La Commission européenne finalise actuellement un projet de directive sur le droit des titres, la Securities Law Directive (SLD), qui est un passage nécessaire pour aboutir à un environnement européen intégré pour la détention et le transfert transfrontalier des titres. Ce projet de directive complète les deux autres réformes en cours au niveau du droit international des titres, à savoir la Convention de La Haye sur les droits des titres (2002) et la Convention de Genève sur les droits des «
Des objectifs de transparence et de protection
Ce projet de directive est une réponse aux différentes barrières qui avaient été mises en avant par les rapports Giovannini de 2001 et 2003 et se fonde sur l’avis émis en 2008 par le Legal Certainty Group sur les « solutions aux barrières juridiques relatives au postmarché dans l'UE ». Il couvre trois domaines :
- le cadre juridique de la détention et de la disposition de titres détenus sur des comptes titres, couvrant les aspects relevant de la sphère du droit matériel ainsi que les conflits de droit ;
- le cadre juridique régissant l'exercice des droits des investisseurs découlant de titres au travers d'une chaîne d'intermédiaires, en particulier dans des situations transfrontières ;
- la soumission de toute activité de garde et d'administration de titres à un régime de supervision approprié.
Le principal objectif poursuivi par le législateur européen est de garantir de manière absolue et en toutes circonstances la transparence et le lien entre l’émetteur et l’investisseur propriétaire des titres. Le texte doit donc favoriser la sécurité des transactions pour une protection totale de l’investisseur final.
Les réactions des acteurs français
La position de la Place de Paris, publiée dans un
- L’existence d’un droit réel et direct de l’investisseur final, seul titulaire des droits sur le titre financier, quelle que soit sa forme (propriété, copropriété…), lui donnant le pouvoir de disposer du titre.
- Le respect de l’acquis communautaire en matière de règle de conflits de lois, à savoir que le droit applicable à un titre est celui du pays dans lequel le titre est inscrit en compte.
- Des actifs inscrits en compte sous forme d’instruments financiers (securities), et non de book-entry securities, qui relèvent d’écritures comptables et pourraient aboutir à des créations artificielles de titres et des droits s’y rattachant. Ce principe suppose que seul l’investisseur final dispose des droits attachés au titre, que le conservateur n’a aucun droit sur les titres et que l’émetteur peut identifier facilement ses actionnaires.
- Une règle interdisant un « débit sans crédit », afin de préserver l’intégrité des émissions et éviter toute création artificielle de titres.
- La nécessité de pouvoir identifier les investisseurs finaux à travers la chaîne de détention des titres, si l’émetteur le souhaite, par le biais des intermédiaires.
- le pouvoir de disposer des titres appartient à l’investisseur final, agissant directement ou par l’intermédiaire de son mandataire. Cette règle protège à la fois l’investisseur final mais aussi les créanciers privilégiés et le teneur de compte qui ne peut être confondu avec l’actionnaire ;
- les projets de directive ne sont pas assez précis en matière d’inscription en compte. La notion de « headquarter » où se situe l’intermédiaire introduit une confusion en contradiction avec la règle « locale » : le droit applicable au titre est celui du pays dans lequel il est inscrit en compte ;
- la règle « pas de débit sans crédit » est une règle de sécurité existant dans tous les pays européens. Elle ne doit pas être remise en question car elle assure la protection de l’émetteur, en lui permettant de garder la maîtrise de son actionnariat, et évite le risque d’une création artificielle de titres ;
- la nécessité de pouvoir identifier les investisseurs finaux à travers l’ensemble de la chaîne de détention des titres.
Des enjeux majeurs pour la Place de Paris et pour l’Europe
Un enjeu économique. L’industrie française de l’intermédiation et de la conservation est la plus importante d’Europe derrière les États-Unis, selon un classement établi au premier trimestre 2010 représentant
Un enjeu de transparence des marchés financiers et de protection des investisseurs. La future directive renforce des principes qui existent déjà dans la majorité des systèmes juridiques de détention des titres, notamment en Italie, en Espagne, au Royaume-Uni, en France et en Allemagne :
- Garantie de l’intégrité de l’émission des titres. Des débats ont lieu sur ce point, notamment sur l’identification des shareholders des actions. Certains pays européens (Royaume-Uni, Espagne, Nord de l’Europe) ont développé des systèmes d’enregistrement centralisé des shareholders distincts de l’enregistrement des titres. Les autres pays européens, dont la France, ont basé l’identification des shareholders sur les enregistrements des titres en compte.
- Garantie des droits des investisseurs sur les titres. La reconnaissance de ce droit constitue le pivot de la relation directe entre l’émetteur et les investisseurs.
- Protection des intermédiaires en cas de défaut d’un client, d’une contrepartie ou du conservateur. Elle est assurée par ce droit reconnu au propriétaire du titre en relation avec l’émetteur, ainsi que dans la relation avec le teneur de compte.
Une transposition en 2013 ?
La proposition définitive de la Commission européenne doit être publiée dans le courant de l’été 2011, pour une finalisation de la procédure en 2012 et une transposition dans les droits des États membres en 2013.
En garantissant de manière absolue et en toutes circonstances la transparence du lien direct entre l’émetteur et l’actionnaire investisseur propriétaire final des titres, le législateur européen répond à l’objectif vital de prévention des crises par la mise en œuvre d’une transparence partagée. La Directive sur le droit des titres est donc incontournable dans la mise en place d’un cadre réglementaire protecteur permettant un développement harmonieux des activités de postmarché.
