Depuis octobre dernier, les acteurs financiers européens disposent d’un nouvel outil pour mesurer la valeur du crédit entre banques : l’€STR. Ce nouvel indice est appelé à remplacer rapidement et complètement l’EONIA – au plus tard début 2022. L’EONIA avait lui-même succédé aux taux moyens pondérés de chaque État lors du passage à l’euro, et a d’ores et déjà été profondément modifié pour suivre l’€STR. Dans le même temps, les LIBOR, indices publiés par la British Bankers Association permettant de mesurer le coût du crédit dans la plupart des grandes devises internationales, ont une épée de Damoclès suspendue au-dessus de leurs « têtes » figurées.
Ces grands indices paient le prix des errements du passé, quand le marché et les régulateurs ont découvert au début des années 2010 des manipulations de grande ampleur conduisant à des écarts de certes seulement quelques points de bases, mais appliqués à des notionnels conséquents, estimés par exemple à 200 000 milliards de dollars pour le seul LIBOR USD. À la suite des multiples procès de l’époque, les régulateurs, aux premiers rangs desquels le Parlement européen, la Financial Conduct Authority et la Federal Reserve ont décidé de renforcer les exigences méthodologiques et de gouvernance. Ces décisions se sont traduites en Europe par la Benchmark Regulation de l’Union européenne (dite BMR) et le lancement de l’€STR, et aux États-Unis et au Royaume-Uni par les lancements du SOFR et du SONIA respectivement, tous appelés à remplacer les taux overnight de leurs zones respectives. Désormais, des indices de substitution existent donc pour remplacer ceux entachés par les scandales, du moins pour leurs versions « overnight » ; le marché reste encore indécis quant au remplacement des différentes « ténors » du LIBOR, reflets du prix de l’incertitude face aux évolutions de taux sur des périodes plus longues.
Un casse-tête opérationnel
Quoi qu’il en soit, si ces indices et leurs évolutions demeurent abscons pour le grand public, la disparition programmée de l’EONIA et celles attendues des LIBOR conduisent les acteurs financiers à s’intéresser de près à ce qui n’a pendant longtemps été qu’une commodité. En effet, face à des stocks de milliers de contrats de crédits, d’instruments dérivés, ou encore de parts de fonds d’investissement consommant ces indices pour leurs valorisations ou pour se comparer au marché, la perspective d’une disparition soudaine de l’un d’entre eux constitue un véritable casse-tête opérationnel et parfois financier.
C’est ce qui motive l’insertion dans les contrats de la clause dite de « fall-back », qui prévoit en cas de disparition d’un indice référencé un scénario précis, comprenant idéalement une référence de remplacement.
Or, jusqu’ici, cette clause a essentiellement été prévue pour une indisponibilité temporaire d’un indice, et non son indisponibilité définitive. C’est pourquoi le régulateur européen a demandé dès 2018 un renforcement de la réglementation sur les indices de marché, visant à prévoir les arrêts de publication. C’est également la raison pour laquelle la transition des indices interbancaires nécessite de facto une reprise de contrats existants, qui présente des enjeux juridiques, opérationnels et financiers pour les acteurs des marchés.
Clause de fall-back et repapering
Les modèles de contrats sont régis la plupart du temps par des associations, comme l’ISDA
Après cette étape juridique, chaque institution doit identifier pour chaque contrat son scénario de fall-back, en accord avec son client le cas échéant. Enfin, on en arrive au problème purement opérationnel : le repapering.
Le repapering ne consiste pas simplement à faire modifier manuellement par les équipes opérationnelles un nombre dantesque de contrats suite à un évènement de marché. Face à ces volumétries conséquentes, et des équipes juridiques en effectif insuffisant pour pratiquer dans des délais contraints une modification en masse de contrats, la bonne maîtrise du risque exige la mise en place de techniques et processus permettant de limiter les erreurs humaines. Bien qu’il existe des variations possibles, le procédé technique présente trois phases principales : l’archivage des contrats en format numérique, la reconnaissance des variables à modifier puis la mise en place de l’automatisation du traitement. Ceci est réalisé grâce à des technologies de scan, de reconnaissance de mots-clefs (OCR) et à des processus de « workflow » en grande partie automatisés.
