Les conditions de fonctionnement des marchés de dérivés de matières premières font aujourd’hui l’objet d’une forte attention publique, particulièrement au regard de la volatilité que créerait, sur ces marchés et les marchés physiques sous-jacents, l’intervention croissante d’acteurs financiers agissant à des fins spéculatives. Nicolas Sarkozy a d’ailleurs placé cette question au rang des priorités du G20 sous présidence française en 2011. De son côté, l’Europe a annoncé le lancement d’une
C’est dans ce cadre que les professionnels de marché réunis au sein de l’AMAFI (Association française des marchés financiers) ont souhaité apporter leur contribution à la réflexion collective. Le document publié fin janvier à destination spécifiquement du
Les spécificités des dérivés de matières premières
Parce qu’ils offrent aux acteurs industriels et agricoles des outils fondamentaux de couverture contre la variation du prix futur d’un actif physique sous-jacent, les marchés DMP sont les plus anciens marchés dérivés qui soient. Utilisés depuis l’Antiquité, en couverture principalement des aléas agricoles, ils ont connu leur véritable développement aux États-Unis à partir du XIXe siècle avec la création à Chicago des premiers marchés à terme organisés. Au titre des spécificités qui caractérisent les marchés DMP par rapport aux marchés dérivés « purs », on relèvera de manière synthétique les 4 suivantes :
- Une extrême diversité de sous-jacents aux problématiques assez largement différentes : l’offre et la demande d’or, de pétrole, de blé ou de cacao ne sont ainsi pas régies par les mêmes déterminants. D’ailleurs, sous l’appellation communément utilisée pour désigner une matière première donnée, c’est souvent un ensemble de produits faiblement fongibles qui sont regroupés comme dans le cas du pétrole, du blé ou encore du riz qui comporte plus de cent mille variétés différentes.
- Une offre et une demande dont l’ajustement connaît de nombreux frottements. L’augmentation des capacités de production nécessite du temps, particulièrement en matière agricole, tandis que la demande, comme nous le rappellent les émeutes de la faim, ne peut pas toujours s’adapter à une offre brutalement réduite. Surtout des aléas naturels, climatiques notamment, ou des facteurs géopolitiques, particulièrement importants dans certains cas comme celui du pétrole, peuvent rompre brutalement l’équilibre anticipé.
- Une qualité générale de l’information disponible sur les marchés sous-jacents qui reste insuffisante par rapport à des marchés DMP dont l’efficience repose sur la présence d’anticipations suffisamment raisonnées de la part des intervenants. La flambée des prix du blé intervenue l’été dernier à la suite des incendies survenus en Russie, Ukraine et Kazakhstan n’aurait sans doute pas eu lieu si le marché avait eu suffisamment connaissance des prévisions de production des autres zones géographiques et de l’état des stocks.
- Si les marchés DMP sont d’abord des marchés de couverture, et non des marchés d’achat ou de vente à terme de la matière première sous-jacente, cela ne signifie pas pour autant qu’aucune livraison ne se produit jamais. Or, la livraison d’un sous-jacent physique connaît des enjeux particuliers, totalement inconnus sur les marchés financiers « purs ». Ces enjeux concernent les capacités et conditions de stockage (notamment du point de vue de la préservation de la qualité de la matière première), les modalités et le lieu de livraison (et donc le transport) mais aussi la vérification de la qualité livrée pour bien assurer que celle-ci est conforme à l’objet du contrat.
Une « financiarisation » coupable ?
Il est par ailleurs indéniable qu’aujourd’hui les marchés DMP attirent de plus en plus d’investisseurs financiers. Ceux-ci sont en effet d’autant plus intéressés par des produits qui s’inscrivent dans un mouvement tendanciel de hausse qu’aucune prévision sérieuse ne remet en cause, qu’ils font face, non seulement à une baisse notable de rendement d’une large partie des actifs financiers, mais également à l’accroissement des incertitudes les entourant. L’une des conséquences de cet intérêt accru est le développement de fonds indiciels, type ETF – Exchange traded funds et ETP – Exchange traded Products, qui constituent en même temps une cause de celui-ci puisque ces produits permettent aux investisseurs de s’exposer plus aisément aux marchés DMP, à la fois par la facilité d’accès qu’ils offrent et par l’augmentation de liquidité que génère leur intervention.
Pour autant, cette « financiarisation » constatée des marchés DMP, si elle soulève des questions indéniablement légitimes, n’a pas nécessairement les conséquences négatives que beaucoup y voient en termes d’augmentation de la volatilité et de hausse du prix des matières premières sous-jacentes. Alors que ces facteurs caractérisent les marchés de matières premières bien avant même que les marchés DMP ne soient aussi développés ou qu’ils ne suscitent l’intérêt des investisseurs financiers, les
Ce graphe a par ailleurs l’intérêt de rappeler qu’au sein des financiers dont l’intervention est aujourd’hui critiquée une différentiation doit être établie entre les deux grandes catégories que sont les investisseurs financiers d’une part, les établissements financiers d’autre part. Si l’entrée des premiers dans ces marchés est relativement récente, les seconds y jouent en revanche un rôle historiquement ancien, notamment en proposant aux acteurs industriels et agricoles des produits de gré à gré à même de couvrir des risques
Douze axes d’action
Si l’incidence négative de l’intervention croissante des financiers reste à démontrer, il ne peut toutefois en être tiré comme conséquence qu’aucune action de régulation n’est nécessaire. La mise en cause par l’opinion publique des marchés financiers en général, des marchés DMP en particulier, ne peut en effet être considérée comme saine : ces marchés fournissant des outils particulièrement importants de couverture des risques supportés par les acteurs industriels et agricoles, leur utilité fondamentale sur le plan économique et social ne devrait souffrir aucune discussion.
L’enjeu premier d’une action de régulation menée au niveau du G20 est donc de rétablir la confiance en tenant particulièrement compte de trois facteurs :
- l’interaction des marchés DMP avec les marchés physiques sous-jacents, notamment au niveau de l’information concernant ceux-ci ;
- la moindre appréhension que la plupart des régulateurs financiers·ont des marchés DMP alors qu’une grande part des opérations et des acteurs échappe aujourd’hui à leur supervision ;
- la capacité qu’ont les acteurs industriels et agricoles à placer leurs activités et opérations en dehors des zones faisant l’objet d’une régulation.
