Insuffisamment connus, les marchés financiers du sud du Sahara, en particulier les trois Bourses des quatorze pays africains de la
zone franc
[1]
, n’ont pas encore les performances de leurs ainées sud-africaines et septentrionales. Le contraste paraît même plutôt saisissant : alors que les Bourses sud-africaines caracolent dans les classements internationaux des
places financières
[2]
, à peine les trois Bourses qui existent en Afrique subsaharienne y sont-elles mentionnées.
Contrairement à leurs homologues de la pointe sud du continent, ces Bourses n’ont pas l’antériorité de ces marchés financiers plusieurs fois séculaires. C’est donc à l’aune
de leur âge
[3]
qu’il faut évaluer leur performance : c’est en l’espace d’une quinzaine d’années – 10 ans tout au plus pour la plus jeune – qu’elles ont franchi un Rubicon dont la traversée n’a pas été chose aisée.
Les parties prenantes – au rang desquelles les institutions internationales et les États impliqués dans la création des Bourses – avaient la conviction, à la sortie de la
phase des 3 D
[4]
et des
crises économiques
[5]
connues par certains pays de cette partie de l’Afrique, que ces infrastructures boursières permettraient la rencontre de l’offre et la demande entre des investisseurs et des émetteurs désireux de
lever des fonds
[6]
.
Or, dans un environnement où le système bancaire dispose d’importantes réserves financières, les possibilités de financement apparaissent en réalité restreintes. Le prêt bancaire jouant son rôle de façon limitée et les fonds propres pour l’autofinancement étant rares par nature, les marchés financiers restent une possibilité concrète. Ils favorisent la rencontre d’investisseurs, à la fois résidents et non-résidents, avec une épargne locale
potentiellement forte
[7]
et ouverte sur un
marché profond
[8]
.
Des marchés financiers structurés autour de trois Bourses
Les trois Bourses qui coexistent en Afrique subsaharienne ont en commun d’être des marchés réglementés, où la négociation a lieu principalement au fixing. Les valeurs mobilières y sont dématérialisées et le marché plutôt gouverné par les ordres. En Afrique de l’Ouest, la
BRVM
[9]
, implantée à Abidjan, a entamé ses activités de manière effective le 16 septembre 1998. En Afrique centrale, la
BVMAC
[10]
, située à Libreville, a été créée le 27 juin 2003 et a lancé ses activités en 2007, tandis que la Bourse de Douala (
DSE
[11]
) a quant à elle débuté ses activités
en 2006
[12]
. Conscientes de la nécessité d’une plus grande transparence, ces infrastructures ont adopté un système de régulation des acteurs financiers et bénéficient d’un environnement juridique harmonisé.
Les marchés financiers de la zone franc s’inscrivent au sein de deux zones monétaires que sont l’
UEMOA
[13]
et la
CEMAC
[14]
qui, à l’instar des traités fondateurs de la
Communauté économique européenne
[15]
, ignoraient les notions de Bourse ou de valeurs mobilières.
Il a donc fallu construire un édifice normatif autonome et garant de la protection de l’épargne investie sur les marchés. Afin de garantir l’autonomie de ces marchés, les États ont progressivement conféré à des autorités spécifiques – les autorités administratives indépendantes – la compétence d’encadrer et d’organiser la gestion des marchés financiers. Cette organisation est consacrée par l’apparition de
régulateurs
[16]
et par l’élaboration d’une réglementation de marché par les Bourses elles-mêmes. De fait, cette répartition des tâches est analogue au modèle français, dans lequel les principes généraux de réglementation du marché peuvent être définis par les autorités de régulation, qui délèguent ensuite aux entreprises de marché le rôle d’organiser le marché par le biais de
différentes normes
[17]
.
Un environnement juridique harmonisé
Les trois Bourses ont parallèlement bénéficié de la construction, entamée plus en amont, d’un environnement juridique transversal. En concevant l’
OHADA
[18]
, ses pères avaient en effet comme objectif de créer plus de sécurité juridique et judiciaire par des actes harmonisant ou uniformisant, lorsque cela est possible, des parties du
droit des affaires
[19]
. Si les marchés financiers n’ont jamais été, en tant que tels, un domaine ayant fait l’objet de leurs travaux, ils sont en revanche un des champs auxquels ils ont sans conteste beaucoup apporté.
