Qui a peur de la hausse des taux ?

Personne ne doutait que les taux finiraient bien par remonter… et maintenant qu’ils commencent leur nécessaire mouvement de retour à la normale, il faudrait s’en inquiéter ?

Pour les détenteurs d’actifs la longue baisse des taux a été une époque bénie. Les taux très bas ensuite, pour ceux qui acceptaient de quitter les obligations au profit des actions ou de l’immobilier, n’ont été que du bonheur.

Les schémas et idées qui accompagnent un scénario de hausse des taux ne s’appliquent pas réellement, car la présente remontée n’est pas une « hausse » au sens classique du terme, mais le retour à la normale après une longue échappée.

La crise de 2008 en effet fut d’une nature et d’une violence inédites, et a entraîné de la part des banques centrales des solutions de grande ampleur :

• des taux proches de zéro ;
• des injections massives de liquidités ;
• les banquiers centraux se donnant des objectifs économiques – taux de chômage et croissance pour la FED, maintien de la cohésion de la zone euro pour la BCE consommation pour le Japon – et même, par leurs rachats de créances, devenant des prêteurs en dernier ressort.

Du jamais vu de mémoire d’économiste ou d’historien ! Mais la méthode a fonctionné. Le désastre tant redouté a été évité et, après une longue période d’attente, les économies se sont remises en route. L’heure de la remontée des taux a donc sonné. Pour le meilleur, ou pour le pire ?

Il me semble pouvoir dire trois choses.

• La remontée actuelle des taux accompagne le regain de vigueur économique que l’on a tant attendu, en direction d’une situation plus équilibrée. Plus précisément, les taux longs devraient normalement s’approcher de « croissance + inflation » : que l’on reprenne enfin ce cap est d’abord et avant tout une bonne nouvelle. Pour l’économie, donc aussi pour les marchés.
• Mais le retour à des taux moins aberrants va nécessairement bousculer les habitudes prises. Il n’est pas inutile de rappeler que les marchés financiers ont vécu l’essentiel de leur histoire avec des taux à dix ans, par exemple, supérieurs aux rendements des actions. L’immobilier, avec des taux d’emprunts supérieurs aux rendements des actifs les plus classiques ; c’est la situation de ces dernières années qui était anormale. Les périodes de réajustement ne sont pas dangereuses en elles-mêmes, même si elles ne sont jamais faciles. En revanche les détenteurs d’obligations vont souffrir, et surtout les États très endettés comme la Grèce et l’Italie, ainsi que les entreprises qui survivaient grâce au coût réduit de la dette. Pendant que le monde était porté par une vague puissante de transformation, un certain nombre d’acteurs qui auraient normalement dû soit changer, soit disparaître, ont été maintenus en vie artificielle par le maintien de taux d’intérêt ridiculement bas : c’est de ce côté que l’on peut craindre des chocs importants.
• La véritable question est donc celle de la progressivité de la hausse des taux, qui seule permettra d’éviter des chocs trop brutaux et des effets en cascade. Sur cette question de progressivité à la mesure des adaptations nécessaires, ce sont les banques centrales qui détiennent la réponse. Elles ont été critiquées et surcritiquées pendant la période de tous les dangers, car il est vrai qu’elles ont adopté des choix extrêmes. On peut au moins reconnaître qu’elles ont remarquablement navigué à vue, et ont su à chaque fois éviter les accidents de parcours. Ne devrait-on pas leur accorder le bénéfice du doute, à savoir qu’elles sauront peut-être gérer aussi cette période de retour vers des conditions plus normales ?

Il n’est donc pas certain que la hausse des taux qui se profile de plus en plus clairement à l’horizon de l’Europe et de la France soit une véritable menace, car elle est dans une certaine mesure sous contrôle. C’est dans la direction des risques non contrôlés que la vigilance devrait s’exercer le plus. Ainsi les dérapages géopolitiques, les troubles sociaux qui pourraient accompagner un rythme trop rapide de destruction créatrice sous l’effet de la digitalisation et de ses enfants, les robots et l’intelligence artificielle, sont des enjeux autrement plus importants au regard des prochaines années.