Quelle qualification pour les contrats de change reportables ?

Par une position du 31 mai 2011 de l’Autorité des marchés financiers [1] (AMF) et de l’Autorité de contrôle prudentiel [2] (ACP) et, à la même date, une position sous forme de questions réponses de l’AMF – ces deux documents étant accompagnés d’un communiqué de presse [3] –, les autorités françaises de régulation bancaire et financière ont attiré l’attention sur une activité qui avait connu un premier essor il y a cinq ans et qui retrouve un second souffle, en raison du renouveau des plateformes multilatérales de négociation de produits de change, proposant la conclusion de contrats appelés [4] . Au-delà du souci de qualification de ces contrats, qui a motivé les précisions aujourd’hui formulées par l’ACP et l’AMF, est rappelé le régime juridique de l’offre de ces produits qui se rattachent à la sphère des contrats financiers.

Les contrats de change reportables sont des contrats financiers

Lorsque les premiers contrats de change reportables sont apparus en France, en 2006, ceux-ci étaient décrits comme des opérations de change scriptural au comptant incluant une opération de crédit, distinctes des transactions de change à terme (contrat à terme ou option sur change notamment) relevant de la catégorie des instruments financiers à terme [5] . En effet, ces contrats avaient un terme inférieur à trois jours, terme historiquement considéré comme différenciant les opérations de change au comptant de celles à terme. Cette volonté d’encadrement avait été motivée par la levée des dernières mesures de contrôle des changes et le souci d’assurer l’application des procédures de lutte contre le blanchiment de capitaux. Une nouvelle catégorie de société financière avait ainsi été créée, uniquement autorisée à conclure ce type d’opérations.

L’apparition des contrats pour différence

L’entrée en vigueur des dispositions de transposition de la Directive sur les marchés d’instruments financiers (Directive MIF) en novembre 2007 a fait apparaître dans la réglementation française de nouveaux instruments, notamment les contrats pour différence [6] , basés sur les devises, qui ont amené les autorités à clarifier l’analyse juridique pour ces derniers produits. Il s’agit de contrats financiers (n’étant pas négociables) ayant pour objet :

• la conclusion d’un contrat d’échange entre deux devises ;
• le paiement concomitant d’une somme d’argent à titre de couverture ;
• le paiement à l’échéance du contrat d’une différence, la livraison des devises n’étant en principe pas prévue.

Ces contrats engendrent un gain si le différentiel de cours entre les deux devises s’apprécie et l’investisseur est acheteur, ou si le différentiel de cours entre les deux devises diminue et l’investisseur est vendeur. Le gain (ou la perte) est ainsi exprimé par une différence dont le montant est proportionnel à l’effet de levier procuré par le contrat et au montant notionnel dudit contrat.

Il convient de relever que ces contrats sont résiliables à tout moment (le gain ou la perte étant cristallisés, l’investisseur percevant alors les gains ou devant contribuer aux pertes), mais qu’en pratique, cette résiliation s’opère automatiquement dès que les pertes potentielles égalent le montant de la couverture. De ce fait, le client ne perd jamais en pratique plus que la couverture remise au prestataire.

Une clarification nécessaire

Ces caractéristiques économiques renvoient immanquablement à celles des contrats financiers : effet de levier et couverture. L’introduction en droit français de la catégorie des contrats pour différence a ainsi donné une assise juridique incontestable à cette qualification. Cependant, la qualification repose également sur l’existence d’un terme qui peut être supérieur à deux jours ou à ce qui s’observe généralement sur les marchés au comptant de devises [7] , à savoir le fait de convenir dès le départ (i) que le contrat est à durée indéterminée ou (ii) d’un report tacite en fin de journée, sauf survenance d’un événement (pertes supérieures à la couverture remise au prestataire).

La clarification apportée était d’autant plus nécessaire qu’une telle qualification était retenue par certaines autorités étrangères [8] : il aurait été pour le moins étrange qu’une entreprise d’investissement européenne sollicite le droit d’offrir en France ses services sur ces produits sur la base de la Directive MIF, alors qu’une telle activité aurait été considérée en France comme bancaire (et donc relevant plutôt de la Directive de consolidation bancaire).