En effet, comment concevoir une société cotée sans des règles d’appel public à l’épargne ? Comment, par exemple, imaginer la vie d’une société qui, dès lorsqu’elle réaliserait des opérations hors de son implantation locale mais au sein de la zone franc, serait incapable d’évaluer son risque commercial et opérationnel ? Les actes uniformes de l’espace OHADA, directement ou indirectement, contribuent à la viabilité des marchés et des entreprises qui y sont cotées, en leur permettant de disposer d’un droit commun des affaires.
Des marchés financiers confrontés à des défis de « taille »
Les résultats de ces Bourses sont contrastés, du fait d’une faible variété des produits, d’une liquidité insuffisante et du risque de volatilité. Lors d’une communication le 3 mars dernier, le directeur général de la BRVM a ainsi
reconnu
[20]
que la Bourse, « représente 10 % du PIB de l’UEMOA, qui est de 4 063 milliards de francs CFA. C’est une performance non négligeable, mais en deçà de la performance requise pour les pays émergents. Dans ces pays, la Bourse représente environ 25 à 30 % du PIB. Dans les pays développés, la Bourse va jusqu’à 100 % du PIB et au-delà. » Ce constat vaut aussi pour les marchés financiers d’Afrique centrale : il a déjà été dressé en 2009 dans le rapport que l’un des régulateurs, la COSUMAF, a consacré aux possibilités pour dynamiser le marché financier en zone CEMAC. Il a été en l’occurrence observé que « la contribution du marché financier au financement de l’économie restait encore marginale en comparaison avec d’autres marchés de
pays en développement
[21]
».
L’analyse du nombre des introductions en Bourse met d’autant plus en exergue les défis auxquels sont confrontées les Bourses de la zone. L’absence d’introduction en Bourse dans la zone jusqu’à une date récente était ainsi
frappante
[22]
. Le marché obligataire, quant à lui, a donné de nombreux signes positifs sous l’impulsion des opérations menées par les investisseurs institutionnels et du marché de la dette publique. Il reste néanmoins orienté vers des titres présentant des niveaux de rémunération intéressants, mais avec des échéances courtes. On constate dès lors que le marché des actions attire très peu d’émetteurs et que le marché obligatoire est limité à des opérations de
marché primaire
[23]
.
La profondeur du marché et la liquidité sont des entraves majeures pour les investisseurs. Bien souvent, ces derniers sont tenus, pour des raisons de diversification, d’avoir des actifs très liquides, ce que la révision des accords de Bâle ne devrait qu’accentuer, au détriment des marchés financiers des pays émergents et des économies en voie de développement, où la faible liquidité s’accompagne d’un risque de volatilité. Les challenges auxquels sont confrontées ces Bourses sont d’ailleurs, dans l’ensemble, partagés par des marchés plus matures. Post-crise Lehman Brothers, la zone euro dans son ensemble a fait l’objet d’un nombre d’introductions en Bourse
très limité
[24]
sur ces principaux compartiments. Les points d’attention que nous mentionnons ne doivent, dès lors, pas conduire à sous-estimer l’essor des Bourses en Afrique. Depuis la fin des années 1980, leur nombre s’est accru, de même que leur
capitalisation
[25]
. Elles doivent, en revanche, poursuivre leurs efforts.
Des marchés en mouvement : la réponse des Bourses locales
Conscientes des enjeux, les trois Bourses de la zone franc ont toutes pris des mesures. Ainsi la
tarification
[26]
a été étudiée. Des solutions de
fractionnement des titres
[27]
et de
titrisation
[28]
ont été organisées. Enfin, les réflexions quant à un rapprochement des Bourses et leur meilleure intégration dans des zones économiques ont été approfondies.
Ainsi, chacune des trois Bourses travaille à une meilleure intégration de ses marchés financiers. En Afrique centrale, il faut de ce point de vue rappeler que, dès l’origine, l’étude de faisabilité militait en faveur d’une seule Bourse. En termes de profondeur de marché, on peut comprendre ce que représenterait le rapprochement de la BVMAC et de la Bourse de Douala. Le Cameroun et le Gabon font effectivement tous les deux office de poids lourds dans la région :
- avec ses 21 millions d’habitants, soit près de la moitié de la population de la CEMAC, le Cameroun représente plus de 30 % du PIB de la sous-région ;
- le Gabon, avec 1,5 million d’habitants, représente 25 % du PIB.
