Investir avec succès dans les marchés émergents est un chemin semé d’embûches. Sur les 10 dernières années, la volatilité de l’indice MSCI Emerging Markets (telle que mesurée par l’écart type) a été 27 % plus élevée que celle de l’indice MSCI World Index qui mesure la performance des marchés actions des pays développés. De surcroît, les mesures traditionnelles de risque ne suffisent pas à capturer les nombreux dangers de ces marchés, qui vont de la mauvaise gouvernance d’entreprise aux conflits politiques. Elles ne reflètent pas non plus les coûts de transaction élevés et les éventuelles taxes nécessaires pour accéder à ces marchés.
Un de ces risques est apparu en novembre 2020, lorsque la Maison Blanche a publié un décret présidentiel interdisant aux citoyens américains de posséder des titres de sociétés chinoises ayant des liens supposés avec l’armée de l’Empire du Milieu. Les fonds et ETF domiciliés aux États-Unis qui détenaient des titres sur cette liste ont dû s’empresser de les liquider avant l’entrée en vigueur du décret présidentiel, le 11 janvier 2021. Ces ventes forcées ont fait subir aux investisseurs des coûts de transaction qu’ils n’auraient pas eu à payer autrement. Dans le cas d’espèce, l’impact final pour les investisseurs a été limité, car ces titres ne représentaient à la base qu’une faible portion des portefeuilles. Mais il illustre à quel point les risques des investissements en marchés émergents sont souvent difficiles à anticiper.
Corruption et influence politique
L’un des exemples les plus flagrants où des faits de corruption ont eu un effet direct sur les investisseurs remonte à fin 2015. Plusieurs dirigeants de Petrobras, le géant pétrolier détenu par l’État brésilien, s’avèrent alors être au cœur d’un système complexe de pots-de-vin. Ces opérations ont drainé les finances de la société pour enrichir certains de ses cadres ainsi que des membres de la classe politique brésilienne, en particulier l’ancien président, Luiz Inacio Lula da Silva, qui a été par la suite incarcéré.
Les cadres peu scrupuleux ne sont malheureusement pas rares dans ces marchés. La transition de la Russie vers une économie capitaliste a par exemple offert un terrain fertile aux malversations en tout genre. Fin 2000, les investisseurs découvraient ainsi que Gazprom avait vendu plusieurs réserves de gaz naturel majeures à ses propres cadres et leurs familles, à des prix symboliques.
Ces deux sociétés ont un point commun qui accroît les risques : tant Petrobras que Gazprom sont des sociétés détenues partiellement ou majoritairement par leurs gouvernements respectifs. Ce type de société représente environ 20 % de l’indice MSCI Emerging Markets. Or les intérêts des hommes politiques (qui incluent des objectifs tels que la paix sociale ou les intérêts stratégiques du pays) ne sont pas forcément (ni même souvent) alignés avec les intérêts des autres investisseurs.
Ainsi, en 2012, l’État russe a obligé toutes les entreprises publiques du pays à payer 25 % de leurs bénéfices nets aux investisseurs sous la forme de dividendes, pour essayer d’augmenter l’attractivité du pays à court terme. Les investisseurs de tous pays se sont empressés d’augmenter l’allocation de leurs portefeuilles aux actions russes – avec un timing on ne peut plus mauvais puisque le marché russe a ensuite subi de plein fouet la chute du prix du pétrole en 2014 et 2015 – le poids de la Russie dans l’indice MSCI Emerging Markets a ainsi chuté, d’environ 7 % début 2010 à environ 3 % aujourd’hui. Mais, surtout, ces bénéfices auraient autrement pu être utilisés à des fins de réinvestissement ou désendettement qui auraient pu augmenter la valeur des entreprises concernées à plus long terme (voir Graphique 1).
Un casting changeant
La composition des indices des marchés émergents a, elle aussi, considérablement évolué ces dernières décennies, au gré des effondrements de certains marchés et de la forte croissance d’autres pays devenus, à l’inverse, investissables. Par exemple, les actions cotées au Venezuela et en Argentine avaient été retirées de l’indice MSCI Emerging Markets en 2006 et respectivement 2009. La Grèce a fait son entrée dans l’indice en 2013 compte tenu de la crise de sa dette publique. Ces dernières années, des actions cotées au Qatar, aux Émirats Arabes Unis et en Arabie Saoudite ont également été inclus dans l’indice. Ces entrées et sorties, qui concernent surtout des titres peu liquides, engendrent des coûts de transaction pour l’investisseur final qui chercherait à répliquer la composition de l’indice. Un autre changement de taille concerne la Chine, qui ne représentait que 17 % de l’indice MSCI Emerging Markets début 2010, mais dont les entreprises pèsent aujourd’hui pour environ 40 % de l’indice (voir Graphique 2).
Plus risqué, mais pas déraisonnable
Collectivement, ces risques peuvent effrayer les investisseurs mais cela ne veut pas dire qu’ils doivent complètement les éviter. Ces nombreux risques soulignent l’importance accrue de la diversification lorsque l’on souhaite s’exposer aux marchés des pays en développement. Choisir un fonds indiciel bien diversifié, qui répartit ses actifs sur les différentes régions et pays de l’univers, avec des frais de gestion raisonnables, est une bonne piste.
Si les gérants actifs sont théoriquement bien armés pour ajouter de la valeur dans cet univers à travers la recherche fondamentale sur les titres, ils facturent bien trop souvent des frais de gestion prohibitifs : 1,4 % en moyenne, contre environ 0,20 % de frais de gestion moyens du côté des ETF. Ceci explique sans doute le faible taux de succès des gérants actifs sur le long terme : sur les 10 dernières années, seuls 27,8 % des fonds actifs investis en actions émergentes ont survécu et surperformé l’indice MSCI Emerging Markets. Les fonds passifs affichent également une meilleure longévité, puisque 75 % d’entre eux ont survécu sur les 10 dernières années sans être fusionnés ou liquidés, contre à peine 54,6 % des fonds actifs. Enfin, pour l’investisseur qui souhaite à tout prix choisir un fonds actif, il se doit de vérifier si les équipes à sa tête disposent réellement de l’expertise et des ressources nécessaires, notamment sur le terrain, pour éviter les nombreux écueils du marché.
