Les fonds communs de placement pour l’innovation (FCPI) ont été créés par la loi de finance de 1997 et les fonds d’investissement de proximité (FIP) ont été créés par la loi pour l’initiative économique de 2003. Ils font partie de la catégorie des fonds communs de placement à risque (FCPR) et permettent de financer des PME. Ces fonds permettent aux épargnants de réduire l’impôt sur le revenu ou l’ISF. Initialement prévu pour s’éteindre le 31 décembre 2010, le dispositif de réduction d’impôt FCPI-FIP a été prolongé jusqu’en 2012 mais n’échappe pas au coup de rabot sur les niches fiscales. Le gain fiscal fait naturellement partie de l’argumentaire de vente de ces produits à risque. Mais qu’en est-il de leur rentabilité, avantage fiscal compris, et de leur risque ? L’objet de cet article est de répondre à cette question à partir d’une étude empirique réalisée sur ces fonds d’investissement. Au préalable, nous rappelons dans une première section les principales caractéristiques de ces produits.
I. Les caractéristiques des FCPI et des FIP
Pour obtenir la qualification de FIP ou de FCPI, les conditions sont exigeantes (voir Encadré 1). En effet, ces deux produits doivent détenir à leur actif un minimum de 60 % de titres de sociétés non cotées ou non négociables sur le marché financier. Les particuliers ont l’obligation de conserver leurs FCPI et leur FIP pendant 5 ans. Dans la pratique, ce délai est souvent plus long, de l’ordre de 7 à 8 ans.
Les FCPI doivent investir leur quota minimum de 60 % dans des entreprises dites « innovantes ». Ces entreprises doivent compter entre 2 et 2 000 salariés et leur capital ne doit pas être détenu majoritairement par une ou plusieurs personnes morales. La qualification « d’entreprise innovante » regroupe trois types d’entreprises :
- les entreprises qui ont réalisé, au cours du dernier exercice clos, des dépenses de recherche qui représentent au moins 15 % des charges fiscalement déductibles au titre de cet exercice ;
- les entreprises industrielles qui ont réalisé, au cours du dernier exercice clos, des dépenses de recherche qui représentent au moins 10 % des charges fiscalement déductibles ;
- les entreprises qui souhaitent créer des produits, des procédés ou des techniques qui ont un caractère innovant et des perspectives de commercialisation concrètes.
- employer un minimum de 2 salariés et moins de 250 salariés ;
- avoir un chiffre d’affaires annuel inférieur à 50 millions d’euros ;
- afficher un total de bilan annuel inférieur à 43 millions d’euros.
Un même FIP est limité géographiquement à une zone qu’il choisit au préalable. L’étendue de la zone sélectionnée par un FIP est limitée au maximum à 3 régions limitrophes (4 pour les FIP créés avant août 2011).
Les caractéristiques des FCPI et des FIP font que ces investissements comportent des risques élevés, auxquels s’ajoute une liquidité très réduite. C’est la raison pour laquelle il est conseillé aux épargnants de ne pas investir plus de 10 % de leurs avoirs financiers dans de tels fonds.
Le marché des FCPI
Le bilan de la collecte de ces fonds est largement positif pour les PME. Ainsi, entre 1997 et 2009, 307 FCPI ont été créés par une quarantaine de sociétés de gestion. Ces créations ont permis de lever 5,5 milliards d’euros et d’accompagner plus de 1 000 entreprises. Ainsi, 3,3 milliards d’euros ont été investis dans les entreprises « innovantes » pour respecter le quota de 60 %. En nombre d’entreprises financées, sur les trois dernières années étudiées (entre 2007 et 2009), la répartition des investissements des FCPI est d’environ un tiers dans des entreprises nouvellement investies et deux tiers dans les autres entreprises innovantes. De plus, un tiers des entreprises bénéficient de l’investissement de plusieurs FCPI : certaines sont accompagnées par 3 à 5 FCPI (voir Encadré 2).
Les secteurs de l’édition de logiciels, de la recherche et développement scientifique et de la programmation, du conseil et autres activités informatiques représentent à eux seuls environ 60 % des montants investis par les FCPI. L’ensemble des dix autres domaines d’activité se partagent les 40 % restants.
En termes de localisation géographique, seul un dixième des entreprises n'est pas localisé en France. Les entreprises situées en Île-de-France représentent la moitié des investissements des FCPI. Sur l’autre moitié, les investissements les plus importants sont réalisés en PACA et en Rhône-Alpes.
