Très attendu par le secteur financier, en particulier à la suite de l'annonce officielle par le ministre de l'Économie et des Finances du lancement des fonds de Place, les fonds Novo, dédiés au financement des petites et moyennes entreprises (PME) et aux entreprises de taille intermédiaire (ETI), le décret du n° 2013-717 du 2 août 2013 modifiant certaines règles d'investissement applicables aux entreprises d'
Une réglementation inadaptée
Dans l'attente de l'entrée en vigueur sans cesse repoussée de la directive Solvabilité 2, l'accès de ces acteurs institutionnels à ce type d'investissements était jusqu'ici très limité. En effet, les entreprises d'assurance régies par le Code des assurances sont expressément autorisées à réaliser des opérations de crédit, car elles bénéficient d'une dérogation au monopole bancaire. Cependant, cette volonté de participer au financement de l'économie s'est heurtée jusqu'à présent à une réglementation rigide et interprétée de manière très stricte par l'Autorité de contrôle prudentiel et de résolution (ACPR), qui supervise le secteur.
I. Le principe de représentation des engagements
Dans le régime actuel, le Code des assurances encadre en effet les opérations de crédit réalisées par les assureurs par deux corps de règles.
Le premier est constitué par le principe de représentation des engagements réglementés. Les assureurs doivent investir une part très substantielle de leur patrimoine – celle qui doit leur servir à faire face aux engagements pris envers les assurés – dans des actifs dits « représentatifs ». Selon ce système très complexe qui s'est sédimenté au fil du temps, ces actifs doivent être choisis au sein de catégories limitativement énumérées et assorties de conditions – par exemple, les obligations souveraines, certains types d'obligations ou d'actions d'entreprises, de parts ou actions de fonds d'investissement, de prêts, etc. De surcroît, des règles de division des risques s'ajoutent de telle sorte que la valeur cumulée de chaque catégorie d'investissements dans le bilan des assureurs n'excède pas certains pourcentages ; on parle de ratios de diversification et de dispersion.
Investissement direct
Cette double condition – critères d'investissement et ratios de diversification et de dispersion – est en pratique très difficile à remplir, s'agissant par exemple des prêts aux PME et ETI ou encore des financements d'immeubles commerciaux. En effet, un assureur ne peut investir en représentation de ses engagements réglementés de façon
Investissements indirects
L'investissement indirect au travers de fonds eux-mêmes investis dans des prêts n'est pas davantage favorisé. Si les règles d'éligibilité laissent un certain choix quant aux véhicules pouvant être utilisés, les règles de diversification rendent l'équation difficile. L'investissement peut d'abord prendre la forme de parts émises par un organisme de placement en valeurs collectives (OPCVM)
L'investissement peut également prendre la forme d'obligations cotées émises par un véhicule de titrisation. Cette forme est particulièrement recherchée, de telles obligations ne faisant l'objet d'aucune limitation au regard du ratio de diversification. Le recours à un tel véhicule se heurte néanmoins à de nombreux obstacles. Le plus important d'entre eux concerne l'exigence de cotation des obligations ; le code impose que ces titres soient en effet « négociés sur un marché reconnu », c'est-à-dire sur un marché réglementé européen ou un marché de l'OCDE en fonctionnement régulier. En pratique, cette condition de liquidité est très difficile – ou, selon le cas, très coûteuse – à respecter. En effet, il est de notoriété publique que le marché secondaire des titres obligataires en général est encore à ce jour quasiment inactif et que les contrats de liquidité sont d'un coût trop pénalisant, eu égard à la rentabilité attendue de l'investissement.
De surcroît, on relèvera une contrainte propre aux organismes de titrisation français, leur imposant jusqu'à cet
II. Le principe de spécialité des assureurs
C'est ensuite – deuxième corps de règles – le principe de spécialité des assureurs qui vient limiter leur capacité de financement. En effet, le Code des assurances exige que les activités non assurantielles d'un assureur demeurent d'importance limitée par rapport à l'ensemble de ses activités. D'une conception plus limitative que la règle similaire qui s'applique aux établissements de
Un premier pas vers l'assouplissement du régime a été franchi par le décret du 30 octobre 2011, lequel a créé une nouvelle catégorie d'actifs éligibles pour les organismes de titrisation investis dans des créances garanties par l'État. Ces fonds dits « d'infrastructure » – ou PPP, en référence au contexte de partenariat public-privé dans lequel ils s'inscrivent – n'ont toutefois pas rencontré le succès attendu, notamment en raison des nombreuses conditions posées par les textes.
III. Augmenter la capacité des assureurs à investir dans de la dette privée
C'est une philosophie similaire qui a sous-tendu la rédaction du décret du 2 août 2013, mais les conditions ont été adaptées aux besoins du secteur financier, banques originatrices comme assureurs investisseurs.
La liste des actifs éligibles en représentation des engagements réglementés des assureurs est à nouveau élargie aux titres non négociés sur un marché reconnu de deux nouvelles catégories de fonds ainsi qu'à une nouvelle sous-catégorie de prêts dans lesquels les assureurs peuvent investir directement. Afin de permettre aux investisseurs de maîtriser leur risque en adéquation avec les spécificités de leur métier, des obligations d'information renforcées sont imposées aux sociétés qui auront à charge de gérer les fonds de prêts.
Les fonds de prêts à l'économie
Le décret a tout d'abord créé la catégorie des fonds de prêts à l'économie (FPE), qui se substituent, au moins partiellement, aux anciens fonds d'infrastructure. Ces fonds peuvent tout autant revêtir la forme d'un organisme de titrisation que celle d'un fonds d'investissement professionnel spécialisé, anciennement « FCP contractuel ». Le fonds de prêts ne peut investir que dans des créances ou des titres de créance qui ont pour débiteur ou émetteur :
- soit des collectivités publiques territoriales ou des établissements publics des États membres de l'Union européenne ;
- soit des sociétés françaises ou européennes exerçant à titre principal une activité commerciale, industrielle, agricole ou immobilière.
