Rémunérations : les implications pratiques de la directive AIFM

Adoptée le 8 juin 2011 par le Parlement européen et le Conseil, la directive européenne sur les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs (FIA), plus connue sous le nom d’AIFMD (Alternative Investment Fund Managers Directive [1] ), impose désormais aux sociétés de gestion de revoir leur politique de rémunération afin d’aligner les intérêts des gestionnaires avec ceux des investisseurs.

Avec comme principaux objectifs d’instituer une réglementation européenne applicable aux gestionnaires de fonds alternatifs et de limiter les risques systémiques, cette directive s’emploie également à encadrer, dans la continuité de la directive CRD 3 (Capital Requirement Directive III) et des projets de directives OPCVM V et MIFID, les politiques et pratiques de rémunération des secteurs financiers, et plus particulièrement des gestionnaires de fonds d’investissements alternatifs [2] .

La délimitation du champ d’application de la directive

Le nombre d’entités françaises visées est considérable si l’on s’en tient à l’évaluation par l’AMF, qui considère que la moitié des fonds français pourraient être qualifiés de fonds d’investissement alternatifs [3] au sens de la directive. Cependant, la délimitation du champ d’application de la directive n’est pas figée. La Commission européenne doit encore adopter les mesures d’application de niveau 2, 3 et 4 [4] , après consultation de l' ESMA [5] , l’autorité européenne indépendante en charge de la sauvegarde et de la stabilité du système financier de l’Union européenne. À ce stade, l’ESMA a entrepris de fournir des orientations pour aider les États membres à transposer de manière appropriée la directive. L'Autorité a publié le 26 juin 2012 [6] un document consultatif à destination des sociétés de gestion et des associations professionnelles. Celles-ci ont été invitées à soumettre leurs interprétations et, le cas échéant, faire des propositions jusqu’au 27 septembre 2012. Les orientations de l’ESMA en matière de bonnes politiques de rémunération qui respectent les dispositions de la directive (et plus particulièrement l’Annexe II) sont attendues prochainement. Par ailleurs, la transposition par chaque État membre de l’Union européenne dans son droit et ses contraintes locales amènera certainement quelques modulations du cadre réglementaire.

Anticiper la réglementation

Si la date limite de transposition par les États membres de l’UE de la directive, soit le 22 juillet 2013 [7] , paraît a priori quelque peu lointaine, la réalité est tout autre. En effet, la définition et l’adoption de la nouvelle politique de rémunération par l’organe de direction dans l’exercice de sa fonction de surveillance, d’une part, et le fait que les rémunérations au titre des résultats 2013 devront être en conformité avec la directive, d’autre part, rendent nécessaire l’anticipation par chaque entité de ces nouvelles problématiques réglementaires. À l’image de l’Autorité de contrôle prudentiel (ACP) au moment de l’entrée en vigueur de la directive CRD 3, l’Autorité des marchés financiers (AMF) engagera certainement des contrôles de vérification de la conformité des politiques de rémunération avec AIFMD et de sa traçabilité.

Cette anticipation conduit d’ores et déjà les gestionnaires de fonds alternatifs à mener une réflexion sur la mise en œuvre pratique des dispositions d’AIFMD. Il s’avère qu’à ce stade, seuls le document consultatif de l’ESMA et les associations professionnelles de la Place apportent des observations sur l’interprétation des dispositions d’AIFMD. Toutefois, un certain nombre de questions demeurent encore en suspens sur les quatre piliers relatifs à la rémunération : population régulée, gouvernance, structure des rémunérations et transparence.

 

Rémunération variable : à l’épreuve de l’interprétation d’AIFMD

Les dispositions d’AIFMD sur la structure des rémunérations ont à cœur d’aligner les intérêts du gestionnaire avec ceux des investisseurs dans les fonds gérés et s’articulent selon l’ AMF [8] autour des trois principes forts suivants : la rémunération variable doit tenir compte des performances globales de l’entreprise et non pas uniquement des performances individuelles ; le paiement effectif de la rémunération variable doit s’échelonner dans le temps ; et au moins 50 % de la partie variable de la rémunération doit être composée de parts ou actions du fonds concerné ou de titres liés.

