Cette deuxième édition des ESCP Europe Applied Research Papers présente les travaux tant des professeurs de l’École que de ses étudiants. Au programme : la mise en question de la notion de diversification des portefeuilles, la pertinence des théories financières et les marchés de dettes au travers des PPP ou des dettes odieuses.
La diversification des portefeuilles au centre des réflexions
La diversification comme moyen fondamental d’optimiser le rapport entre rendement et risque des portefeuilles est au centre des réflexions de différents auteurs.
Cécile Kharoubi-Rakotomalala s’est focalisée sur le risque de corrélation : celui-ci vient de l’instabilité dans le temps de la corrélation entre actifs. Ainsi, la crise de 2008 a inversé la corrélation entre le risque de marché et le risque de crédit qui, de négative, est devenue positive ; elle a également provoqué une hausse de la corrélation des marchés actions entre eux. Mais le risque de corrélation et les facteurs qui le déterminent restent encore largement méconnus. Une meilleure maîtrise de ces derniers permettrait, souligne l’auteure, de bénéficier plus complètement des effets recherchés de la diversification.
Samuel Behrens s’est penché sur la multigestion, qui accroît la diversification des actifs en intégrant les portefeuilles de différentes sociétés de gestion. L’auteur montre qu’en période de crise, la multigestion permet de réduire les risques, mais ses performances sont inférieures à celles des fonds en gestion directe. Il avance pour expliquer ce point une hypothèse : les frais sur les fonds de fonds sont supérieurs à ceux sur les fonds en gestion directe ; ainsi, « en mettant trop de frais sur leurs fonds de fonds, les sociétés de multigestion provoquent peut-être elles-mêmes cette sous-performance ».
Gabrielle Couzin a étudié l’actionnariat familial des entreprises. Elle s’interroge sur les motivations de ces actionnaires qui préfèrent se concentrer sur le contrôle de leur entreprise au mépris des bienfaits supposés de la diversification des placements : leur comportement d’investisseurs pourrait ainsi être qualifié d’irrationnel. Pas si sûr : les analyses statistiques menées par l’auteur montrent que ces entreprises détenues et gouvernées familialement affichent des meilleurs rendements que les investissements fondés sur un indice de marché…
Du bon usage des théories financières
Cette constatation conduit en tout cas à relativiser la croyance dans la pertinence absolue des théories financières.
C’est précisément l’exercice auquel se livrent, en matière de finance d'entreprise, Franck Bancel, Bruno Husson et Henri Philippe, qui plaident pour un bon usage de ces dernières. À partir de la théorie financière classique se sont développées les théories des options, de l’agence, des asymétries d’information et autres théories institutionnelles, qui proposent un ensemble de règles pour les décisions d’investissement, de financement, la gestion des risques, la gouvernance ou encore la création de valeur. Mais, indiquent les auteurs, « de nombreuses erreurs pourraient être évitées si les limites et les conditions d’application des outils et modèles financiers étaient mieux appréhendées par les entreprises ».
Camilo Mejia, de son côté, souligne la remise en cause de la théorie des marchés efficients, notamment par la prise en compte de facteurs de réputation. Il s’est plus particulièrement attaché à évaluer l’impact de cinq d’entre eux sur le ratio rendement/risque des valeurs : l’innovation, la responsabilité sociale, la qualité du management, la santé financière et la valeur d’investissement à long terme. Les résultats de ses recherches montrent qu’un portefeuille construit sur ce dernier critère s’avère plus performant que ceux fondés sur les quatre autres.
Du côté de la dette…
Alejandro Altamirano revient sur les financements via les PPP (public-private partnership – Partenariat public-privé). Ses travaux confirment que le spread de crédit d’un PPP, aussi bien structuré soit-il, sera toujours supérieur au spread de crédit consenti à une entreprise. Cela tient au fait que le remboursement d’un financement en PPP se fonde sur les seuls revenus du projet, qui restent incertains jusqu’à la fin de ce dernier. Cette incertitude est moins grande lorsque le risque est pris sur une entreprise qui existe et génère déjà des bénéfices.
Enfin, Stéphanie Collet s’intéresse aux dettes souveraines et, parmi ces dernières, à la catégorie très particulière des dettes « odieuses ». Elle rappelle les trois critères qui périmètrent cette catégorie : il s’agit de dettes contractées contre les intérêts de la population d’un Etat, sans son consentement et en toute connaissance de cause par les créanciers. Stéphanie Collet montre que cette classification traduit un risque de défaut accru et justifierait une prime de risque supplémentaire pour les détenteurs de tels actifs.
