Quelles évolutions réglementaires pour réussir le financement de la transition énergétique

La violence des ouragans et événements climatiques estivaux, claire signature du changement climatique en cours, nous rappelle l’ampleur de la menace qu’il représente et l’ardente nécessité d’en réduire aussi vite que possible les causes, d’origine anthropique : les émissions de gaz à effet de serre (GES). Deux ans après l’Accord de Paris sur le climat, la France va organiser le 12 décembre une journée consacrée au financement de la transition énergétique. Quels sont les grands enjeux de ce financement ?

Rappelons d’abord que l’humanité émet annuellement plus de 50 milliards de tonnes de GES alors qu’une « trajectoire 2 °C » suppose qu’elle n’en émette plus qu’une vingtaine par an en 2050, après avoir fait plafonner ses émissions d’ici trois ans. Nos économies doivent être transformées en profondeur, ce qui suppose en particulier une mutation de nos infrastructures et tout particulièrement de notre urbanisation. Les sommes à mobiliser sont importantes : le rapport New Climate Economy [1] les estime à 6 trillions de dollars par an sur les 15 ans à venir. Les estimations de lord Turner sont du même ordre de grandeur [2] .

Les économistes sont largement convaincus de la nécessité que soient généralisées des politiques et mesures visant à donner un coût croissant au carbone, directement ou indirectement, pour inciter l’ensemble des acteurs à réduire leurs émissions de GES et à développer des solutions « bas carbone ». Insistons sur le fait que mettre un prix au carbone, c’est rendre plus profitables, donc finançables, les projets « verts ». Il peut s’agir de normes et règlements, de taxes ou de quotas (comme le marché ETS en Europe). Le rapport Stern-Stiglitz [3] publié cette année donne des orientations à ces politiques tant en termes de contenu que de niveaux de prix. Il insiste sur la nécessité de construire des politiques d’ensemble et de porter attention à ceux qui en seront affectés initialement, en faisant en sorte qu’ils soient accompagnés dans leur reconversion ou l’atteinte à leur pouvoir d’achat. La France envisage une trajectoire de prix de la taxe carbone parmi les plus ambitieuses au monde. Elle est significative d’une volonté de réduire le recours au pétrole (dans le transport et le logement notamment), l’un des enjeux clefs de la décarbonation française.

Mais aujourd’hui, seules 12 % des émissions mondiales sont couvertes par un dispositif de taxes ou quotas. Par ailleurs, en moyenne, les niveaux de prix du carbone atteints sont trop faibles pour accélérer la mutation à réaliser. Il est donc nécessaire de mobiliser d’autres instruments en complément et notamment dans le secteur financier.

En 2015, nous avons proposé dans le rapport Canfin-Grandjean [4] une feuille de route explorant différentes pistes pour divers acteurs : la gouvernance, le financement de la transition dans les pays du Nord (au sens de la Convention cadre des Nations unies sur les changements climatiques, CNUCC), le financement bas carbone au Sud via les banques de développement (Nord-Sud), la question de l’épargne dans les pays du Sud. Ces pistes ont été approfondies dans le livre que nous avons écrit avec Mireille Martini : Financer la transition énergétique [5] . En résumé, l’idée centrale est de déployer des mesures qui permettent de rendre la question climatique « mainstream » pour l’ensemble des institutions et des acteurs financiers. Les banques de développement doivent par exemple adopter des objectifs de plus en plus ambitieux pour la part de leurs financements qu’elles consacrent au climat (elle est de 50 % pour l’AFD par exemple). L’épargne des ménages et des salariés, gérée par les acteurs institutionnels, doit être de plus en plus affectée à cette transition. Dans la majorité des cas, il est essentiel de disposer d’une métrique qui permet de calculer l’impact carbone des investissements et actions financés (par capital ou crédit) sur sa durée de vie. Il s’agit des émissions de gaz à effet de serre induites et évitées et de s’assurer que le ratio des deux est tel que cet impact soit positif sur le climat. Idéalement, il serait hautement souhaitable que les émissions de CO2 évitées par un projet puissent bénéficier d’une monétarisation qui permette au secteur financier de réduire le coût des financements pour ce projet.

Compte tenu de l’ampleur du sujet, nous nous limiterons à la seule question de la nécessaire « régulation climatique » de la finance en France et en Europe, dans l’objectif de réussir le financement de la transition énergétique.

La prise en compte des risques climatiques

Plusieurs instances ont émis des recommandations volontaires ou obligatoires invitant les acteurs financiers à mesurer leurs risques liés au climat et à les analyser.

