Les banques centrales obligées de passer derrière les erreurs des États

La Réserve fédérale a baissé de 25 points de base (à 2,25 %) son taux d’intérêt directeur à la fin de juillet 2019. La Banque Centrale Européenne va baisser le taux d’intérêt sur les dépôts des banques auprès des banques centrales (de -0,4 % à -0,5 %) et s’apprête à rouvrir le Quantitative Easing au début de 2020. Les États-Unis et la zone euro rentrent à nouveau dans un cycle de détente monétaire, mais il faut comprendre que cette détente monétaire s’impose très largement aux banques centrales en raison des politiques économiques menées par les États.

Une part de « dominance fiscale »

Il y a tout d’abord très certainement une réaction des banques centrales aux politiques budgétaires expansionnistes qui conduisent, dans certains pays (États-Unis, France, Italie), à la perte de la solvabilité budgétaire.

Même si les banques centrales ne peuvent pas l’avouer, il y a certainement dans les politiques monétaires expansionnistes une part de « dominance fiscale » : la politique monétaire est contrainte de devenir plus stimulante pour rétablir la solvabilité budgétaire et éviter une crise de la dette publique. Il s’agit d’une perpétuation du fameux « whatever it takes » de Mario Draghi : la banque centrale ne veut pas laisser se déclencher une crise financière. Mais ceci crée un aléa de moralité : les États peuvent mener des politiques budgétaires expansionnistes puisqu’ils savent qu’ils sont assurés contre le risque de crise des finances publiques par les banques centrales.

Mais la réaction des politiques monétaires aux chocs des États concerne d’autres politiques que la politique budgétaire.

Des Banques centrales qui ne sont plus indépendantes

On voit ainsi, dans la période récente, que les mesures protectionnistes prises par Donald Trump – la dernière étant la menace d’une taxation de 15 % sur 300 milliards de dollars supplémentaires d’importations des États-Unis en provenance de Chine – ont conduit à ce que la Chine réagisse en laissant se déprécier sa monnaie, le RMB, et à un fort recul des marchés boursiers. Ceci pousse la Réserve Fédérale et la BCE à mener une politique monétaire encore plus expansionniste, à la fois pour éviter l’appréciation du dollar ou de l’euro vis-à-vis du RMB et pour corriger les effets négatifs sur la demande du recul des cours boursiers, qui passent par les effets de richesse en actions.

Les banques centrales sont donc obligées d’agir en réaction aux décisions – politiques budgétaires expansionnistes, protectionnisme, etc. – des États. Ceci pose deux questions. Celle bien sûr de l’indépendance des banques centrales. Si les États peuvent forcer les banques centrales à agir, pour éviter une crise de la dette, une dégradation de la compétitivité-coût, ou pour empêcher le recul des cours boursiers, alors, de ce fait, les banques centrales ne sont plus indépendantes.

Ensuite se pose la question du rapport de force entre banques centrales et États. Dans le passé, il y avait une discipline de marché : de mauvaises décisions des États étaient pénalisées par les marchés financiers – hausse des taux d’intérêt, recul des cours boursiers – et ceci disciplinait les États. Aujourd’hui, la position de faiblesse des banques centrales vis-à-vis des États a fait disparaître la discipline de marché, ce qui est ennuyeux, et permet aux États de mener des politiques économiques absurdes.