Le marché haussier toujours en vie ?

Le marché actions haussier qui a démarré le 9 mars 2009 est aujourd’hui le deuxième plus long depuis 100 ans (après celui de 1987-2000). La hausse nominale cumulée du S&P 500 a été de 250 %. Sa performance totale (dividendes réinvestis) en termes réels (nets de l’inflation) apparaît comme la quatrième performance depuis un siècle (après celle de 1921-1929, de 1987-2000 et de 1949-1956). Soit une performance totale réelle cumulée de presque 205 % (en dollars). À horizon 1 an, c’est l’évolution de la valorisation qui apporte historiquement plus de 75 % de la rentabilité des actions. Or, les niveaux de valorisation absolue sont aujourd’hui clairement excessifs. Depuis 1945, les niveaux médians de démarrage des « bear markets » [1] ont été de 18,3 pour le P/E Trailing et de 20,7 pour le P/E Shiller. Or, les niveaux actuels sont respectivement de plus de 19 et plus de 29 ! Le P/E Shiller se situe aujourd’hui quasiment au même point que celui atteint… en juillet 1929.

Faut-il pour autant envisager un bear market à cet horizon d’un an ? La plupart des bear markets américains ont eu lieu à l’occasion de cycles économiques récessifs [2] américains ou de forts ralentissements (1962 et 1966, par exemple), voire de krachs obligataires sur l’après-guerre. Difficile d’imaginer de tels scénarios à horizon 6 mois/un an. Plutôt que de tabler sur un timing précis de bear market, il vaut mieux essayer d’estimer la rentabilité ajustée du risque la plus raisonnable. Et sauf surprise très favorable en matière de productivité, il faut s’attendre au mieux à des performances très faibles à horizon un an.

Ajoutons que l’exposition actions des investisseurs institutionnels et individuels américains est élevée, de même que le niveau d’appétit pour le risque, ce qui laisse le marché vulnérable à toute mauvaise nouvelle : en particulier les risques politiques européens, un resserrement excessif et/ou mal communiqué de la Fed, des tensions entre Trump et le Congrès qui déboucheraient sur une forte réduction des attentes en termes de relance budgétaire et fiscale ou sur les projets de déréglementation ou encore un accident de crédit en Chine…