Le post-marché européen est aujourd’hui encore assez peu harmonisé. Cette situation contraste par exemple avec celle des paiements de montant élevé qui bénéficient d’un cadre complètement harmonisé suite à la mise en place, lors de l’introduction de l’euro, du système TARGET. Au-delà du respect d’un certain nombre de grands principes, tels que celui du règlement-livraison, dont la nécessité était apparue après la crise boursière de 1987, il subsiste encore dans le domaine des titres un grand nombre de particularités propres à chaque Place financière.
Bien que ces spécificités puissent sembler optimales au plan local, il n’en demeure pas moins qu’elles constituent autant des freins potentiels à l’intégration du post-marché en Europe. Elles sont un obstacle à la concurrence entre infrastructures de marché et elles contribuent au coût élevé des opérations transfrontières.
Depuis une dizaine d’années, les nombreux travaux menés dans ce domaine, notamment à l’initiative de la Commission européenne, ont permis de déterminer assez précisément ce qu’il y a lieu de faire pour unifier le cadre juridique ou les pratiques de marché. Désormais la mise en œuvre de Target 2 Securities (T2S) constitue une opportunité et un objectif justifiant l’accélération du processus d’harmonisation du post-marché.
La mise en œuvre de T2S
Comme le soulignait le rapport Giovannini en 2001, « les inefficiences dans le règlement-livraison représentent l’obstacle le plus primitif, et donc le plus important, à l’intégration des marchés financiers en Europe ». T2S a précisément pour ambition de doter l’Europe du dispositif de règlement-livraison le plus efficace et le plus sûr. T2S fera également disparaître les différences qui sont constatées aujourd’hui, notamment du point de vue du coût et de l’efficacité, entre les opérations domestiques et les opérations transfrontières.
T2S vise à créer une plate-forme partagée sur laquelle les dépositaires centraux de titres européens (Euroclear pour la France) pourront s’appuyer pour développer leurs offres de service de règlement-livraison. Le fait que l’ensemble des comptes titres et des comptes espèces en monnaie centrale sera géré sur cette plate-forme ouvrira la possibilité d’effectuer les transferts de titres et les règlements correspondants au même moment et en temps réel. En outre, les liens entre les dépositaires centraux seront gérés de façon automatique, ce qui constitue une avancée importante par rapport à la situation actuelle dans laquelle les liens entre les dépositaires sont gérés dans le cadre de protocoles bilatéraux. La circulation des titres, quel que soit le pays d’émission, devrait ainsi en être grandement facilitée.
L’apport de T2S à l’harmonisation
T2S constitue en lui-même une avancée importante pour l’harmonisation du post-marché. Le modèle européen de règlement-livraison a été élaboré à l’issue d’une concertation associant toutes les parties intéressées par le domaine des titres et cela dans la plus grande transparence. Les fonctionnalités de T2S s’appuient directement sur les besoins définis dans ce cadre.
La migration à T2S constitue la première étape, indispensable, de l’harmonisation du post-marché. Migrer vers T2S signifie en effet, pour les marchés concernés, adopter de nouvelles pratiques en matière de matching, utiliser de nouveaux formats de messages ou passer à une organisation de la journée qui sera la même dans toute l’Europe.
Cette contribution de T2S à l’harmonisation prendra effet en totalité dès le démarrage de la plate-forme en juin 2015. Elle offrira notamment aux banques actives dans le domaine de la conservation des titres, la possibilité de rationaliser et de consolider leurs back office titres.
Bien que T2S puisse s’accommoder de délais de dénouement des transactions différents selon les marchés, un alignement sur J+2, J étant la date de la transaction, apparaît néanmoins nécessaire pour améliorer l’efficacité des opérations sur titres (voir Encadré 1).
L’harmonisation des opérations sur titres
L’harmonisation ne doit pas bien sûr se limiter au seul domaine du règlement-livraison. La gestion automatique des liens entre les dépositaires centraux par T2S va autoriser une très large circulation des titres entre les pays européens. Les dépositaires centraux de titres devront, dans ce contexte, être en mesure d’offrir des services sur les titres émis par un autre dépositaire de qualité équivalente aux services qu’ils offrent, aujourd’hui, à leurs participants sur les titres pour lesquels ils gèrent l’émission.
Il s’agit d’un véritable challenge qui implique un effort important d’harmonisation des opérations sur titres, qui concerne non seulement des dépositaires centraux et les banques, mais aussi les émetteurs et les autorités publiques, pour ce qui est des aspects législatifs. L’importance de la réduction du coût des opérations sur titres qui devrait en résulter justifie pleinement cet effort.
