 1986 apparut le Marché à terme d’instruments financiers (MATIF) à la faveur de la loi de modernisation du 11 juillet 1985 qui, au titre de l’article 8, stipule que « tous marchés à livrer portant sur des valeurs mobilières, denrées ou marchandises ainsi que tous marchés sur taux d’intérêt sont reconnus légaux ». Celui-ci absorba alors les marchés à terme de la Bourse de commerce de Paris avant d’être lui-même intégré, quinze ans plus tard, dans Euronext, un groupe issu de la fusion, en septembre 2000, des Bourses de Paris, d’Amsterdam et de Bruxelles. Visant à affronter une compétition internationale toujours plus aiguë, le jeu complexe et quasi-permanent des fusions et des cessions des Bourses internationales vit Euronext acquérir le London International Financial Futures Exchange en 2001 puis le céder au profit de l’Intercontinental Exchange en 2014. Ceci ne fut guère propice au rayonnement d’Euronext sur le segment des produits dérivés des matières premières. Parmi les fleurons d’Euronext figure néanmoins le contrat sur le blé dit « Matif » que le CME aspirait à concurrencer. Il n’y est, jusqu’à présent, pas parvenu… Si les marchés à terme agricoles ont connu en France une certaine renaissance grâce au démantèlement de pans entiers de la Politique agricole commune (PAC), tel n’a pas été le cas dans le reste de l’Europe. Alors qu’avant 1914 les marchés de Hambourg et de Magdebourg étaient au cœur de l’échiquier sucrier mondial, la Bourse allemande Eurex, filiale du marché de Francfort, peine à entretenir quelques contrats agricoles à Leipzig. En Espagne, la Bourse de Valence pour les oranges et l’huile d’olive n’a jamais vraiment décollé. Ailleurs dans le monde, on en resta la plupart du temps à des marchés forward, que ce soit pour le coton à Alexandrie, le caoutchouc à Singapour ou les céréales à Buenos Aires. Les quelques contrats à terme à Sao Paulo pour le café et le soja, à Sydney pour la laine et à Kuala Lumpur pour l’huile de palme eurent peu de succès. Quant aux marchés à terme japonais, héritiers de Dojima, leur mauvaise réputation (liens avec la pègre) a provoqué leur déclin progressif. Ce n’est par contre pas le cas des marchés chinois, le Dalian Commodity Exchange en particulier, qui restent cependant pour l’instant des contrats domestiques au cœur d’une politique agricole chinoise particulièrement complexe.

Entre gestion des risques et spéculation

De cette brève histoire des marchés à terme, il importe de retenir que l’essor des Bourses de matières premières n’est en rien le fait de quelques financiers ou spéculateurs vénaux, mais bien d’opérateurs des filières désireux de disposer de mécanisme de protection contre le prix. Les contrats futures ont pour rôle économique non seulement de faciliter mais également d’externaliser une fraction du risque de prix qu’une filière ne peut (ou ne veut) assumer dans sa globalité et ce, en assurant sa divisibilité dans le temps et dans l’espace. De ce point de vue, il est intéressant de souligner toute l’antériorité des produits dérivés ayant un sous-jacent physique par rapport aux futures ou aux options sur taux d’intérêt ou sur actions. On ne peut cependant que reconnaître toute l’ambiguïté des liens existant entre les marchés dérivés de matières premières et la spéculation. Si celle-ci ne peut être considérée comme le but premier des marchés dérivés, elle n’en demeure pas moins une des conditions sine qua non de son bon fonctionnement. L’apparente complexité des techniques de hedging propres aux contrats à terme, qui n’imposent pas la livraison physique mais la revente (le rachat) des contrats que l’on avait précédemment achetés (vendus) afin que les gains (pertes) ainsi réalisé(e)s compensent les pertes (gains) de l’activité commerciale, n’est pas, de toute évidence, de nature à faciliter les débats sur ce sujet. Régulièrement les marchés à terme agricoles sont l’objet d’attaques et d’accusations les rendant responsables des fluctuations des prix et, suivant les périodes, des flambées ou des baisses. La figure du « mauvais » spéculateur s’enrichissant sur le dos du « bon » producteur et de « l’honnête » consommateur est un classique de la littérature politique, de droite comme de gauche. En 2017, les jeunes socialistes suisses avaient même réussi à provoquer une « votation » visant à interdire la spéculation sur les marchés agricoles. Les Suisses s’y opposèrent de justesse (à l’exception paradoxale du canton de Genève, qui est pourtant un haut lieu du trading agricole), mais nombre de banques dans le monde, par souci « d’éthique » – disent leurs responsables de communication – se sont retirées des placements financiers contenant des produits agricoles. Le débat sur les marchés agricoles ouvert au XVIIIe siècle par l’abbé Galiani dans son célèbre Dialogues sur le commerce des blés est donc loin d’être clos !