La gestion passive à bas coût, déjà largement présente outre-Atlantique, séduit de plus en plus les investisseurs européens depuis quelques années. Qu’il s’agisse de fonds indiciels ou d’ETF (Exchange-Traded-Funds), ce type de gestion permet d’obtenir des performances très proches de celles des indices de marché, tels que le CAC 40 sur les actions françaises ou le MSCI EMU sur les actions de la zone euro. Si l’investisseur abandonne par cela tout espoir de surperformer le marché, il n’est pas non plus soumis aux aléas de la gestion active (talent variable du gérant, risque de départ du gérant et des membres de son équipe, erreurs de stock-picking ou erreurs de positionnement macro). Mais le principal avantage concurrentiel de la gestion passive est ses frais de gestion bon marché, de quelques dizaines de points de base, contre 1,8 % en moyenne pour les fonds actifs sur l’univers des actions européennes (pour les parts destinées aux particuliers).
Dans ce contexte, l’investisseur doit se demander si l’éventuelle valeur ajoutée des gérants actifs est suffisante pour compenser leurs frais plus élevés.
Pour tenter de répondre à cette question, nous nous sommes
La plupart des fonds actifs parviennent à tirer leur épingle du jeu…
Dans chacune des 12 catégories considérées, on constate que le fonds médian est parvenu à battre l’indice de référence sur la plupart des périodes de 5 ans glissantes étudiées. Ce résultat confirme que certains gérants actifs parviennent effectivement à ajouter de la valeur sur le long terme. Sans surprise, certains des segments de marché moins efficients offrent un terrain de jeu plus lucratif pour les gérants actifs : c’est là que leur talent et leurs efforts de recherche peuvent vraiment faire la différence. Par exemple, dans la catégorie des fonds de moyennes capitalisations de la zone euro, le gérant médian a surperformé l’indice de référence MSCI EMU SMID de plus de 2 points de pourcentage par an sur la moyenne des périodes de 5 ans glissants de 2002 à 2018. Dans d’autres catégories, telles que les actions européennes de grandes capitalisations (Croissance, Value et Mixte), la marge de surperformance est plus étroite mais reste statistiquement significative.
…mais ne parviennent pas à battre les indices de marché sur une base nette de frais
En revanche, une fois facturés les frais de gestion, les résultats sont nettement moins reluisants. On constate que dans seules 2 des 12 catégories étudiées, le fonds médian parvient à se hisser au-dessus de l’indice de référence sur une base nette de frais. À ces rares exceptions près, la valeur ajoutée des gérants, bien que réelle, ne suffit pas à compenser les frais élevés qui sont facturés aux investisseurs. Certes, les investisseurs ayant accès des parts moins chères, comme les parts institutionnelles ou celles qui n’incluent pas de rétrocessions, s’en sortent un peu mieux.
L’écart de frais est souvent très important entre différentes parts d’un même fonds. Par exemple, dans la catégorie Actions Europe Grandes Capitalisations Mixte, les investisseurs particuliers qui n’ont accès qu’à des parts avec rétrocessions se voient facturer 1,65 % par an en moyenne, tandis qu’un investisseur institutionnel ne paye en moyenne « que » 0,72 % de frais fixes par an. Mais cela reste encore très largement supérieur aux 0,20 %-0,30 % facturés en moyenne par les ETF disponibles dans cette catégorie, et qui sont accessibles à toutes catégories d’investisseurs, qu’ils soient institutionnels ou non.
Même sur les univers plus favorables à la gestion active, la sélectivité reste de mise.
Si les petites et moyennes capitalisations européennes offrent a priori davantage d’opportunités pour la gestion active, elles présentent aussi des défis de taille qui compliquent la tâche de l’investisseur. Tout d’abord, les coûts de transactions y sont plus élevés. Un gérant actif qui aurait tendance à trop faire tourner son portefeuille pour saisir des opportunités de court terme pourrait ainsi détruire de la valeur sur le long terme. On constate ainsi, de manière assez contre-intuitive, que la marge de surperformance de la gestion active est plus élevée sur les moyennes valeurs que sur les toutes petites capitalisations (moins liquides). Mais surtout, au sein de ces univers hétérogènes, la dispersion des rendements entre différents fonds actifs est très élevée. Par exemple, parmi les fonds de la catégorie Actions Europe Petites Capitalisations, l’écart-type des performances mensuelles est de 3,7 points de pourcentage en moyenne. À l’inverse, dans la catégorie Actions zone euro Grandes Capitalisations, les différences entre fonds actifs sont moins importantes – l’écart-type des rendements est de 2,3 points de pourcentage seulement.
Concrètement, cela veut dire que si l’investisseur a davantage de chances de tomber sur une perle rare parmi les fonds d’actions de petites capitalisations, il a aussi plus de chances de se tromper et de choisir un fonds qui va nettement sous-performer ses concurrents.
Dans l’ensemble, plus l’univers considéré est liquide et efficient, plus les investisseurs ont intérêt, en moyenne, à se tourner vers la gestion passive à bas coût. Pour ceux qui souhaitent néanmoins conserver une exposition via la gestion active, il faut faire preuve de vigilance : privilégier des gérants avec une expertise avérée sur leur segment de marché, des équipes de recherche robustes, un processus d’investissement clair et réplicable dans le temps, et bien évidemment choisir un fonds aux frais de gestion les plus raisonnables possible.
