La FED a hésité à entamer la normalisation de sa politique du fait d’une reprise freinée par la correction des excès passés, de la faiblesse de l’inflation et des craintes de réveil de tensions financières, alors même que l’économie s’approchait du plein-emploi. Dans le passé, la FED amorçait la hausse de ses taux bien avant que soit retrouvée une situation comparable du marché du travail. La normalisation qui s’amorce s’interrompra sans doute avec un niveau de taux bien inférieur à celui qui prévalait auparavant en haut de cycle. Si l’inflation est appelée à se rapprocher de l’objectif avec la poursuite de l’amélioration du marché du travail, il est difficile d’envisager un dérapage. L’inflation (0,2 %) se rapprochera de son rythme sous-jacent mais celui-ci (1,3 % pour le déflateur de la consommation) reste bien inférieur à la cible, plusieurs facteurs se conjuguent pour contenir la hausse des prix : la vigueur du dollar, l’effet de la faiblesse de la croissance mondiale sur les cours des matières premières, la baisse du taux de chômage compatible avec la stabilité de l’inflation, le
NAIRU
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, alors que le taux de chômage est tombé à 5 % la hausse des salaires ne dépasse pas 2,5 %, alors que dans le passé un pareil taux de chômage poussait la progression des salaires à plus de 4 %. Par ailleurs, la normalisation s’amorce alors même que l’essor de l’activité et la hausse des profits marquent le pas. L’investissement est hésitant face aux incertitudes sur la croissance mondiale et à un degré d’utilisation des capacités de production limité. Les exportations sont handicapées par l’appréciation du dollar et le soutien au pouvoir d’achat lié à la baisse des prix du pétrole est appelé à s’estomper. Au regard de ces différents éléments, la croissance ne devrait guère dépasser son rythme potentiel. Enfin, une hausse marquée des taux longs serait certes favorable pour les marges d’intermédiation bancaire, mais handicaperait la situation financière des investisseurs qui, pendant des années, ont accumulé des titres à taux bas dans leurs portefeuilles. L’anticipation médiane du FOMC pour le taux des FED Funds s’établit à 1,5 % l’an prochain, celle des marchés à 0,85 %. Les surprendre aurait des effets négatifs pour la Bourse et les marchés obligataires et stimulerait la hausse du dollar, avec des effets défavorables pour la compétitivité et les profits. La normalisation sera prudente, son rythme dépendra des premiers effets de la hausse du taux directeur sur les marchés et des développements de l’activité économique.
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Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment.