Le marché des FIP
Entre 2003 et 2009, 178 FIP ont été créés par une trentaine de sociétés de gestion. Ces FIP ont permis de lever 1,8 milliard d’euros et d’accompagner 663 entreprises. En termes de financement, plus des deux tiers d’entre elles ont reçu moins de 1 million d’euros chacune. Concernant le type d’entreprise, les investissements en nombre sont essentiellement réalisés dans des entreprises ayant un chiffre d’affaires relativement faible son activité ou sa constitution juridique a moins de 8 ans: 80 % de celles recevant un financement par le biais des FIP ont un chiffre d’affaires inférieur à 20 millions d’euros, et 50 % inférieur à 5 millions d’euros.
Concernant les activités des entreprises financées, les FIP privilégient les secteurs de l’informatique, de l’industrie et de la chimie, des biens de consommations et des services et transports. Sur l’ensemble des FIP créés sur la période, 59 % ont investi en Île-de-France, 46 % en Rhône-Alpes et 40 % en Bourgogne.
Les caractéristiques comparées sur les années 2008 à 2010
En 2010, 48 FIP et 42 FCPI ont été créés par un total de 38 sociétés de gestion (voir Encadré 3). Leurs parts ont fait l’objet de souscriptions auprès de 124 000 investisseurs, pour un montant moyen de souscription de 6 700 euros. Dans le détail, il y a eu 59 000 souscripteurs aux parts de FIP, pour un montant moyen de souscription de 6 600 euros, et 65 000 souscripteurs de parts de FCPI, pour un montant moyen de souscription de 6 900 euros. Ainsi, 894 millions d'euros ont été levés par ces fonds en 2010 dont 835 millions sur des FIP et FCPI millésimés 2010 et 59 millions d'euros sur des supports millésimés 2009 (dont 22 millions pour les FIP et 37 millions pour les FCPI).
Les créations de FIP en nombre sont plus importantes chaque année que les créations de FCPI. Cependant, les capitaux qu’ils collectent sont moins élevés, car les FIP sont en moyenne des fonds de plus petite taille.
II. La fiscalité avantageuse des FCPI et des FIP
La souscription aux parts de FIP ou de FCPI permet de bénéficier en une fois, dès l’année suivante, d’une réduction de l’impôt sur le revenu ou d’une réduction de l’impôt de solidarité sur la fortune au choix du souscripteur lorsque l’investissement des FIP et FCPI concerne des PME pour le quota minimum de 60 % de l’actif du fonds. Il est possible pour une même personne de souscrire des FIP et des FCPI afin de bénéficier de deux réductions d’impôt sur le revenu. Il est également possible de souscrire en plus à d’autres FIP et FCPI pour bénéficier d’une réduction d’impôt de solidarité sur la fortune.
En matière de réduction d’impôt sur le revenu, les souscriptions réalisées avant le 31 décembre 2010 permettaient une réduction d’impôt sur le revenu de 25 % du montant total souscrit (frais de souscription inclus) dans la limite d’une souscription annuelle de 12 000 euros pour un célibataire et de 24 000 euros pour un couple pour un des deux produits. Ainsi, la réduction d’impôt sur le revenu maximale à laquelle pouvait prétendre un foyer fiscal était de 3 000 euros pour un célibataire et 6 000 euros pour un couple par type de produits. À partir du 1er janvier 2011, les souscriptions donnent droit à une réduction d’impôt sur le revenu de 22 % du montant souscrit (frais de souscription exclus).
Les FIP Corse bénéficient d’une réduction d’impôt sur le revenu particulière : les parts souscrites jusqu’au 31 décembre 2010 bénéficiaient d’une réduction de 50 % et celles souscrites à partir du 1er janvier 2011 bénéficient d’une réduction de 45 %, avec les mêmes montants maxima de souscription que pour les FIP et FCPI classiques.
III. La rentabilité des FCPI et des FIP
L’échantillon de l’étude
L’étude porte sur l’ensemble des 43 FIP commercialisés entre 2003 et 2005 et 153 FCPI proposés entre 1997 et 2005 sur les 169 créés pendant cette période. Cette réduction du nombre de FCPI étudiés s’explique par la difficulté d’obtenir des données fiables sur l’ensemble de la population de ces fonds.