Concrètement, les FPE se voient donc interdire l'investissement dans les financements immobiliers dont les emprunteurs prennent notamment la forme d'organismes de placement collectif immobilier
On notera également que le gisement d'actifs éligibles au FPE est limité à l'Union européenne. Cela exclut donc les créances sur les personnes publiques ou privées des autres pays membres de l'OCDE.
Par ailleurs, concernant les FPE prenant la forme d'organisme de titrisation et destinés à être des fonds « datés », les actifs du fonds doivent avoir une échéance déterminée – par opposition aux titres perpétuels, dont la durée est indéterminée – d'au moins 2 ans et n'excédant pas la maturité des parts et obligations émises par le fonds ou le compartiment. Suivant cette logique, la période d'investissement (ou de ramp up) de ce type de fonds ne doit pas excéder trois ans suivant sa création. En d'autres termes, un tel FPE ne peut plus acquérir de nouveaux actifs au-delà de sa troisième année d'existence.
Le financement des FPE
Au chapitre du passif, le FPE ne peut émettre que des obligations, parts ou actions libellées en euro uniquement. Compte tenu de l'interdiction qui lui est faite de conclure des contrats financiers de couverture de
Un FPE ne peut pas non plus se financer par emprunt, en dehors de l'emprunt obligataire, y compris au moyen d'une cession temporaire de ses actifs.
Information et valorisation
En termes d'informations communiquées aux investisseurs, la société de gestion du FPE doit, en plus des informations prévues par les textes applicables aux organismes de titrisation et aux fonds d'investissement professionnels spécialisés, transmettre annuellement aux assureurs investisseurs un rapport sur la gestion du fonds et sur le suivi du risque de crédit, de l'ensemble et de chacun de ses actifs sous-jacents.
Enfin, du fait du caractère non liquide de l'investissement dans un FPE, le Code des assurances impose que les titres émis par le FPE soient valorisés trimestriellement par la société de gestion du fonds, selon la méthodologie préétablie et décrite dans les documents constitutifs du fonds. De surcroît, cette valorisation doit être certifiée annuellement par un expert indépendant non lié financièrement, ni avec la société de gestion ni avec les assureurs investissant dans le fonds.
L'investissement des assureurs dans les FPE est plafonné à 5 % de leur base de dispersion, ce qui représente une enveloppe globale d'investissement pour la profession évaluée à 90 milliards d'euros.
Les fonds de dettes dédiés à certains types de prêts
Le code crée également un nouveau type de fonds, régi par le paragraphe 12 bis de l’article R. 332-2 du Code des assurances. Il prend exclusivement la forme d'un organisme de titrisation dont l'objet est d'investir dans des prêts obtenus ou garantis par les États membres de l'OCDE, les collectivités publiques territoriales et les établissements publics des États membres de l'OCDE ou dans des prêts hypothécaires consentis à des entreprises ou des particuliers ayant leur siège social ou leur domicile dans un État membre de l'OCDE et respectant certaines conditions.
À l’instar des FPE, ces fonds ne peuvent conclure que des contrats de couverture de taux ou de différentiels de base, leur passif ne doit pas être tranché, ils ne peuvent pas emprunter et enfin, leur société de gestion doit adresser aux investisseurs un rapport sur la gestion du fonds et sur le suivi du risque de crédit de l'ensemble et de chacun des actifs sous-jacents du fonds.
En revanche, contrairement aux FPE, aucune valorisation spécifique, certifiée ou non par un expert indépendant, n'est imposée. Cela étant, si le fonds prend la forme d'un organisme de titrisation soumis au régime juridique des FIA, alors une valorisation par la société de gestion, éventuellement vérifiée par un expert externe, sera requise.
L'enveloppe d'investissement de laquelle relèvent ces fonds est de 10 % de la base de dispersion. Ces fonds partagent cette enveloppe avec les prêts dans lesquels les assureurs étaient originellement (et restent) autorisés à investir directement. Au passage, on relèvera que l'ensemble des valeurs non cotées émises par les organismes de titrisation qui ne sont ni des FPE et ni des fonds visés au paragraphe 12 bis de l’article R. 332-2 du Code des assurances, deviennent éligibles et rentrent dans le ratio poubelle. Même si l'intérêt est modeste, il est néanmoins réel : auparavant, à l'exception de certains titres de créances négociables et des titres émis par les anciens fonds d'infrastructure, ces titres non cotés sur un marché reconnu n'étaient tout simplement pas éligibles.
L’investissement direct dans les prêts à l'économie
Enfin, dans le but de favoriser l'investissement direct des assureurs dans des prêts accordés aux entreprises, le décret du 2 août 2013 a élargi le champ des prêts visés au paragraphe 12 de l'article R. 332-2 du Code des assurances. Ainsi, les prêts aux entreprises françaises ou européennes dans lesquels un FPE peut investir, que l'on pourrait qualifier de « prêts à l'économie », constituent en eux-mêmes une nouvelle catégorie d'investissements éligibles, pour autant, d'une part, qu'ils soient consentis dans le cadre d'un programme approuvé par l'ACPR et, d'autre part, qu'ils bénéficient d'une qualité de crédit suffisante. Pour cela, l'assureur doit démontrer à l'ACPR une réelle capacité d'analyse et de suivi des risques de crédit. L'enveloppe d'investissement dans laquelle tombent les prêts à l'économie est la même que celle dédiée aux FPE, soit 5 % de la base de dispersion. Les conditions dans lesquelles un tel programme est approuvé par l'ACPR seront précisées dans un décret à venir.
