Les fonds obligataires alternatifs ont connu un essor important après la crise financière de 2008, et ont continué à proliférer ces dernières années dans un environnement de baisse généralisée des taux, en profitant par ailleurs de l’élargissement des règles UCITS sur l’utilisation des produits dérivés dans les fonds « grand public ». S’il est vrai qu’il n’y a pas de définition unique de ce que constitue un fonds obligataire alternatif, et que ce terme peut recouvrir une très grande variété de stratégies d’investissement, on constate en pratique que la plupart de ces fonds se distinguent par :
- un objectif de performance absolue ou de surperformance d’un taux court, comme l’EONIA ou l’EURIBOR + quelques points de pourcentage, avec des niveaux de volatilité du même ordre ;
- une grande flexibilité dans la gestion de la duration, y compris la possibilité d’avoir une duration négative (par exemple de -5 à + 5) pour prémunir le portefeuille d’une hausse éventuelle des taux ;
- peu ou pas de limite dans l’allocation sectorielle, par pays ou par qualité de crédit, avec notamment la possibilité de « shorter » certains segments via des produits dérivés tels que les « credit default swaps ».
Des groupes de fonds hétérogènes…
Morningstar regroupe ces fonds en deux catégories:
- « Alternatif Long/Short Obligations », pour les fonds qui prennent des positions longues et courtes tout en gardant une exposition directionnelle au marché obligataire supérieure à 20 % ou -20 %;
- « Alternatif Arbitrage Dette » pour les fonds qui cherchent à exploiter des écarts de valorisation entre différents segments obligataires principalement via des produits dérivés (voir Graphique 1).
…avec des résultats inégaux
Si la grande disparité des approches complique la tâche de l’investisseur qui souhaiterait comparer les performances de ces fonds, on peut toutefois tirer quelques conclusions générales. Tout d’abord, sur le long terme, la majorité des fonds obligataires alternatifs n’a pas fait ses preuves, sur une base ajustée du risque, par rapport aux fonds obligataires traditionnels. Sur 5 ans à fin mai 2017, seuls 36 % des fonds de la catégorie Long/Short obligations et 39 % des fonds d’arbitrage de dette ont réussi à surperformer la moyenne de la catégorie Morningstar Obligations Internationales. Certes, on constate, comme attendu, que ces fonds ont généralement mieux résisté lors des périodes de hausse des taux, comme en 2013 lors du « tapering » de la Réserve Fédérale Américaine. En revanche, dans les périodes « risk-off » pour le crédit, comme c’était le cas fin 2015, les résultats sont moins convaincants pour les fonds long/short.
Dans l’ensemble, sur 5 ans, la vaste majorité de ces fonds ont sous-performé l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate (voir Tableau 2). Ce n’est pas surprenant compte tenu des frais plutôt élevés facturés aux investisseurs : 1,2 % en moyenne par an, ce qui est supérieur à la plupart des fonds obligataires traditionnels, mais surtout très nettement au-dessus du tarif des ETFs, de 20 à 40 bps en moyenne.
Des fonds difficiles à utiliser au sein d’une construction de portefeuille
Au-delà de l’historique de performance de ces fonds, il est instructif de voir comment ils se comportent par rapport à d’autres grandes classes d’actifs. Sans surprise, compte tenu de leur faible duration, on constate que les fonds obligataires alternatifs sont assez peu corrélés avec le marché obligataire dans son ensemble. Parmi ces fonds, le coefficient de corrélation moyen avec à l’indice Barclays Global Aggregate est à peine de 0,25 et près d’un quart des fonds affichent même ont une corrélation négative avec cet indice. Cela veut dire qu’ils ont eu historiquement tendance à monter lorsque le marché obligataire baisse, et l’inverse. En revanche, près de 90 % des fonds ont une corrélation de plus de 0,5 avec le marché des obligations high yield, et 23 % d’entre eux ont même une corrélation de plus de 0,5 avec le marché
Ce dernier point est crucial : cela veut dire qu’un fonds obligataire alternatif est généralement moins susceptible de vous protéger contre une éventuelle baisse de votre portefeuille actions.
Conclusion
Au final, si les fonds obligataires alternatifs peuvent avoir un intérêt pour des investisseurs qui souhaitent s’exposer à divers facteurs de risque (crédit, devise, etc.), ils ne sont qu’un piètre substitut aux fonds obligataires classiques au sein d’un portefeuille diversifié. Par ailleurs, les frais élevés de la plupart de ces fonds restent un handicap, a fortiori dans l’environnement de taux bas actuels et dans un contexte de développement d’une offre passive à bas coûts, très compétitive.
Enfin, compte tenu de la grande diversité des approches et des univers d’investissement, la sélectivité reste de mise. Les investisseurs qui souhaitent s’y intéresser ont tout intérêt à choisir une société de gestion avec une expertise avérée dans le secteur, et de bien chercher à identifier et comprendre tous les risques auxquels le fonds s’expose pour essayer d’atteindre ses objectifs ambitieux.