Il existe très peu de FIP ou de FCPI qui aient été totalement ou partiellement remboursés, car la durée des fonds est généralement comprise entre 6 et 10 ans avec une possibilité de prorogation. Il est donc impossible de centrer l’analyse uniquement sur les fonds liquidés car il y aurait trop peu de données pour permettre des conclusions pertinentes. Pourtant, la rentabilité d’un tel placement dépend essentiellement de sa valeur de liquidation. Aussi, pour rester au plus près de la valeur de remboursement, nous avons choisi d’étudier les produits créés jusqu’en 2005 inclus. Les fonds étudiés ont donc une durée de vie minimale de 5,5 ans et leur valeur liquidative est proche de leur valeur de remboursement. La plupart des fonds bénéficient d’une faculté de rachat des parts sans justification après un certain délai de détention fixé par le fonds. Ce délai est au minimum de 5 ans pour ne pas perdre l’avantage fiscal, mais les fonds appliquent généralement un délai minimum de détention de 6 ans. Le rachat de part peut impliquer des frais prélevés par le fonds en contrepartie d’un déblocage d’argent plus rapide. Le rachat éventuel de parts se faisant à la valeur liquidative on peut donc assimiler cette valeur après 5 ans et demi au montant que va percevoir le client. A contrario, pour les fonds créés récemment, ils ne peuvent pas faire l’objet d’un rachat et leur valeur liquidative est généralement éloignée de la somme qui sera perçue par le client à la fin, pour la simple raison que le fonds réalise ses investissements au début de sa création. Les valeurs liquidatives des fonds sont donc relativement faibles les premières années. Notre analyse porte donc sur des fonds en cours de vie, sur des fonds liquidés et sur des fonds partiellement remboursés qui sont en pré-liquidation. Sur les 43 FIP que nous avons étudiés, 1 est liquidé, 13 sont en préliquidation et 29 sont en cours de vie. De même, sur les 153 FCPI que nous avons étudiés, 23 sont liquidés, 38 sont en préliquidation et ont déjà fait l’objet de remboursements partiels et 92 sont en cours de vie.
Comme les FIP et FCPI retenus pour l’analyse ont été créés avant 2006, seuls les FIP et FCPI permettant une réduction d’impôt sur le revenu sont analysés dans cette étude. En effet, les FIP et FCPI qui permettent une réduction d’impôt sur la fortune ont été créés à partir de l’année 2006. Ils sont donc encore trop récents pour permettre d’établir des conclusions sur leur rentabilité. De même, les FIP Corse et leur avantage fiscal ne sont pas étudiés puisqu’ils étaient inexistants entre 2003 et 2005.
Méthodologie
Pour déterminer la rentabilité offerte par ces fonds, nous avons calculé les taux de rentabilité interne (TRI) en considérant l’ensemble des flux de trésorerie sur la période d’observation. Ce taux correspond au taux d’actualisation qui égalise la valeur investie (I0) avec la somme de tous les flux générés (Ft) pendant la période d’investissement, y compris la valeur de rachat (voir l'équation 1).
Les frais de souscription sont considérés comme faisant partie de l’investissement initial réalisé. Les frais de gestion annuels ne sont pas inclus dans les calculs car ils viennent directement en diminution de la valeur liquidative. L’avantage fiscal à l’entrée est pris en compte à la date 1. En effet, lorsque le souscripteur investit dans des fonds de type FCPI et FIP, il bénéficie d’une réduction d’impôt sur les revenus de l’année de souscription. Or, la déclaration des revenus perçus en année N s’établit en année N+1, l’impôt étant également payé en année N+1. Les valeurs de rachat à la sortie ont été diminuées des prélèvements sociaux générés sur la plus-value éventuelle. Tant que les remboursements sont inférieurs à la valeur souscrite (hors frais de souscription), ils ne sont pas impactés. Dès que la somme des remboursements dépasse le montant souscrit initialement, les prélèvements sociaux sur la plus-value sont prélevés.
Dans le cadre de cette étude, lorsque le remboursement n’a pas été effectué (ou qu’un remboursement partiel a été donné), et que nous nous basons sur la valeur liquidative, nous avons impacté cette dernière des prélèvements sociaux en cas de plus-value. Concernant le montant des prélèvements sociaux, nous avons appliqué un taux différent en fonction de la date de remboursement générant une plus-value :
- 11 % entre le 1er janvier 2007 et le 31 décembre 2008 ;
- 12,1 % entre le 1er janvier 2009 et le 31 décembre 2010 ;
- 12,3 % depuis le 1er janvier 2011.
