Le nouveau plan de la Commission européenne acte un changement de priorités

Où en est aujourd’hui la construction de l’Union des marchés de capitaux (UMC) ?

Dans sa première phase, entre 2015 et 2020, l’UMC visait à re-dynamiser un écosystème qui avait souffert de la crise et qui avait été fortement re-réglementé. Mais pour la seconde phase à partir de 2020, dans le rapport du groupe Next CMU [1] que j’ai présidé, nous avions recommandé de tenir compte d’un contexte nouveau marqué par différents évènements : le Brexit et le fait que le principal marché de l’Union européenne (UE) devient son principal concurrent ; une digitalisation accrue et plus rapide qu’attendue dans tous les domaines de la finance ; la dimension de développement durable qui s’inscrit désormais dans tous les aspects de la vie économique ; une réflexion plus souverainiste qui s’est accentuée avec la crise ; et évidemment la crise elle-même. Cela suppose un changement de priorités et de se concentrer sur la question du financement de la relance économique, c’est-à-dire notamment le financement de cette volonté d’autonomie stratégique que veut avoir l’UE avec la création ou la relocalisation d’entreprises qui nécessitera du capital, et une affirmation plus profonde du rôle international de l’euro.

Parallèlement à notre rapport dont les conclusions ont été reprises par l’Ecofin de décembre 2019, le plan d’action de la Commission européenne a été publié le 24 septembre, inspiré d’un comité de haut niveau qu’elle avait animé, et un rapport à l’initiative du Parlement européen sur le développement de l’UMC, très ambitieux, a été adopté début octobre (voir Encadré).

En outre, la Commission a publié il y a quelques mois une courte liste d’initiatives visant à permettre le financement plus rapide des entreprises, notamment des PME, avec un aménagement des directives prospectus et MIF ainsi que des règles en matière de titrisation. Ce paquet d’initiatives est en cours d’examen, mais ce n’est pas un plan d’envergure à long terme.

Que pensez-vous du plan d’action de la Commission européenne ?

Premier élément très positif, ce plan acte le changement de priorités. Il identifie une série de domaines techniques et de domaines de travail qui sont justes.

Cependant, pour avoir une vision complète des objectifs de la Commission européenne, il faut lire ce plan avec le Digital finance package également publié le 24 septembre, et le plan d’action sur la finance durable annoncé pour décembre prochain, ce qui rend la démarche plus complexe. Le plan d’action pour l’UMC, en tant que tel, reste à mon avis trop timide dans certains domaines. Si des points comme la relance de la titrisation, la modernisation des ELTIFs, ou la création d’un point d’accès d’information unique pour les investisseurs, vont faire l’objet de propositions législatives, d’autres domaines sont encore renvoyés à des études ou des évaluations complémentaires. Il est difficile de comprendre pourquoi il faut encore attendre, compte tenu des urgences que je signalais dans ce nouveau contexte. Cela risque d’amoindrir la force du message, sur le plan politique, économique et financier. L’objectif est de construire une Union des marchés européens qui va être le concurrent des marchés de New York, Londres, Tokyo, ou Shangaï, or le projet semble ainsi dispersé et manquer encore d’une ambition forte.

Quels sont les points nouveaux dans les résolutions de ce nouveau plan d’action pour l'UMC ?

Par exemple, la réflexion sur l’épargne longue, les retraites, l’épargne salariale, qui vise à transformer l’épargnant en investisseur, est nouvelle par rapport à CMU1 [2] . Il est très surprenant de voir que tant d’épargne s’est créée pendant la première période de confinement et qu’elle reste sur des livrets mal rémunérés. Il faut donner plus d’information aux investisseurs, aux épargnants et une meilleure capacité d’appréhension de l’intérêt risque/liquidités. La solution pour couvrir les besoins de financement à long terme est là.

La volonté claire de réformer les ELTIFs, de les rendre plus ouverts et susceptibles de s’investir en actions, pas forcément uniquement sur les marchés réglementés, mais sur des fonds de Private Equity au sens le plus large, est également bienvenue. En outre, lors des discussions sur le plan de relance européen, avait été évoquée l’idée qu’une partie des sommes levées puisse être investie dans un fonds européen qui lui-même investirait en actions, précisément pour aider les investissements d’autonomie stratégique. L’idée a été abandonnée dans la dernière nuit de la négociation, mais elle pourrait resurgir.

Un fonds souverain européen en somme ?

C’est un peu cela mais c’est également un moyen pour l’Union et ses Etats membres de rentabiliser une partie de ces fonds.