Il est donc impérieux que la question du rapprochement des deux Bourses, sans cesse évoqué, soit résolue entre les deux États, au risque sinon de compromettre durablement leur
développement
[29]
.
En Afrique de l’ouest, même si, à ce stade, il est encore difficile de détailler le dispositif, la BVRM a annoncé une nouvelle phase dans l’intégration de ses marchés de capitaux, par la mise en place à Abuja, le 18 janvier 2013, du Conseil de l’intégration des marchés de
capitaux ouest‐africains
[30]
. Cet organe a vocation à favoriser les initiatives des Bourses de la
zone CEDEAO
[31]
, qui regroupe la BRVM, la Bourse du Ghana, du Nigéria, et de la Sierra Leone.
Vers de nouvelles perspectives
Dans sa position relative au rôle prudentiel des banques centrales, la Banque Centrale Européenne présentait une vision de ses missions, qui a pu être considérée comme extensive. Elle notait que l’attribution de responsabilités de surveillance étendues – à savoir à la fois de nature micro- et macroprudentielle – aux banques centrales nationales devrait être bénéfique à l’organisation de l’Union européenne. En zone franc, si la compétence macroprudentielle des banques centrales est statutairement originelle, leur compétence micro-prudentielle est tout autant réelle. Il est dès lors salutaire de constater qu’afin de prévenir des divergences majeures dans la mise en œuvre des stratégies économiques et juridiques de développement des marchés financiers, les acteurs de la région ont trouvé un
modus vivendi [32]
qui assure une coopération entre les banques centrales, les régulateurs, les professionnels des marchés et les organes de l’espace OHADA.
La nécessité d’accroître l’activité des marchés financiers de la zone franc a pris ces dernières années la forme d’une plus grande participation aux travaux des institutions qui définissent les principes des règlementations applicables aux marchés financiers. L’annonce par le Conseil de stabilité financière de la création d’un
groupe régional
[33]
pour l’Afrique subsaharienne, ouvre, de ce point de vue, des
perspectives positives
[34]
.
1
La zone franc (voir Carte) a célébré en 2012 ses 40 ans.
2
La place financière de Johannesburg apparaît à la 62e place du classement pour l’année 2013 du Global Financial Centres Index.
3
La Bourse de Johannesburg a été créée en 1887. Les Bourses d’Alexandrie et du Caire ont respectivement été fondées en 1883 et 1903.
4
La théorie des « 3 D » créée par Henri Bourguinat traduit le mouvement de Dérèglementation, de Désintermédiation et de Décloisonnement favorisant la globalisation financière, à laquelle les pays industrialisés se sont adonnés dans les années 80, suivis par les pays émergents.
5
La dévaluation du franc CFA et le mouvement de privatisation ont encouragé la solution locale de placement et de valorisation des importantes sommes générées.
6
La baisse lente mais certaine des fonds alloués par les pays développés de l’OCDE aux pays en voie de développement n’a jamais posé avec autant d’acuité la question de leur développement.
7
L’épargne locale représentait 22,7 % du PIB en moyenne pour l’Afrique subsaharienne en 2008, contre 47,7 % pour l’Asie en développement.
8
En 2011, la population de la CEMAC avoisinait 41,4 millions d’habitants et l’UEMOA 95,4 millions d’habitants.
9
Bourse régionale des valeurs mobilières.
10
Bourse des valeurs mobilières d’Afrique centrale.
11
Douala Stock Exchange.
12
Le règlement du régulateur la Bourse de Douala, la Commission des marchés financiers, prévoit pourtant à son Article 1er que « La Bourse du Cameroun ou la Bourse ou Douala Stock Exchange ou le DSX relève, pour sa création et son organisation, de la loi n° 99/015 du 22 décembre 1999. ». Dans une perspective de comparaison pertinente, nous retenons la date de mise en activité de la Bourse de Douala.
13
Union économique et monétaire ouest-africaine.
14
Communauté économique et monétaire d’Afrique centrale.
15
Augustin Boujeka, Marchés financiers (Union européenne), Rep. Sociétés, Dalloz 2010 : « Le lecteur du traité de Rome du 25 mars 1957 instituant la Communauté Economique Européenne y chercherait en vain le terme "bourse" ou l’expression "valeurs mobilières". »
16
Trois régulateurs ont été créés : le Conseil régional de l’épargne publique et des marchés financiers pour la BRVM (CREPMF), la Commission de surveillance des marchés financiers pour la BVMAC (COSUMAF) et la Commission des marchés financiers pour la Bourse de Douala (CMF).