La caractérisation en service d’investissement

L’AMF a souhaité attirer l’attention sur deux conséquences principales attachées à cette qualification.

La première est la caractérisation en service d’investissement de toute activité répondant à l’une des définitions procurée à l’article L. 321-1 du Code monétaire et financier. Sur ce sujet, cependant, l’AMF apporte une précision intéressante : elle souligne que ces contrats financiers doivent être considérés comme des produits « complexes » au sens de l’article L. 533-13 du Code monétaire et financier. Cela impose de facto au prestataire de service d’investissement de procéder au test d’évaluation du caractère approprié lors de l’entrée en relation avec un client, alors que celui-ci en est dispensé dans le cadre du service d’exécution simple qui s’applique exclusivement aux instruments non complexes [9] . L’AMF a par ailleurs pris la précaution de préciser que le caractère complexe de ces contrats financiers ne se confondait cependant pas avec la notion d’instruments financiers complexes visés à la position 2010-05 et qui concernent plutôt les titres de créances complexes (tels les certificats indexés).

Ces produits peuvent-ils faire l’objet de démarchage ?

La seconde conséquence tient au fait que les règles sur le démarchage peuvent trouver à s’appliquer (dès lors toutefois que l’on ne se trouve pas dans un des cas visés à l’article L. 341-2 du Code monétaire et financier). En particulier, il est rappelé l’interdiction de démarcher des investisseurs pour leur proposer des produits :

• dont le risque maximum de perte n’est pas connu lors de la souscription ou peut être supérieur au montant de l’apport initial ;
• ou qui ne sont pas admis aux négociations sur les marchés réglementés (ou sur un marché étranger reconnu).

Cette précision appelle deux commentaires. D’une part, rappelons que, par exception, des instruments dans le cadre d’opérations normales de couverture peuvent être proposés à des personnes morales. Il est en outre admis par la profession bancaire que ces produits de couverture peuvent ne pas être négociés sur un marché réglementé [10] . D’autre part, si le contrat-cadre conclu avec le prestataire prévoit que toute transaction sera clôturée si la couverture détenue par le prestataire vient à être d’un montant inférieur à la perte constatée, un tel produit ne tomberait pas dans la catégorie visée par l’ interdiction de démarchage [11] mentionnée ci-dessus, puisque le risque de perte serait limité au montant de la couverture.

La vigilance des régulateurs

En synthèse, il convient de retenir que les contrats de change reportables sont des instruments financiers relevant du monopole des prestataires de services d’investissement et que leur commercialisation doit faire l’objet d’une attention particulière. Sur ces deux points au moins, l’ACP et l’AMF ont affirmé leur vigilance sur le respect de ces principes.

1 http://www.amf-france.org/documents/general/9999_1.pdf. 2 http://www.amf-france.org/documents/general/10000_1.pdf. 3 http://www.amf-france.org/documents/general/10001_1.pdf. 4 Contrats de change reportables ou contrats de change à échéance indéterminée, selon la terminologie de l’AMF. 5 Voir la notice du CECEI relative aux demandes d’agrément en qualité de société financière de change scriptural au comptant (http://www.banque-france.fr/fr/supervi/telechar/regle_bafi/notice.pdf). 6 Voir l’article D. 211-1 A du Code monétaire et financier. 7 Voir sur ce critère l’article 38 § 2 du règlement d’application de la Directive MIF. 8 Par exemple, la Financial Services Authority qualifie ces contrats de « Contracts for Differences » ou de « Futures » (FSA Handbook Glossary, février 2011, p. R 29). 9 Les instruments non complexes sont définis à l’article 314-57 du règlement général de l’AMF. 10 Voir sur ce sujet Ph. Arestan, Démarchage bancaire et financier et conseillers en investissement financier, RB Edition, 4e édition, p. 148, n°149, citant la communication de la FBF n° 2004/149 du 26 mai 2004. 11 On en voudra pour preuve que si tel devait être le cas (c'est-à-dire si les « rolling spot forex » présentaient intrinsèquement et nécessairement un risque illimité de perte), il n’aurait pas été utile de préciser l’interdiction du démarchage lié aux produits non négociés sur un marché réglementé ou un marché étranger reconnu.