La fin de l'abondance va assainir le « private equity »

Le private equity, et plus particulièrement le monde du LBO, entre dans une crise sans précédent dont l'une des manifestations est la difficulté à lever de l'argent. En 2012, le montant global levé par les fonds de private equity serait de l'ordre de 265 milliards de dollars, soit moins de la moitié des montants levés annuellement avant la crise. Face à l'adversité, le marché doit se réinventer.

Reste que le private equity, bien choisi (et c'est là toute la difficulté), constitue l'une des seules classes d'actifs pouvant générer des retours sur investissement élevé avec un niveau de risque acceptable. De plus en plus de Limited Partners [1] (LP) le reconnaissent. Malheureusement, beaucoup d'entre eux ont déjà « trop » d'argent en private equity. En effet, il s'est levé près de 3900 milliards de dollars dans le monde depuis le début des années 1970 (c'est-à-dire depuis l'émergence du private equity comme une classe d'actifs à part entière) dont plus de 1 800 milliards en seulement 4 ans, entre 2005 et 2008, les années de bulle du crédit. Seuls 22 % de ces 1 800 milliards ont été retournés aux LP sous forme de distributions [2] . La plupart des investisseurs institutionnels ayant atteint le plafond de leur ratio interne [3] , ils attendent des distributions pour pouvoir investir à nouveau.

Chanceux sont ceux qui n'ont pas atteint leur ratio interne ! Pourquoi chanceux ? Parce que l'année 2013 pourrait sonner le retour à des valorisations raisonnables, donc de bonnes affaires. Le prix des entreprises a tendance à baisser en raison de deux facteurs :

• la disparition naturelle d'une partie importante de l' argent promis [4] aux fonds (probablement 170 milliards de dollars), du fait de la fin des périodes d'investissement (5 ans) des fonds datant de 2007 et 2008 ;
• la disparition de nombreuses équipes de capital-investissement, faute de nouvelles levées fructueuses.

Dans cet environnement difficile, quels sont les fonds qui lèvent des capitaux ? Ceux qui ont durablement fait gagner de l'argent à leurs LP (sans tenir compte du gain purement financier procuré par l'effet de levier), ceux qui opèrent dans des zones peu concurrentielles du marché (comme le growth equity [5] ou des stratégies de niche), ceux qui savent maîtriser les situations difficiles. La géographie compte mais elle est secondaire par rapport à la stratégie et à la capacité à reproduire une bonne performance passée. En résumé, mieux vaut un bon fonds espagnol qu'un mauvais fonds chinois !

D'où vient l'argent ? Plus ou moins des mêmes investisseurs qu'il y a dix ans, contrairement à beaucoup d'idées reçues. Ce sont toujours les fonds de pensions américains, australiens, canadiens ou hollandais, les compagnies d'assurance scandinaves, les familles américaines ou européennes qui contribuent le plus aux fonds de private equity. Les fonds souverains et autres investisseurs arabes ou asiatiques prennent certes une place de plus en plus importante mais restent relativement locaux et préfèrent investir directement dans les entreprises plutôt que via des fonds de private equity.

La raréfaction des ressources va conduire à un assainissement du marché, notamment en Europe et aux États-Unis. Un private equity plus raisonné va émerger, loin des excès des années 2005-2008. Le capital-investissement de demain sera proche des pratiques des années 1990, quand les maîtres mots étaient inefficience de marché et création de valeur opérationnelle. À l'avenir, le capital-investissement sera donc moins à l’affût d'effets de levier procuré par l'endettement et davantage concentré sur la création de valeur à partir des atouts intrinsèques des entreprises.

1 On appelle « Limited Partners » les investisseurs (fonds de pension, compagnies d’assurance, fortunes privées, etc.) qui confient des liquidités aux fonds de capital-investissement. 2 Sur une période de 10 ans, un fonds investit et vend des participations. Il reverse le produit des ventes aux investisseurs sous la forme d’une distribution. 3 Un investisseur institutionnel réalise son allocation entre différentes classes d’actifs en se basant notamment sur le paramètre risque/rendement. 4 Par des contrats standards d’une durée de 5 ans, les LP s’engagent, auprès des gérants, à investir certains montants. Au-delà des 5 ans, cet argent n’est plus à la disposition des gérants. Moins d’argent disponible pour l’acquisition de sociétés entraîne une baisse de la pression à la hausse des prix. 5 Soutien à un plan de développement.