« La rentabilité est réellement un facteur déterminant pour nous »

Les investisseurs ont-ils tiré des leçons de la bulle Internet qui a éclaté en 2001-2002 ?

Cette question laisse penser que nous sommes actuellement dans un contexte de bulle. Or, malgré ce que les niveaux de valorisation pourraient laisser penser, nous sommes très éloignés des scénarios de bulle. Si l'on examine notre portefeuille FinTech, la valorisation globale du portefeuille est inférieure à celle d'il y a un an. La raison principale en est la croissance des résultats, qui doit être considérée en tandem avec un multiple élevé [1] . Il n'est pas, par définition, mauvais de payer un multiple plus élevé si cela est compensé par une croissance plus élevée. Les marchés semblent vivre dans la crainte constante de voir se reproduire la dernière crise financière mondiale (qui remonte tout de même à 10 ans), mais semblent en même temps à l'aise avec les niveaux de valorisation élevés de certaines valeurs technologiques. Tant que la croissance se poursuit et que les fondamentaux restent bons, nous n'avons aucune raison d'être trop prudents. Mais nous restons vigilants et prenons les valorisations au sérieux, c'est pourquoi nous investissons avec confiance dans certains domaines de l'univers des FinTechs, et restons à l'écart des autres.

Sur son site Web, Robeco écrit que le Fonds n'investit que dans des sociétés qui sont rentables aujourd'hui, ou qui sont en voie de le devenir au cours des 12 prochains mois. Comment savoir si une entreprise va devenir rentable ?

Nous examinons l’EBITDA futur (estimatif). L'entreprise aura-t-elle des flux de trésorerie positifs à l'avenir ou ne fait-elle que flamber sa trésorerie ? Nous voulons investir dans des entreprises qui peuvent se développer seules sans avoir constamment besoin de nouveaux capitaux et/ou liquidités. Nous examinons si leurs plans d'avenir sont réalistes et comment leur exécution s'est déroulée dans le passé pour déterminer quand et comment le statut de trésorerie positive sera atteint.

Comment évaluer une FinTech ?

Chez Robeco, nous utilisons des modèles propriétaires de valorisation qui nous aident à comprendre le prix actuel du marché. Nous ne travaillons pas avec des prix cibles, mais nous examinons plutôt ce que devraient être les contributions du modèle pour obtenir le prix actuel du marché : quelles sont les attentes concernant la croissance, les marges, la période d'avantage concurrentiel et les taux d'actualisation qui mèneront au prix du marché actuel et comment cela se situe-t-il comparé à nos hypothèses sur le potentiel du marché ? Si nous estimons que les hypothèses sont trop conservatrices, nous accentuons la pondération de la position, mais si nous voyons qu’elles sont trop optimistes, nous devenons plus prudents. En plus d'en examiner les outils, nous tenons aussi compte des techniques de valorisation utilisées dans d'autres domaines comme le capital-investissement et le capital-risque. L'évaluation de l'équipe de direction et la compréhension du caractère optionnel de la stratégie de l'entreprise sont des éléments importants à prendre en compte dans le processus de valorisation.

Si la rentabilité n'est plus un facteur déterminant, comment l'investisseur peut-il appréhender la valeur de ses actifs ?

La rentabilité est réellement un facteur déterminant pour nous. Nous ne voulons pas investir dans des valeurs fantaisistes pour l'avenir car elles auront tendance à décevoir, surtout si elles ont l'air bon marché.

Le nombre de clients est-il devenu le critère le plus important ?

Du côté des entreprises privées, ce critère est en effet devenu un critère clé. Les entreprises comme N26, Revolut et RobinHood sont principalement valorisées en fonction de leur nombre d'utilisateurs. Le fait que ces utilisateurs soient attirés par des services gratuits ou quasi gratuits – ce qui ne favorise pas la rentabilité – ne semble pas vraiment important. Dans le cas où ces sociétés seraient acquises pour des raisons stratégiques, on pourrait en effet supposer que l'importante base de clientèle est la véritable valeur ajoutée de l'acquisition. Cependant, lorsque ces sociétés veulent se coter en Bourse, il devient plus important de démontrer leur capacité à générer des bénéfices, en plus de la croissance de la clientèle. Cela ne veut pas dire que nous n'examinons pas du tout le nombre de clients, car nous avons appris que les entreprises ayant trop peu de clients peuvent aussi représenter un risque : il peut être difficile de croître et de prospérer en présence d’un risque lié à la concentration de la clientèle.

Le fonds est-il investi uniquement dans des entreprises naissantes ou dans des entreprises plus matures ?