Quantitativement et qualitativement, la directive AIFM n’est pas exhaustive quant à l’assiette des rémunérations variables visées, laissant ainsi la possibilité d’une application assez large. Les associations professionnelles françaises ont fait leur l’approche retenue par l’ EFAMA [9] lors de leur réponse à la consultation de l’ESMA. Elles ont par ailleurs indiqué la nécessité de mettre en place un seuil européen de matérialité pour les rémunérations variables en deçà duquel les contraintes réglementaires (bonus différé, paiement en parts ou actions de fonds ou de titres liés…) ne seraient pas appliquées.

En outre, l’intéressement aux plus-values  carried interest [10] courant dans l’activité de capital-investissement et du capital-risque serait concerné. Le carried interest visé par la directive [11] est la part des bénéfices du fonds qui revient au gestionnaire à titre de compensation pour la gestion du FIA, et exclut toute part des bénéfices du fonds revenant au gestionnaire au titre du rendement d’investissements réalisés par ce dernier. En effet, l’ESMA a considéré que le carried interest est exclu des dispositions de la directive dès lors qu’il constitue un investissement effectif réalisé par une personne appartenant à la population régulée. Cette précision de la part de l’ESMA est de nature à remettre en cause un certain nombre de schémas de rémunération existants.

Entrée en vigueur et distribution de bonus : des précisions nécessaires

Dans le cadre de la transposition d’AIFMD, et étant donné que les rémunérations variables attribuées en N+1 sont en pratique déterminées sur la base des évaluations et des résultats de l’année N, les bonus attribués en application des nouvelles exigences réglementaires le seraient en 2014 au titre des résultats de l’exercice 2013. Concernant l’attribution de bonus entre juillet et décembre 2013, les orientations de l’ESMA devraient apporter des précisions quant à l’application des contraintes réglementaires pour ces attributions. Pour mémoire, la déclinaison de CRD 3 par l'Arrêté ministériel du 13 décembre 2010 [12] a visé, d’une manière stricte dès janvier 2011, les rémunérations attribuées au titre de l'exercice 2010.

Il convient également de garder à l’esprit le contexte politique actuel. Dans sa récente déclaration [13] , le président de la République a rappelé que la loi bancaire présentée d'ici à la fin de l'année, laquelle prévoit la séparation des activités de dépôts et celles liées à la spéculation au sein des banques, « mettra de l’ordre à la rémunération des dirigeants et [aux] bonus ». Ce contexte devrait conduire à adopter une interprétation prudente des dispositions de la directive.

La mise en place d’un comité de rémunération

Pilier majeur de toute politique de rémunération, la gouvernance envisagée au sein de l’Annexe II d’AIFMD prévoit qu’un comité de rémunération devra désormais être mis en place pour procéder à une revue annuelle de l’ensemble des politiques mises en place et, sur rapport de la Direction Générale, s’assure de leur conformité à la réglementation. Cependant, en vertu du principe de proportionnalité nuançant l’application des dispositions réglementant les rémunérations, AIFMD précise qu’un tel comité doit être mis en place dans les sociétés de gestion en raison de leur taille ou de la taille des fonds alternatifs qu’elles gèrent, de leur organisation interne ainsi que de la nature, de la portée et de la complexité de leurs activités [14] . Si le principe est clair, son application est plus délicate, dans la mesure où aucun critère objectif n’est donné. Alors que, dans son document consultatif [15] , l’ESMA propose à titre d’exemple que seuls les gestionnaires gérants de fonds alternatifs ayant un portefeuille total d’actifs supérieur à 250 millions d’euros devraient constituer un tel comité, les associations professionnelles seraient en faveur d’un relèvement de ce seuil à 500 millions d’euros et à un minimum de 50 salariés au sein de la société de gestion.

La prise en compte du risque dans l’octroi de la rémunération

La notion de gestion du risque est au cœur de la réflexion ayant donné lieu à l’adoption de dispositions encadrant les politiques de rémunérations, ce qui a conduit le régulateur européen, dans le cadre d’AIFMD, tout comme CRD 3, à lier la définition du risque à la population régulée. Si l’on s’en tient à la lettre du texte relatif aux rémunérations, la population régulée vise les catégories de personnels dont les activités professionnelles ont une incidence substantielle sur leur profil de risque ou sur les profils de risque des fonds qu’ils gèrent [16] .