Le Conseil de stabilité financière (FSB) a reconnu, par la voix de son président Mark Carney, gouverneur de la Banque d’Angleterre [6] , que le changement climatique comporte un triple risque aux conséquences financières potentiellement systémiques : le risque physique lié au changement climatique, le risque de transition lié à la mutation économique majeure que suppose la réduction des émissions de GES, et le risque de responsabilité des acteurs, dont l’activité contribue au dérèglement climatique qui fera de plus en plus de victimes.

La Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD) mise en place par le FSB et présidée par Michael Bloomberg a rendu en juin 2017 son rapport final : des recommandations [7] relatives aux informations que les entreprises devraient fournir pour que le secteur financier ait une meilleure appréciation de ces risques. D’ores et déjà, les entreprises du CAC 40 s’y conforment en partie [8] . En parallèle, la Commission européenne a mandaté un groupe d’experts de haut niveau sur la finance durable (HLEG) pour qu’ils fassent des propositions visant à améliorer la soutenabilité de la finance. Ce groupe a produit un rapport intermédiaire publié en juillet [9] , en cours de consultation publique.

La France a voté une loi, l’article 173 de la loi transition énergétique (LTECV) visant à rendre obligatoire de la part d’émetteurs, d’investisseurs et de gestionnaires d’actifs, la communication d’informations relatives à la manière dont ils contribuent au changement climatique et à son atténuation. De son côté, l’ACPR a réalisé un rapport [10] bienvenu sur l’actuelle prise en compte du sujet par les grandes banques françaises et travaille sur la mise au point de « stress-tests climatiques ».

Le fléchage et la réallocation des capitaux

La lutte contre le changement climatique ne peut se limiter à une analyse publiée des risques qu’il induit. Les financements (tant en dette qu’en capital) doivent être progressivement davantage orientés : il s’agit de les éloigner des activités carbonées et de les rapprocher des activités décarbonées ou « décarbonantes » (sans perdre bien sûr de vue les autres risques que représente toute activité). L’activité financière ne peut être considérée comme neutre au regard de l’enjeu climatique. Si elle se limite à financer sans discernement l’existant, elle finance de fait une économie « 4 °C ». À titre d’exemple, un portefeuille de titres qui refléterait la composition du Stoxx600 serait clairement aligné sur une trajectoire incompatible avec l'objectif de l'Accord de Paris [11] .

Cependant, le signal prix carbone mis en place actuellement est insuffisamment attractif pour changer à la bonne échelle les choix d’allocation des banques. Il est donc nécessaire de recourir aux leviers puissants qu’ont en main les banques centrales et les régulateurs.

Mesurer et reporter l’impact climat des portefeuilles des banques centrales

Depuis mars 2015, la BCE achète mensuellement, par le biais de son programme d'allocation quantitative, entre 60 et 80 milliards d'euros de cautionnements souverains européens. L'objectif déclaré du quantitative easing (QE) était d'augmenter l'inflation et de relancer l’économie européenne. En juin 2016, la BCE a élargi la liste des actifs éligibles pour inclure les obligations de sociétés. Depuis lors, les banques centrales nationales de l'Eurosystème ont directement acheté plus de 75 milliards d'obligations de sociétés. Selon les enquêtes effectuées par plusieurs organisations [12] , la part des « industries fossiles » dans les achats d'obligations de l'Eurosystème a représenté jusqu'à deux tiers du total des achats, alors que très peu a été investi dans des obligations à faible teneur en carbone, des énergies renouvelables par exemple. Une analyse récemment faite du portefeuille de collatéraux de la BCE au 12 septembre montre qu’il ne comporte qu’un seul green bond [13] . Ce biais en faveur des industries fossiles dans les achats de la BCE pourrait constituer un encouragement à l’émission de dette dans ces secteurs et donc une aide à leur financement [14] .

De même, les actifs éligibles comme collatéral auprès de la BCE pour obtenir des liquidités de sa part pourraient également favoriser les industries fossiles. La possibilité d’utiliser un titre comme collatéral auprès de la BCE le rend en effet plus attractif pour les institutions financières car il peut potentiellement être immédiatement échangé contre de la liquidité auprès de la BCE. Cette option se reflète dans le prix de ce titre et peut se traduire par des effets concrets en termes d’investissement dans l’économie [15] .

