Le Parlement européen vient d’adopter, le 23 mai dernier, le projet de directive imposant aux États membres la création d’une taxe sur les transactions financières. L’objectif affiché est « d’enrayer une spéculation excessive aux effets délétères [et] d’obtenir une contribution à l’assainissement budgétaire […] ou à des politiques spécifiques, parmi lesquelles la lutte contre le changement climatique ». Il s’agit en réalité de mettre en place une taxe Tobin, dont le principal inconvénient est qu’elle repose sur une distinction imaginaire entre les opérations de spéculation et… les autres : opérations de couverture, de financement de l’économie et opérations assurant la liquidité des marchés. Qui sera en mesure de dessiner la frontière entre ces opérations ? Pourquoi l’achat d’obligations destinées à être « portées » sur un horizon de long terme serait-il assimilable à une opération de spéculation et objet d’une taxe ? Pourquoi l’achat d’actions par une banque qui a vendu un call (option d’achat) et cherche à se couvrir contre la hausse du titre sous-jacent serait-elle assimilable à de la spéculation ? Les exemples sont infinis.
L’impossibilité d’établir une frontière indiscutable entre les opérations de spéculation « aux effets délétères »et les transactions non spéculatives risque de conduire les États à mettre en place une taxe portant sur une assiette large et surtout non discriminante. Une taxe dont les effets seraient alors parfaitement inverses à ceux attendus, puisque ne distinguant pas selon la nature des opérations. L'incitation des banques à développer des opérations ou activités pouvant faire courir un risque systémique ne serait pas réduite. Or la réduction des incitations doit précisément être l'objet de la taxation.
Une alternative plus aisée à mettre en œuvre
Il existe en conséquence un projet alternatif, consistant à ne taxer que les activités bancaires productrices d’externalités négatives. Concept emprunté à l'économie publique, une externalité négative est un coût collectif non supporté par l'agent individuel qui en est à l'origine, l'illustration la plus fréquemment citée étant la pollution. La théorie économique nous enseigne qu’il existe deux moyens d'« internaliser » les externalités :
- d’une part, la création d’un marché de droits, imaginée par l’économiste Coase et par exemple appliquée à l’internalisation des coûts collectifs de pollution (marché des quotas d'émission) ;
- d’autre part, la création d’une taxe, envisagée par l’économiste Pigou.
- elle reposerait sur une véritable argumentation théorique, sans dimension morale, construite sur l’hypothèse que les banques qui produisent des externalités négatives doivent simplement supporter une partie des coûts collectifs associés ;
- elle s’appliquerait à une assiette plus facile à définir que celle des « opérations de spéculation » ;
- elle permettrait aux banques de modifier l’équilibre de leur portefeuille d’activités ou d’opérations dans un sens plus favorable à l’intérêt général.
Identifier les activités concernées
Le préalable à la mise en place d’une taxe Pigou est bien sûr l’identification des activités ou opérations bancaires productrices d’externalités négatives. La titrisation, en déconnectant la décision individuelle de ses effets collectifs, dans un contexte d’asymétrie d’information entre le structureur et l’investisseur, est productrice d’externalités négatives. Les opérations de titrisation pourraient donc constituer une assiette facilement identifiable de la taxe Pigou, alors qu’elles ne seraient probablement pas dans l’assiette d’une taxe Tobin, n’étant pas assimilées à des opérations de spéculation.
Une autre assiette facilement identifiable de la taxe Pigou serait le portefeuille de trading des banques dit L3, c'est-à-dire valorisé sur la base d'un prix de modèle dont les paramètres sont non observables. Les normes comptables internationales imposent en effet aux banques de valoriser leur portefeuille de trading à la « juste valeur » (fair value), assimilée au prix de marché si ce dernier est liquide (portefeuille L1), ou à un prix de modèle dans le cas inverse. Ce prix peut être construit sur la base de paramètres observables (portefeuille L2), la valorisation étant dans ce cas partiellement contrôlable par les commissaires aux comptes, ou bien de paramètres non observables (portefeuille L3), la valorisation ayant alors une dimension partiellement discrétionnaire et étant exposée à un risque de volatilité très grand. Ce risque de volatilité est précisément assimilable à une externalité négative et légitime le fait que le portefeuille L3, qui contient par exemple une large partie des produits structurés de crédit complexes, soit soumis à une taxation. Citons enfin les fonds « long only »sur les matières premières agricoles, dont la position structurellement acheteur contribue à maintenir les prix à un niveau artificiellement élevé pouvant empêcher l'accès à l'alimentation d'une partie de la population mondiale. Les positions de ces fonds ne sont-ils pas une troisième assiette légitime d'une taxe pigovienne ? Une taxe Pigou, pas une taxe Tobin…