Toutefois, la directive ne mentionnant pas précisément la nature du risque visé, cette responsabilité incombe aux gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs. Cette définition permettra de déterminer les catégories de personnels concernés d’une manière et dans une mesure qui soit adaptées à leur taille, à leur organisation interne ainsi qu’à la nature, à la portée et à la complexité de leurs activités.

Une approche groupe pour l’identification du périmètre ?

L’identification du périmètre d’application des dispositions de la directive AIFM dans un groupe est un point d’achoppement. Se pose en effet la question de savoir s’il convient de retenir une approche groupe pour déterminer la directive applicable à l’ensemble de ses filiales et succursales, alors mêmes que ces entités seraient concernées par une directive spécifique fonction de leur secteur d’activités. Ainsi, dans le cadre d’un groupe bancaire par exemple, la réponse à la question de l’application aux filiales/succursales gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs soit de la directive CRD 3 [17] soit de la directive AIFM n’est pas évidente à la lumière de ces directives. L’approche par secteur d’activité et non au niveau du groupe semblerait être la plus cohérente.

Vers des standards européens

Les dispositions relatives aux rémunérations auront un impact considérable sur l’industrie européenne de la gestion de fonds d’investissement alternatifs. Ces dispositions s’inscrivent dans une initiative européenne plus large [18] visant à adopter des standards s’appliquant aux rémunérations des professionnels des secteurs financiers et à assurer une gestion efficace et saine des risques, avec comme défi de les appliquer au secteur de la gestion alternative, qui a ses spécificités.

Les orientations de l’ESMA sur les politiques de rémunération seront certainement un tournant dans l’interprétation des dispositions de la directive AIFM pour les gestionnaires concernés, avec notamment l’enjeu majeur de l’interprétation du principe de proportionnalité.

1 Directive 2010/76/UE du Parlement européen et du Conseil du 24 novembre 2010 modifiant les directives 2006/48/CE et 2006/49/CE en ce qui concerne les exigences de fonds propres pour le portefeuille de négociation et pour les retitrisations, et la surveillance prudentielle des politiques de rémunération. 2 Article 13 de la directive. 3 Rapport final AMF sur la transposition de la directive AIFM et développement de la gestion innovante en France, 26 juillet 2012. 4 Article 13 de la directive. 5 European Securities and Market Authority. 6 Guidelines on sound remuneration policies under the AIFMD, ESMA’s Consultation paper, ESMA/2012/406, 26 juin 2012. 7 Article 66 de la directive. 8 Rapport final de l’AMF sur la transposition de la directive AIFM et développement de la gestion innovante en France, 26 juillet 2012. 9 European Fund and Asset Management Association : association européenne de l'industrie de la gestion d'actifs. 10 Les parts ou actions de  carried interest des structures d’investissement de capital-risque (fonds communs de placement à risques, sociétés de capital-risque, autres entités d’investissement dans des sociétés non cotées) sont définis en droit français comme des titres de capital donnant lieu à des droits sur l’actif net ou les produits des structures concernées supérieurs à ceux des autres parts, actions ou droits émis par ces structures et attribuées aux personnes physiques ou morales chargées de la gestion des investissements desdites structures. 11 Article 4 (1) d) de la directive. 12 Arrêté du 13 décembre 2010 modifiant diverses dispositions réglementaires relatives au contrôle des rémunérations des personnels exerçant des activités susceptibles d’avoir une incidence sur le profil de risque des établissements de crédit et entreprises d’investissement ainsi que diverses dispositions de nature prudentielle. 13 Conférence de presse du 13 novembre 2012. 14 Annexe II, 3 de la directive. 15 Guidelines on sound remuneration policies under the AIFMD, ESMA’s Consultation paper, ESMA/2012/406, 26 juin 2012. 16 Annexe II, 1 de la directive. 17 Directive 2010/76/UE du Parlement européen et du Conseil du 24 novembre 2010 modifiant les directives 2006/48/CE et 2006/49/CE en ce qui concerne les exigences de fonds propres pour le portefeuille de négociation et pour les retitrisations, et la surveillance prudentielle des politiques de rémunération. 18 Notamment dans le contexte des engagements internationaux du Sommet du G20 de Pittsburgh des 24 et 25 septembre 2009, du Conseil de Stabilité Financière du 25 septembre 2009 et des Recommandations de la Commission du 30 avril 2009 sur les politiques de rémunération dans le secteur des services financiers.