En tant qu’institutions publiques, les banques centrales ont un devoir d’exemplarité qui se reflète dans le choix des titres achetés ou éligibles comme collatéral. L’application d’un équivalent de l’article 173 aux banques centrales permettrait d’avoir une photographie des choix qu’elles font implicitement ou explicitement, donc d’évaluer de quelle manière elles contribuent ou non à la transition énergétique. Comme indiqué plus haut, cela nécessite l’application d’une méthodologie qui permet de mesurer l’ensemble des émissions induites et évitées [16] par les sous-jacents (entreprises, banques ou États) des portefeuilles concernés. Ces portefeuilles contenant de nombreuses valeurs bancaires, cela pousserait en outre à améliorer la mesure de l’impact du secteur bancaire.

Cette première étape est donc indispensable pour permettre aux banques centrales de prendre conscience des risques et de développer des stratégies, et pour inciter les banques à prendre également conscience de l’impact de leurs actions de financement.

Quantitative easing et collatéraux verts

Une fois la photographie faite, il est possible de faire évoluer la stratégie. Comment faire ? En privilégiant dans la politique d’achat et de refinancement des titres relativement moins carbonés. Très concrètement, il serait possible d’appliquer une méthodologie [17] qui permette dans un vaste portefeuille de titres éligibles (sur d’autres critères) de sélectionner les « best in class » au regard de la question climatique. Il s’agit en quelque sorte de rapprocher ce portefeuille d’un portefeuille 2 °C.

De même, il serait possible d’élargir la liste des actifs éligibles comme collatéral aux obligations vertes. Cela permettrait à ces actifs de bénéficier des avantages liés aux possibilités d’être échangés contre des liquidités auprès de la BCE au même titre que les actifs figurant actuellement sur cette liste. Cela rapprocherait également cette liste d’un portefeuille compatible avec un objectif de 2 °C.

Adapter les exigences en capitaux propres

En Europe, les financements bancaires représentent 60 à 80 % des financements totaux [18] de l’économie. Les banques pourraient donc significativement accélérer les investissements dans l’économie « bas carbone » et freiner ceux dans l’économie « haut carbone ».

La méthode la plus efficace pour les inciter à le faire est d’intégrer un facteur de pondération dans le calcul servant à établir le ratio de besoins en capitaux propres des banques. Il pourrait être introduit dans l’évaluation des actifs pondérés par le risque (Risk Weighted Assets – RWA), permettant le calcul du montant minimum de capital requis en fonction de leur niveau de risque. La Fédération bancaire française (FBF) a proposé un facteur de réfaction sur les « financements verts », le green supporting factor (GSF), pour orienter les investissements vers la transition énergétique. L’enjeu est également de reconnaître à ces investissements « le bénéfice macroprudentiel de ces actifs sur la probabilité d’occurrence des risques climatiques » [19] . Le facteur de réfaction proposé serait de 75 %, c’est-à-dire une réduction de 25 % du poids des actifs pondérés.

Symétriquement à ce GSF, il est important de reconnaître le caractère potentiellement déstabilisant des actifs carbonés, porteurs du risque de transition. Pour en freiner le financement, nous avons proposé avec Mireille Martini et Abdeldjellil Bouzidi [20] un facteur symétrique au GSF, un « brown deterring factor ».

Comment définir les secteurs et/ou les actifs financés profitant d’un bonus et ceux pénalisés par un malus ? La FBF propose pour le GSF de s’appuyer sur la nomenclature de la Climate Bonds Initiative ou du label TEEC (Transition énergétique et écologique pour le climat). Mais il serait possible d’aller plus loin en mesurant chaque actif financé [21] .

Pour des raisons de protection contre le risque systémique, il est parfois opposé au GSF qu’il conduirait à réduire de manière excessive le buffer de capital des banques considéré comme déjà trop bas. La proposition d’un bonus-malus permet de traiter séparément les deux questions. Ce bonus-malus serait un puissant moyen d’incitation pour les banques dont on sait que les diverses enveloppes de financement sont principalement déterminées par le RWA. La question du niveau moyen des capitaux propres peut être posée par ailleurs.

Conclusion

Le financement de la transition énergétique sera assuré en large partie par le secteur financier privé et donc, en Europe, par les banques. Il est essentiel que ces acteurs aient un intérêt spécifique à orienter leur financement vers les actifs bas-carbone. Ils en seront incités par la croissance annoncée de manière crédible du prix du carbone, Mais il faut mobiliser d’autres leviers comme une allocation plus verte des rachats et refinancements de la Banque Centrale et le bonus-malus présenté rapidement ici.