17
Article L421-10, Code monétaire et Financier : les propositions de modifications de ces règles sont notifiées à l'Autorité des marchés financiers, qui les approuve, dans un délai fixé par son règlement général, après avoir effectué les vérifications prévues à l'alinéa précédent. Les règles du marché sont publiées par l'entreprise de marché dans les conditions fixées par le règlement général de l'Autorité des marchés financiers.
18
L’Organisation pour l’harmonisation du droit des affaires en Afrique est née le 17 Octobre 1993 à Port-Louis à Maurice.
19
Les actes uniformes de l’espace OHADA sont relatifs au droit commercial général, au droit des sociétés commerciales et du groupement d’intérêt économique, aux sûretés, aux procédures simplifiées de recouvrement et voies d’exécution, aux procédures collectives d’apurement du passif, au droit de l’arbitrage, à l’organisation et l’harmonisation des comptabilités des entreprises, aux contrats de transport de marchandises par route, au droit des sociétés coopératives.
20
Amenouvé Édoh Kossi (BRVM) dans Fraternité Matin du Samedi 2 et Dimanche 3 mars 2013 : « La Bourse (le marché financier en général) a permis de mobiliser 549 milliards de francs CFA en 2012. Cela représente à peu près 12% des crédits à moyen et long termes à l’économie par l’ensemble du système financier. (…) Sur ces émissions, les Etats ont émis environ 253 milliards de francs CFA. Et si l’on compare ces indicateurs à la croissance des pays concernés, le lien est positif. Le fait de lever des ressources sur le marché pour financer des infrastructures contribue évidemment à la croissance du PIB. »
21
En 2009, le total des fonds levés sur les marchés financiers de la CEMAC s’élève à environ 157,4 milliards de FCFA.
22
La BVMAC a annoncé l’introduction de la société SIAT et la phase d’ouverture des souscriptions le 25 mars 2013.
23
IMF Working Paper, Mame Astou Diouf and François Boutin-Dufresne (Octobre 2012) : « Financing growth in the WAEMU through the regional securities successes and current challenges ».
24
Au niveau mondial, les introductions en Bourse ont crû de seulement 1% en 2011 et baissé de 59 % en 2012 (source : PricewaterhouseCoopers, IPO survey 2013).
25
Selon le rapport annuel de la zone franc de 2011 (Banque de France), depuis 2000, le nombre de places boursières en Afrique a connu une forte progression. Le continent africain abrite aujourd’hui une vingtaine de places boursières contre seulement 8 dix ans auparavant (3 en Afrique du Nord et 5 en Afrique subsaharienne). Le niveau de capitalisation boursière en termes nominaux a quasiment été multiplié par cinq entre 2000 et 2010, passant de 257 milliards de dollars à 1 260 milliards (à prix courants en 2000).
26
CREPMF, Évolutions réglementaires sur le marché financier régional de l’UMOA, Abidjan - septembre 2011 (rencontre avec les acteurs commerciaux du marché financier de l’UMOA).
27
Instruction n°48 / 2012 relative au fractionnement des titres des sociétés inscrites à la cote de la Bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM) de l’UEMOA.
28
Instruction relative à la titrisation sur la BRVM adoptée en 2010.
29
Ce sujet a été maintes fois repoussé lors des conférences des Chefs d’Etats de la CEMAC.
30
West African Capital Markets Integration Council.
31
La Communauté économique des Etats de l'Afrique de l'Ouest (CEDEAO) est un regroupement régional de quinze pays créé en 1975. Sa mission est de promouvoir l'intégration économique dans « tous les domaines de l'activité économique, notamment l'industrie, les transports, les télécommunications, l'énergie, l'agriculture, les ressources naturelles, le commerce, les questions monétaires et financières, les questions sociales et culturelles... ».
32
Lors du Conseil des Ministres de l’Ohada, du 13 au 15 décembre 2010.
33
L’Organisation Internationale des Commissions de Valeurs (IOSCO en anglais) avait déjà créé un comité régional pour l’Afrique et le Moyen-Orient, dans le lequel est l’UEMOA est représentée.
34
La 3ème reunion du groupe regional consultatif pour l’Afrique subsaharienne s’est tenue le 7 février 2013.