Pourquoi cette idée pourrait-elle revenir selon vous ?

Parce que les besoins de capitaux vont se faire sentir assez vite, alors qu’il va sans doute falloir plusieurs années pour créer plus d’épargne longue en Europe et qu’elle soit disponible sur les marchés. Les questions d’investissement d’autonomie stratégique vont se poser avant.

Comment la crise économique et sanitaire change-t-elle les perspectives en matière de développement de l’UMC ?

Je vois au moins quatre changements. Le premier est que les banques jouent un rôle très important dans le passage de la crise en tant que financeur de l’économie, mais leurs bilans se sont considérablement alourdis. Il faut faire en sorte que, grâce à la titrisation, leurs bilans puissent être allégés et leurs risques partagés. Parce que nous ne sommes pas au bout de cette crise, il faut maintenir intacte la capacité du système financier, avec suffisamment de réserves pour faire face peut-être à un nouveau choc. Donc la relance de la titrisation me paraît très importante d’un point de vue économique et de la stabilité financière. Deuxième changement, l’ambition affichée par Emmanuel Macron, Angela Merkel et désormais toute l’UE, de définir des secteurs économiques d’activité pour lesquels l’Europe doit se doter d’une autonomie stratégique, nécessitera des investissements lourds et de long terme. Pour y parvenir, il faut une épargne privée longue disponible, comme déjà évoqué, et des marchés actions efficients. C’est du capital pur et donc cela ne fait que confirmer notre intuition qu’il faut donner une priorité au marché actions. Troisièmement, le fait que la Commission européenne émette elle-même de la dette va être un élément très intéressant de structuration du marché de la dette, et si les émissions deviennent régulières, cet emprunt servira de référence sur les marchés. Il n’a peut-être pas à ce jour toutes les caractéristiques pour être un reference asset parce qu’il n’y aura peut-être pas suffisamment de souches, mais en tout cas, cela va relancer le marché de la dette en Europe et probablement aussi le rôle international de l’euro. Enfin, la faillite de Wirecard est venue troubler la confiance dans l’efficacité de la supervision de certains acteurs financiers et dans la production et le contrôle de l’information financière. Sur ce dernier point, une réforme sur l’étendue du rôle des auditeurs et moins de questionnements sur la qualité de leurs travaux et leur indépendance, notamment par le biais du co-commissariat, est appelée de ses vœux par le Parlement européen. La confiance est en effet un pilier fondamental des marchés de capitaux.

Vous avez évoqué un rapport très puissant du Parlement européen : avez-vous le sentiment que ce dernier est plus ambitieux que la Commission européenne dans ce domaine ?

Oui, le Parlement affiche aujourd’hui très clairement une volonté d’aller plus loin. Il est plus ambitieux sur le renforcement des marchés actions, sur le fait de permettre aux investisseurs particuliers de participer activement aux marchés financiers, sur le rôle international de l’euro, ou encore en matière de supervision. Le Parlement recommande même de changer le nom de ce plan d’action, comme nous l’avions proposé dans notre rapport, pour mieux en marquer l’ampleur : une union pour l’épargne et l’investissement.

Partant de ce constat, que peut-on attendre dans les mois qui viennent autour de la construction de l’UMC ?

Je suis un euro optimiste ! J’ai l’espoir que les choses se passent bien, mais le processus n’est pas encore complètement achevé puisque la Commission espère que son plan d’action sera endossé par le Conseil des chefs d’État et de gouvernement. Or pour retenir l’attention et la volonté de ces derniers, il va falloir montrer un peu plus la cohérence de l’ensemble et peut-être aussi plus d’ambition sur la nécessité du projet. Et il ne s’agit pour le moment que de la phase de conception du plan. Il va falloir ensuite rentrer dans les discussions législatives, directive par directive. Mais il faut éviter ce qui nous est arrivé lors de CMU 1, c'est-à-dire que le projet ne parte dans des discussions techniques sur des textes complexes. Il serait important pour le soutien politique de ce projet et la compréhension de son utilité qu’un comité de pilotage piloté par la Commission, capable de débloquer les points de tension, soit créé pour suivre son avancée, et pas uniquement sur le processus législatif mais aussi sur l’impact économique et financier des progrès accomplis.

Mais pour la première fois depuis longtemps la nouvelle Commissaire a un portefeuille exclusivement centré sur les services financiers [3] . Jusqu’à présent, nous avions des commissaires avec des compétences beaucoup plus larges. Mairead McGuiness va être entièrement attelée à développer l’Union bancaire et l’UMC, et c’est une bonne nouvelle !