À l’heure de la nécessaire réindustrialisation de la France, les petites et moyennes entreprises (PME) et entreprises de taille intermédiaire (ETI) sont incontournables. Au-delà des grandes entreprises, toutes connues du grand public, le
- la microentreprise pour les entreprises de moins de 10 personnes dont le chiffre d’affaires est inférieur à 2 millions d’euros ;
- les PME dont l’effectif est inférieur à 250 personnes et au chiffre d’affaires de moins de 50 millions d’euros (ou bilan de moins de 43 millions d’euros) ;
- les ETI, nouvelle catégorie recouvrant les entreprises de moins de 5 000 salariés et au chiffre d’affaires inférieur à 1,5 milliard d’euros (ou bilan de moins de 2 milliards d’euros).
Un accès difficile au financement
Aussi le financement de ces PME et ETI représente-t-il un véritable enjeu national. Pourtant, dans un contexte multicrise conjugué au durcissement des contraintes réglementaires auxquelles les banques seront soumises, l’accès au financement pour cette catégorie d’entreprises devient de plus en plus difficile. En effet, sans réellement parler de credit crunch, la menace de la contraction des crédits bancaires et de l’augmentation de leurs coûts est très sérieuse. Dès lors, les PME et les ETI, au demeurant très dépendantes du crédit bancaire, doivent s’adapter à cette situation et diversifier impérativement leurs sources de financement.
Pour l’essentiel, à ce jour, les entreprises moyennes et intermédiaires couvrent leurs besoins de financement, soit en ayant recours aux fonds propres, notamment par l’accumulation des résultats antérieurs ou à travers la levée de fonds auprès de capital investisseurs, soit en s’endettant, principalement auprès des banques.
En ce qui concerne les fonds propres des PME, la Banque de France affirme globalement leur renforcement sur les dix dernières années. D’abord, cette progression serait due principalement à la mise en réserve des bénéfices
Les perspectives mitigées du capital investissement
Ensuite, bien que l’on enregistre ces deux dernières années une continuité de la reprise de l’activité du capital investissement, l’AFIC souligne ses inquiétudes concernant les levées de fonds : celles de 2011 n’atteignent que la moitié de celles de 2008, soit avant la crise financière. Selon cette association des investisseurs en capital, les capitaux levés auprès d’investisseurs français ont reculé de 20 % entre 2010 et
La décrue des encours de crédit
En matière de dette, l’Observatoire du financement des entreprises estime dans son rapport de 2011 que les encours de crédit mobilisés et mobilisables par les PME en France s’élèvent à 267 milliards d’euros environ à fin décembre 2010. Toutefois, la croissance du crédit aux entreprises a entamé une décrue à partir du deuxième semestre 2011 qui se confirme en ce début d’année 2012. Les derniers chiffres de la Banque de France soulignent le ralentissement du taux de croissance annuel brut des encours de crédit après le pic enregistré en juin 2011.
Un marché obligataire inaccessible
Par ailleurs, le financement des PME-ETI par le marché financier reste relativement peu développé. En effet, bien que 574 PME-ETI soient cotées en France, leur capitalisation boursière reste très faible et le marché de la dette obligataire est aujourd’hui pratiquement inaccessible à ces entreprises. Seules, elles ne peuvent pas faire face à ses exigences en termes de taille des émissions, puisque les tickets individuels requis sont bien supérieurs à leurs besoins. En outre, les entreprises moyennes et intermédiaires, qui ne disposent pas de notation de crédit, sont confrontées au problème de manque de confiance des investisseurs potentiels sur le marché obligataire. Se financer avec des écarts de taux attractifs, en l’absence de publication d’informations financières répondant aux exigences des marchés réglementées, est donc pratiquement impossible. Pourtant, seul le marché obligataire représente une garantie de financement de la croissance à long terme, particulièrement dans le contexte actuel qui annonce un durcissement inévitable des conditions de l’accès au crédit bancaire à horizon étendu à cause des règles de Bâle III.
Les conséquences de Bâle III
Sans entrer dans le détail des réglementations en matière de fonds propres et de ratio de liquidité, Bâle III requerra en effet un ratio plus drastique que l’actuel (voir Encadré 2).
Globalement, si le ratio de solvabilité reste de 8 % des actifs pondérés en fonction des risques, la définition des fonds propres change : le ratio de CET1 (fonds propres de première qualité) passera de 2 à 4,5 %, et le ratio Tier 1 de 4 à 6 %. Mais au-delà de la définition plus stricte des fonds propres durs, Bâle III pourrait impacter le financement des PME, non en termes d’encours, mais de coûts. Si les enveloppes de
Désintermédier le financement
Quoiqu’il advienne, certaines entreprises tentent de désintermédier leur financement. Les plus grandes des PME ou ETI s’introduisent en Bourse, d’autres lancent des emprunts obligataires. Mais les relations entre les marchés financiers et les PME et ETI ne relèvent pas « d’un long fleuve tranquille » comme le mentionne justement le rapport
Désintéressement des analystes, démobilisation des investisseurs, coûts d’introduction élevés, et pour les produits de taux, besoin d’une profondeur du marché que les moyennes entreprises ne peuvent proposer à elles seules…
Des regroupements d’entreprises pour lancer un emprunt obligataire
Fort de ces constats et eu égard aux besoins de financement du tissu des entreprises moyennes auxquels les banques pourraient ne pas répondre intégralement, une initiative est en cours sur la place financière de Paris.