Le fonds n'investit pas dans des start-up non cotées. Nous investissons dans des sociétés qui sont cotées en Bourse, qui disposent d'une liquidité suffisante et qui sont rentables aujourd'hui ou le seront dans un avenir proche. Nous investissons dans plusieurs types de sociétés. La première catégorie est celle des entreprises jeunes, à croissance très rapide et qui investissent encore beaucoup pour leur croissance future, appelées « challengers ». Nous investissons également dans des sociétés qui sont mieux établies, qui détiennent des positions fortes et dominantes sur le marché, qui sont plus rentables et dont la capitalisation boursière est généralement plus élevée. Ces entreprises font partie de la catégorie des « gagnants ». Leur volatilité (boursière) est généralement inférieure à celle des challengers. La dernière catégorie s'appelle les « facilitateurs », c'est-à-dire les entreprises qui fournissent au secteur financier, aux sociétés de technologie de pointe et aux grandes entreprises du secteur technologique, la technologie nécessaire pour fonctionner et être concurrentielles dans le secteur des services financiers. La catégorie des gagnants et celle des facilitateurs représentent chacune entre 35 et 40 % du portefeuille. Les challengers se situent entre 10 et 30 %, selon les conditions du marché. Cela ne veut pas dire que nous sommes indifférents aux développements du private equity. Au contraire, nous avons constitué un réseau d'investisseurs en capital-risque et de sociétés de capital-investissement, ainsi que d'équipes de direction de sociétés privées que nous consultons régulièrement pour suivre de près l'évolution du marché privé. Cela nous aide à nous préparer au mieux à l'arrivée de ces entreprises sur le marché public.

Quel est le rendement du fonds ?

Depuis la création du Fonds (17 novembre 2017) jusqu'à la fin du 1er trimestre 2019, le Fonds en euros pour la part F a réalisé une performance de 27,4 %.

A combien s’élève l'actif sous gestion du fonds ? Pourquoi ce fonds séduit-il les investisseurs ?

L'actif sous gestion actuel avoisine les 800 millions d'euros.

Les raisons pour lesquelles le fonds attire les investisseurs sont de trois ordres :

• le fort potentiel de croissance à venir dans l’univers des FinTechs ;
• le nombre important de sociétés cotées avec de solides perspectives de croissance et des niveaux de valorisation raisonnables dans lesquelles investir. Actuellement, notre univers d'investissement compte plus de 200 sociétés, avec une capitalisation boursière moyenne de 12 milliards de dollars/11 milliards d'euros ;
• enfin, nous disposons d’une équipe reconnue et très expérimentée avec une excellente connaissance du monde financier, de ses fonctionnements et réglementations ainsi que de l'aspect technologique de la FinTech. Nous investissons depuis plus de 7 ans dans les FinTechs et nous avons également construit un large réseau de sociétés cotées, de sociétés non cotées, de consultants, d'investisseurs en capital-risque, d'experts du secteur et d'analystes internes et externes à Robeco.

Quels sont les thèmes les plus prometteurs : paiements ? néobanques ?

Nous avons identifié quelques tendances clés qui déterminent comment nous souhaitons positionner le fonds. Le secteur des FinTechs n’est pas un univers simple et il existe de nombreuses activités différentes : paiements, cybersécurité, fournisseurs de logiciels bancaires de base, Big Data, finances personnelles etc. La pureté de la thématique est importante pour nous. Avant d’investir dans une entreprise, nous vérifions qu'au moins 25 % du chiffre d'affaires et des bénéfices proviennent des activités FinTech, sinon nous ne l'incluons pas dans notre univers. Des entreprises comme Apple (Apple pay), Alibaba (Ant financier) et Tencent (Wepay) par exemple ne sont pas dans l'univers parce qu'elles ne dépassent pas la barre des 25 % bien que leurs solutions de paiement respectives soient importantes. Les investisseurs n'achètent pas ces actions pour cette raison.

Les thèmes que nous avons identifiés comme les plus prometteurs sont :

• la croissance des paiements en ligne, qui deviendront courants, l'argent liquide faisant figure d'exception ;
• le développement de la finance numérique qui devrait ouvrir la voie à 2 milliards de personnes qui ne gèrent pas actuellement leurs biens financiers ;
• la coopération entre les acteurs historiques et les FinTechs, les premiers ayant besoin de la technologie et les seconds d'une base de clients ;
• l’importance croissante de la cybersécurité dans le monde de la finance, qu’il est impératif de prendre en compte ;
• la prédominance de la Chine et l'Inde, qui auront plus de FinTechs cotées que le reste du monde entier ;
• les nouvelles technologies qui devraient entraîner des gains d'efficacité substantiels et de nouvelles opportunités commerciales.