Analyse de la rentabilité des FIP
En l’absence d’avantage fiscal, la rentabilité moyenne sur l’ensemble de la période et pour l’ensemble des FIP est négative à -0,67 %. Les FIP affichent donc en moyenne une performance nulle sur la période si l’on n’intègre pas l’avantage fiscal. La dispersion (écart-type) autour de la moyenne est de 3,38 %. La majorité des rentabilités offertes par les FIP sont comprises entre -4 % et +3 % environ. Sur les 43 FIP, seuls 21 FIP affichent une rentabilité positive (voir Encadré 4). Trois quarts des FIP ont une rentabilité avant avantage fiscal comprise entre -4 % et +4 %. Au risque relativement élevé s’ajoute donc une piètre performance en termes de rentabilité.
Si on intègre l’avantage fiscal de 25 % à l’entrée sur le montant souscrit, les performances des FIP s’améliorent naturellement. Le taux de rentabilité moyen passe à + 3,62 % sur l’ensemble de la période étudiée ; un taux légèrement supérieur au livret A. Sur les 43 FIP étudiés, 37 fonds affichent une rentabilité positive. Plus de la moitié des fonds permettent de réaliser une rentabilité nette d’impôt supérieure à 4 %. À noter cependant que 6 fonds sur 43 (soit 14 %) affichent une performance négative malgré l’avantage fiscal. L’encadré 5 récapitule les résultats obtenus et permet de montrer la dispersion des résultats. Il est néanmoins possible pour un épargnant de moyenner ces performances en diversifiant ses investissements et en les répartissant dans le temps.
Analyse de la rentabilité des FCPI
En l’absence d’avantage fiscal, la rentabilité annuelle moyenne des FCPI étudiés pour l’ensemble de la période est de -4,93 %. Ce taux est inférieur à celui des FIP, ce qui ne doit pas nous surprendre compte tenu du fait que les FCPI investissent dans des sociétés innovantes, plus risquées et moins matures. Le risque se traduit par une dispersion plus élevée des TRI avec un écart-type de 8,71 %. Sur les 153 FCPI étudiés, seulement 35 affichent une rentabilité positive en l’absence d’avantage fiscal à l’entrée (voir Encadré 6).
Les performances des FCPI en l’absence d’avantage fiscal sont très décevantes. En effet, trois FCPI sur quatre affichent des rentabilités négatives et pour un fond sur cinq ces rentabilités sont inférieures à 8 %. Ces chiffres confirment que l’investissement dans les PME innovantes est loin d’être sans risque.
Si nous intégrons dans le calcul l’avantage fiscal de 25 % sur le montant souscrit (frais de souscription inclus), les performances s’améliorent légèrement puisque la rentabilité moyenne pour l’ensemble des FCPI sur toute la période passe de -4,93 % à -1,41 % avec un écart-type de 9 % environ. Il y a donc une dispersion autour de la moyenne assez importante comme constatée précédemment dans le cas de l’analyse sans avantage fiscal. Sur les 153 FCPI étudiés, 87 offrent une rentabilité positive avec l’avantage fiscal (voir Encadré 7). Seulement 57 % des FCPI offrent une rentabilité positive lorsque nous intégrons l’avantage fiscal. Ainsi malgré l’économie fiscale, 43 % des fonds étudiés affichent une performance négative. Seulement un fond sur cinq (19 %) permet de réaliser une rentabilité supérieure à 4 %. Ces faibles performances s’expliquent par deux phénomènes : les frais de gestion relativement importants prélevés par les fonds et la faible valorisation des parts à l’issue de la période d’investissement.
Cibler les investisseurs avertis
Les résultats de cette étude confirment que l’investissement en FCPI et FIP est fortement risqué et faiblement rentable. Malgré un avantage fiscal substantiel, les performances nettes d’impôt ne sont pas, en moyenne, à la hauteur des risques pris, surtout pour les FCPI. Au-delà de la piètre performance en terme de couple rentabilité-risque pour les investisseurs, cette étude montre également que l’investissement dans les PME reste difficile à rentabiliser. Il y a fort à parier qu’en l’absence d’avantage fiscal, il sera difficile à l’avenir de mobiliser les épargnants pour financer les PME innovantes. Pour les clients, la règle qui consiste à ne pas dépasser 10 %, voire 5 %, de leurs avoirs financiers dans de tels fonds doit être respectée, sous réserve de sérieuses déconvenues à terme. Il est enfin utile de rappeler que de tels fonds ne doivent pas être commercialisés uniquement comme des produits de défiscalisation et doivent s’adresser à des investisseurs avertis.