Une réponse technologique imparfaite
Si cela paraît simple, on ne modifie néanmoins pas automatiquement un contrat de marché sans risque (client, réputation, financier). La performance de la solution envisagée réside donc tout autant dans la méthodologie employée, et l’organisation associée que dans l’apport du digital. La réponse technologique ne peut être parfaite ; ce n’est pas que du « papier », c’est un engagement réciproque encadré par le droit. D’une part, toute modification doit être validée par un juriste compétent. D’autre part, il convient de mettre en place un ensemble de contrôles au sein même du workflow. Qui plus est, la multiplicité des cas de figure fait que le procédé digital lui-même ne peut être fiable à 100 % : il est absolument nécessaire d’identifier des indicateurs de performance pertinents pouvant permettre de repérer d’éventuels dysfonctionnements et d’optimiser les processus en place. Sans compter le cadrage, la formalisation d’une solution puis son amélioration continue, qui impliquent également une composante organisationnelle forte – et du temps.
Là où le marché cherche souvent une solution technique quasi automatisée, nous voyons quant à nous au moins autant un besoin d’organisation. C’est vrai en interne, c’est aussi vrai en externe. Au-delà de la solution opérationnelle, deux phases cruciales, externes, demeurent : la renégociation des contrats (OTC principalement) avec les contreparties, et la communication/validation de l’avenant à la contrepartie. Les nouvelles données contractuelles acceptées par les contreparties doivent parfaitement être appréhendées pour pouvoir lancer le processus de modification bien sûr, mais le procédé ne s’arrête pas à la production du contrat amendé, mais bien à la communication de ce nouveau contrat à la contrepartie. Ces modifications ne sont donc déjà pas une mince affaire pour les contrats entre professionnels… mais le poids d’accompagnement et de sensibilisation des particuliers est encore bien supérieur. Cet exercice nécessite de travailler à une stratégie de communication client adaptée, permettant de ne pas risquer la rupture de la relation commerciale dont la source est souvent l’incompréhension suite à une mauvaise communication.
Vers une nouvelle gestion des contrats
La modification de contrat de marché n’est donc pas un processus automatisé, mais un processus humain augmenté par la technologie. Si ces travaux nécessaires d’industrialisation des modifications de contrat peuvent paraître lourds face à ce qui pourrait être vu essentiellement comme une évolution technique du marché (tout particulièrement pour le passage à l’€STR, depuis que l’EONIA est devenu un tracker de ce dernier), ils peuvent aussi servir de fondation à une nouvelle approche de la gestion des contrats. En effet, aujourd’hui, la plupart des acteurs du marché enregistrent chaque contrat comme un document unique, éventuellement complété par une collection d’avenants. Pourtant, dès lors qu’un contrat est numérisé, il est aussi possible d’identifier chaque contrat par un identifiant unique, puis d’enregistrer chaque clause comme rattachée à cet identifiant unique. Cet enregistrement par clause ouvre la voie à un travail de thématisation, idéalement assisté par des outils informatiques prédictifs en complément d’une analyse humaine. C’est cette thématisation qui ouvre par la suite le champ des possibles dans une exploitation réellement industrielle des stocks de contrats, et à de nouveaux usages.
En premier lieu, cette thématisation permet potentiellement une création plus rapide de nouveaux contrats, en sélectionnant l’essentiel du document parmi des bibliothèques de clauses types déjà mises en œuvre, facilitant ainsi la constitution des premières ébauches de contrat. Cette approche existe déjà et est mise en œuvre manuellement aujourd’hui, notamment par les fonds d’investissement ayant déjà leur contrat type qu’ils proposent d’emblée à leurs avocats. Néanmoins, le déploiement à grande échelle au sein d’organisations peu centralisées nécessite des outils adaptés.
En second lieu, et surtout, cette approche par clause et thématique permet d’accélérer l’ensemble des tâches nécessitant un retour au contrat, voire d’en automatiser certaines. Par exemple, elle peut permettre une identification accélérée des créances mobilisables, des garanties attachées à un contrat, des différentes contreparties… et alimenter des workflows ad hoc à chaque fois qu’un événement externe (changement réglementaire relatif à la protection des clients, à la transparence, à l’éligibilité d’un contrat ou d’une créance à la mobilisation ou à la cession…) intervient et nécessite de proposer aux contreparties des versions amendées.
Bien évidemment, cet enrichissement des clauses des principaux types de contrats par des métadonnées internes à chaque institution a un coût, qu’il convient d’estimer et de mettre en perspective face aux gains éventuels à tirer de cette approche… mais aussi de dépenses de toute manière inévitables. Comme peut-être une vague massive de modification des clauses de remplacement des principaux indices référencés ?