Middlenext, l’association professionnelle des valeurs moyennes cotées, Accola Ltd et Investeam, ont lancé un projet de regroupement de PME pour permettre à ces dernières d’accéder au marché obligataire. À cette fin, un fonds commun de placement contractuel, Micado France 2018, a été créé ; il est l’intermédiaire entre les émetteurs et les investisseurs et fonctionne schématiquement comme indiqué dans le schéma ci-contre (voir Encadré 3). Les entreprises dont le chiffre d’affaires se situe entre 30 millions et 1 milliard d’euros, parties intégrantes du projet, peuvent emprunter entre 5 et 20 millions d’euros. Les obligations alors émises, à un taux conforme au profil de risque de l’entreprise émettrice (entre 5 et 8 %), sont regroupées au sein du fonds qui lui-même émet des parts souscrites par des investisseurs institutionnels. Afin d’assurer la liquidité des titres, les parts sont cotées sur Alternext.
L’idée est séduisante. Elle permet une mutualisation des coûts de lancement d’emprunt, et surtout d’atteindre une masse critique indispensable pour l’accès aux marchés de taux. Pour répondre à la nécessaire liquidité d’un marché obligataire, des encours de moins de 200 millions d’euros n’ont pas la profondeur requise. Un regroupement des besoins de financement semble alors la solution. L’objectif est de lever jusqu’à 300 millions d’euros et dès l’obtention d’un encours minimal de 100 millions d’investissement, le fonds sera lancé. Ce seuil n’a pas été atteint à ce jour, malgré les promesses de souscription.
Que se passe-t-il en cas de défaut ?
Pour autant, tel que présenté, n’est-ce pas là une titrisation ? Le FCP Micado ne pourrait-il pas s’assimiler aux
Les initiateurs affirment avoir envisagé le ou les risques de défaut : les entreprises ont fait l’objet d’une double sélection, et des simulations de défaut ont été effectuées. Sans remettre en cause cette sélection, si un risque de défaut unique semble gérable, que se passerait-il en cas de défauts multiples ? Afin de minimiser le risque de plusieurs défauts concomitants, les entreprises ont été sélectionnées dans différents
Une idée moins révolutionnaire qu’il n’y paraît
L’exemple de Micado pour le financement par appel public à l’épargne pour les PME n’est pas le seul en France et l’Allemagne semble particulièrement active en la matière. La Bourse de Stuttgart a ouvert, en mai 2010, un compartiment spécifiquement dédié aux obligations de PME qui peuvent alors lever des capitaux pour un montant compris en 50 et 150 millions d’euros. À ce jour, 22 emprunts sont cotés, notés pour ceux qui le sont entre B et BBB, avec des taux nominaux compris entre 6,5 et 11,5 %. Quelques années plus tôt, la banque KfW avait ouvert une plate-forme (PROMISE) pour proposer des opérations synthétiques de prêts aux PME ; la banque agit comme intermédiaire entre les financeurs et les investisseurs porteurs de tranches titrisées par la plate-forme.
Plus encore en France, les groupements d’emprunts existent depuis plusieurs années, préfigurant le montage fait aujourd’hui pour le fonds Micado. Il en est ainsi des emprunts du GOBTP, GIBTP et autre GIS, émis dans les années 1970-1980, mais également du GIAC.
L’an dernier, le GIAC, groupement d’emprunts créé en 1961, proposait un nouveau fonds de 250 millions d’euros. Ses interventions successives depuis cinquante ans ont permis de financer près de 600 projets d’entreprises qui, pour être éligibles, doivent être constituées sous la forme de société par actions ou de coopérative agricole, avoir établi deux bilans minimum et répondre à des critères de rentabilité évalués par le GIAC. À la suite de quoi, celui-ci accorde des prêts à taux variable (Euribor 3 mois +marge) sur 8 ou 10 ans, avec différé d’amortissement en capital entre 3 et 5 ans possible, et en échange de quoi, l’entreprise bénéficiaire dudit prêt participera au capital du GIAC (à hauteur de 1 % du financement) et alimentera un fonds de garantie (pour 7 % du financement obtenu).
Multiplier les sources de financement
Tous ces montages ou ces relances de groupement d’emprunts ne seraient-ils pas autre chose qu’une désintermédiation financière proposée aux PME, telle celle des années 1980, lorsque le marché monétaire s’est ouvert aux grandes entreprises ? Il en va, en tout état de cause, de la survie du tissu économique français. Les PME et ETI doivent pouvoir multiplier leurs sources de financement : le crédit bancaire reste certes incontournable, mais l’emprunt obligataire apporte également indépendance et notoriété.
